张小艳

　　询价制度实施之前，关于IPO定价方式，A股市场采用的是不分行业、全部设定发行市盈率上限(如20倍)的行政定价方式，市场完全没有定价权。

　　IPO询价制度改变了过去由监管部门审批发行价格的定价方式，采取了国际上通行的累积投标询价方式确定IPO发行价格。询价制度通过规范化的询价程序，可以在发行人、承销商和投资者之间建立相对充分的沟通机制，将定价过程更多地交由市场参与主体决定，一定程度上减少了发行定价的主观性和随意性。询价制度也使以基金为代表的专业机构投资者拥有了股票发行定价的话语权，促进了机构投资者进一步发展壮大。

　　资本市场制度安排的应有之义是让市场机制逐步发挥作用，这在首次公开发行(IPO)询价制度上表现得最为明显。IPO询价制度改变了过去由监管部门审批发行价格的定价方式，采取了国际上通行的累积投标询价方式确定IPO发行价格。IPO询价制度的实施，标志着我国资本市场IPO市场化定价机制的初步建立，其对促进资本市场发展、证券市场资源配置效率的提高，发挥了重大作用。

　　一、IPO定价逐步市场化

　　询价制度实施之前，关于IPO定价方式，A股市场采用的是不分行业、全部设定发行市盈率上限(如20倍)的行政定价方式，市场完全没有定价权。

　　询价制度改革了IPO定价机制，通过规范化的询价程序，可以在发行人、承销商和投资者之间建立相对充分的沟通机制，将定价过程更多地交由市场参与主体决定，一定程度上减少了发行定价的主观性和随意性；同时也使机构投资者、保荐机构等市场参与主体的行为受到市场约束，接受市场检验，为获得一个兼顾发行人和投资者利益的发行价格创造了条件。

　　询价制度也使以基金为代表的专业机构投资者拥有了股票发行定价的话语权，促进了机构投资者进一步发展壮大。据统计，截至2008年7月11日，我国证券市场有询价对象共计240家，其中基金公司59家，证券公司67家，保险公司13家，财务公司30家，信托公司39家，QFII32家。配售对象共计1019家。专业机构投资者规模的日益壮大与询价对象可自主选择参与初步询价以及网下配售，也使得询价过程更加公开和透明，较大可能地杜绝人为压价和抬价，提高了报价的主动性和询价结果的公平性。

　　二、市场对定价构成了更大约束

　　正因为监管部门把定价权交还给市场，并加以适度的窗口指导，才使得询价制实施以来，市场定价的作用得以发挥，IPO发行定价较为合理，非理性泡沫减少，市场对新股发行定价构成了更大约束。

　　(一)实施询价制后的IPO抑价率水平明显低于实施询价制前的水平。

　　根据WIND资讯，从对实行询价制前的1991年1月至2004年9月的首次公开发行A股的1370家上市公司的统计结果来看，IPO公司上市首日收盘价与发行价相比的溢价水平(IPO抑价率)平均为226.38%。而在实行询价制后的2005年1月至2008年6月期间，共计有266家企业IPO，IPO抑价率平均为141.36，较询价制前有较大幅度的下降(其中非全流通情况下的2005年样本数15个，IPO抑价率为45.12；新老划断后的2006年样本数66个，IPO抑价率为83.58；2007年样本数126个，IPO抑价率为193.07；2008年样本数59个，IPO抑价率为120.07)，从以上的对比可以看出，在实施询价制后，新股IPO抑价率水平明显低于实施询价制前的新股抑价率水平。