熊锦秋：冯小树遭处罚提示发行制度改革应重回议事日程

　　熊锦秋

　　据证监会消息，前深圳证券交易所工作人员、股票发行审核委员会兼职委员冯小树涉嫌违法买卖股票，通过亲属入股拟上市公司，并在公司上市后抛售股份，证监会决定没收冯小树违法所得2.48亿元，并顶格处以2.51亿元罚款，同时，对冯小树采取终身市场禁入措施。

　　有人推断，冯小树突击入股的有可能是自己经手审核的拟上市公司，也有可能是自己没有参与审核、但帮忙运作过会的其他拟上市公司。这种行为不仅违反了《证券法》第43条关于证券交易所从业人员不得直接或以他人名义买卖股票的禁令，更由于冯小树作为交易所监管人员被赋予监管权利，作为发审委员对企业过会也具有相当影响力，这更可能是一种以权谋私的腐败行为。对此不仅要按《证券法》第199条予以“没收违法所得，并处以买卖股票等值以下的罚款”的处罚，或许还要在查清事实的基础上决定是否按照国家公职人员受贿行为来追究其法律责任。

　　前段时间证监会主席刘士余表示，交易所必须依法主动行使全方位的监管职能。但打铁还需自身硬，试想，如果交易所的工作人员通过突击入股、内幕交易等以权谋私，与监管对象“勾肩搭背”，又如何履行好监管职能？对包装上市等也就缺少了有效监管约束。

　　由本案可以看出，在目前股票发行制度下容易产生发审权力寻租等问题。另外，核准制下投资者认为政府对企业盈利能力和投资价值存在潜在背书，形成“新股不败”等更为难解的问题。

　　此前新股发行“三高”引发天怒人怨，由此监管部门不得不通过窗口指导限制新股发行市盈率不高于23倍。这是不得已的办法，但较低的市盈率再加上一些实力投资者进驻新股操纵，使得目前新股一上市就出现若干涨停，投资者弃旧迎新，新股市盈率远高于市场平均水平，“新股不败”现象演绎到极致。

　　只要实行股票发行核准制，不管如何操作，总会发生各种问题，可以说按下葫芦起了瓢。要解决发审腐败、“新股不败”等问题，除了要铲除二级市场操纵毒瘤外，根本办法就是推行股票发行注册制。

　　注册制下，公司发行证券的权利是自然取得的，只要在发行申报后法定时间内未被证券管理机构拒绝注册，发行注册即为生效；监管机构注册审核不对企业的资产价格和投资价值进行判断和背书，但要对招股说明书的齐备性、一致性和可理解性负责。实际操作中，或由交易所负责对发行申请依法进行审核、提出审核意见，证监会以交易所的意见为前提决定是否注册。

　　目前投资者对注册制“闻风丧胆”，其根源在于对注册制的误解，片面认为注册制将敞开企业发行上市，但这是想当然。实行注册制，没有了政府的背书，有助于培育投资者分析判断信息、从事理性投资的能力，盲目打新炒新现象就会得到很大程度缓解。

　　加上目前打击市场操纵等方面监管趋严，市场价值投资氛围逐渐浓厚，新股上市后涨停板个数逐渐减少，今后很有可能出现破发案例，“新股不败”或难再现。这样发行人为了争取投资者垂青，新股发行价格将可能降低、发行节奏也可能逐渐放缓，出现市场自我调节的局面。

　　另一方面，核准制下，新股投资价值所得到的隐性“背书”就一定靠得住吗？此前有些公司一上市业绩就变脸甚至亏损，发审委员也难看出上市材料中的所有问题；此外，核准制下由于形成“新股不败”局面，新股发行节奏可能更快。

　　两相比较，推行注册制应是更佳选择。对于一些投资者对注册制的误解，需要做好宣传教育，不能因为一些投资者反对就放弃推动注册制。当然推行注册制需要大量配套的制度，主要是需完善事中事后监管制度。

　　目前对欺诈发行规定发行人、控股股东、董监高、中介机构需依法赔偿投资者损失，另外还规定了欺诈发行强制退市制度，这些制度需不折不扣落实。但仅此还不够，还需要建立造假上市先行赔付制度、投资者集体诉讼制度等，有了这些制度，推行注册制就会顺利很多，投资者对注册制也会更为坦然地接受。