从2008年中小板新上市公司平均发行市盈率及上市首日平均涨幅情况来看，随着市场整体估值水平降低，新股定价水平和上市后一二级市场差价都比以前有明显下降，这说明：

　　(1)市场对新股发行定价构成了更大约束，多数新股定价不再依靠监管部门30倍市盈率上限的“窗口指导”，这对于证券市场的长远健康发展是一件好事；

　　(2)尽管询价制也存在进一步完善的必要，但新股询价制使市场定价的作用得以有效发挥。

　　三、适度的监管确保了

　　询价制的有效运行

　　证监会对新股询价改革一直以来也都实施适度的监管。主要监管措施体现在以下方面：

　　一是对保荐机构研究报告制作、路演推介组织以及信息披露等提出监管要求，特别关注保荐机构出具的投资价值研究报告对于新股定价的结论性意见。

　　二是对询价对象的资格和报价行为加强监管。目前，询价对象包括基金、券商、保险、信托、财务以及QFII等六类机构。证监会对这些投资者分别设定了不同的准入条件，只有符合条件的机构才能成为询价对象。同时对询价对象的报价、申购行为进行持续监管。

　　2007年8月，证监会根据《证券发行与承销管理办法》(证监会令第37号)第十七条的相关规定，对2006年度询价工作中频繁出现报价高于发行定价却未申购、报价与申购行为不一致的3家询价对象，采取了责令整改、整改期间(三个月)暂停询价业务的监管措施；对报价缺乏诚信、情节比较严重的17家询价对象发函警告，要求这些公司切实遵循诚信原则，提高研究定价能力，加强内部管理和风险控制，改进询价工作。上述17家机构包括8家基金管理公司，7家证券公司，1家信托投资公司，1家财务公司。

　　证监会将保持对询价对象相关行为的持续监管，对报价不诚信、定价水平低甚至恶意抬高报价、扰乱市场的少数询价对象，将适时采取监管措施，直至取消相关询价对象的新股询价和配售资格。

　　三是对定价异常情况进行窗口指导。询价制实施以来，新股价格基本上是由发行人和承销商在机构投资者报价的基础上自行确定，证监会进行窗口指导，以防止出现定价过于偏离上市公司基本面的情况。

　　可见，询价制度实施以来，IPO已初步形成了发行人、投资银行和机构投资人通过路演、推介等沟通程序后，通过投资者报价申购从而确定价格的市场化定价机制，而市场对IPO发行定价构成了更大约束，询价制使市场定价的作用得以发挥，证券市场资源配置效率得以提高，IPO定价市场化改革取得初步成功。

　　四、市场化改革将

　　引导IPO抑价率水平理性回归

　　在我国证券市场市场化改革的取向下，发行制度无疑将进一步市场化，以往高企的IPO抑价率必然存在一个理性回归的过程。

　　一是进一步完善发行市场化机制，强化新股发行的市场约束功效，释放IPO抑价率偏高所带来的市场风险。

　　二是倡导理性投资，合理引导市场投资行为。如前所述，在我国证券市场上IPO抑价率高企的重要原因在于市场上投机资金的推动和二级市场的定价不理性。随着我国证券市场“转轨+新兴”的双重制约因素正在减弱，新股发行的市场化约束机制正在凸现，新股高抑价率的“神话”正在打破。在此，我们有必要倡导理性投资，借鉴新兴市场发展的国际经验，投资者应对一级市场投资持有适度的期望回报率，回避过度投机的市场风险。

　　三是完善信息披露机制，提高市场透明度，减少市场信息不对称性。根据信息经济学观点，“IPO抑价之谜”最根本的原因在于证券市场的信息非均衡。一个国家或地区的市场发育程度越低，市场透明度越差，不同投资者之间的信息差异也就越明显，IPO的抑价率也就越高。从新股发行者角度而言，上市公司和保荐人(主承销商)有必要加强与广大机构投资者的信息沟通，强化新股发行的推介工作，减少上市公司和投资者之间的信息非均衡程度，从而提高新股IPO定价过程中的公司相关信息的渗透能力，提升信息传递效率和新股发行定价效率。

　　四是进一步完善询价机制，规范机构投资者行为，进一步提升市场化发行机制的价格发现功能。监管部门在完善发行机制前提下，有必要继续加强证券监管力度，严厉打击证券市场的不规范行为和内幕操纵，从而进一步提升新股发行定价效率和IPO价格发现功能。

　　(作者单位：平安证券)

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