来源：微信公众号 CITICS策略
中信策略团队 秦培景/杨灵修/裘翔
投资要点
✦✦✦本期要点：年报前瞻，周期与成长共舞：根据最新的2016年业绩预告情况，我们预计主板非金融2016年的净利润同比增速超过15.9%，2016年4季度单季超过35.6%，为本轮盈利复苏以来的新高；中小板/创业板/创业板剔除温氏股份2016年净利润，2016Q4单季预计同比增长94.5%/33.0%/36.4%，2016全年净利润同比增长45.6%/40.6%/35.2%，其中中小板的累计增速大幅上升19.4pct（2016Q1-Q3为26.2%）。不过中小板单季高增长主要因几家快递公司借壳上市和周期回暖所致，板块中上游周期股2016Q4单季预计增速达到156%，全年达到69.5%（全年中小板中上游周期股净利润占到总净利润的约30%）。
➤中小创的估值调整还有很长路要走，重个股轻板块。按照2016年的预测净利润，中小板和创业板2016年的整体估值分别为40.9倍和53.5倍，基本回到2014-2015年牛市起涨点附近，不过距离2011年末的低点（中小板26倍，创业板24倍）仍有很大距离。板块性的机遇难现，仍然重个股轻板块。
➤不过中小创高速的内生增长可能会加快估值消化。我们测算，在剔除并购重组的因素后，中小板/创业板（剔除温氏股份）2016年净利润同比增速预计分别为39.0%/28.3%，内生增长的占比明显超过我们先前的预期。如果30%~40%左右的增速能够持续，并且假设指数不发生变化，那么2017年末中小板和创业板的TTM估值将会分别调整到29~32倍和38~41倍，两个板块的估值都将降至历史平均水平之下。
➤主板非金融板块的盈利增速回升尚未结束。我们的分析发现，各个中游周期细分行业毛利率的拐点一般滞后于PPI指数1到3个季度不等，2016年4季度应当是大多数中游周期行业毛利率拐点。考虑到目前的PPI指数仍处于上升阶段，我们认为此轮周期行业盈利复苏将持续到2017Q2~2017Q3，而主板非金融板块净利润同比增速高点出现在2017Q1。
✦✦✦“数据观天下”系列往期回顾（详细请见正文）：
➤大小盘择时：依旧偏好大市值股票。中长期大小盘择时指标自9月初骤降后一直维持低位，截至1月26日收盘仍然维持低位（0.11），不过从12月底开始出现了三次小幅跳升（每一次都超过0.2的水平），20天移动平均已经缓慢上升至0.17。因此，从短期来看，小票可能存在阶段性博弈机会。但从中长期配置角度来看，我们目前仍然维持9月初以来的判断，认为市场风格依旧偏好大盘股。
➤次新股：高送转和业绩在此轮行情中有新的含义。次新股的基本逻辑可以总结为：1）次新分两类，要分别对待，一类是开板后交易时间小于35个交易日的次新，有自身相对独立的“生命周期”，以投机和交易因素驱动为主；另一类是35个交易日以后的次新，基本跟随小盘股风格指数涨跌，有小票行情了就有“缩量后的第二波行情”，没有的话就持续阴跌。2）对于第一类，选股看市值，择时主要选卖点；对第二类，有小票行情的环境下缩量到开板日成交额6%左右可以考虑介入。不过这一轮次新行情还有两个新的特征，值得重点关注：
❶高送转更加稀缺。深交所的高送转信息披露新规直接终结了原先高送转的“套路”，目前已经披露送转预案的深交所上市公司中，除去次新股，64%的公司在高送转同时披露了减持计划，直接影响了高送转主题的市场情绪。次新股成为少有的披露高送转同时又没有减持压力的板块。
❷不少次新的估值进入合理区间。原先次新股开板时相对行业的平均估值溢价达到136%，主要靠交易逻辑驱动，但随着12月以来次新股的剧烈调整，部分次新在开板时已经具备相对合理的估值（如荣泰健康和吉比特），这使其兼具交易性和基本面属性。近期中信证券研究部行业组覆盖的5只次新股（星网宇达、安图生物、海兴电力、家家悦和星源材质），以2017年1月26日收盘价计算，平均预期上行空间达到35%，2017E/2018E的平均P/E倍数分别为36倍/27倍，平均EPS增速分别达到34.1%/33.9%。
✦✦✦风险提示：推荐组合的过往表现并不能保证未来确定性的收益。
年报前瞻，周期与成长共舞
根据最新的2016年业绩预告情况，我们预计主板非金融2016年的净利润同比增速超过15.9%，2016年4季度单季超过35.6%，为本轮盈利复苏以来的新高。我们的分析发现，各个中游周期细分行业毛利率的拐点一般滞后于PPI指数1到3个季度不等，2016年4季度应当是大多数中游周期行业毛利率拐点。考虑到目前的PPI指数仍处于上升阶段，我们认为此轮周期行业盈利复苏将持续到2017Q2~2017Q3，而主板非金融板块净利润同比增速高点出现在2017Q1。
中小板/创业板（剔除温氏股份）2016年的净利润同比增速预计分别达到45.6%/35.2%，剔除并购重组的因素后，同比增速预计分别为39.0%/28.3%。按照2016年的预测净利润，中小板和创业板2016年的整体估值分别为40.9倍和53.5倍，基本回到2014-2015年牛市起涨点附近，距离2011年末的低点（中小板26倍，创业板24倍）仍有很大距离。板块性的机遇难现，仍然重个股轻板块。不过如果30%~40%左右的增速能够持续，并且假设指数不发生变化，那么2017年末中小板和创业板的TTM估值将会分别调整到29~32倍和38~41倍，两个板块的估值都将降至历史平均水平之下。
中小板、创业板2016Q4净利润增速继续上升
我们根据业绩预告上下限的平均值计算了中小板/创业板/创业板剔除温氏股份2016年净利润，2016Q4单季预计同比增长94.5%/33.0%/36.4%，2016全年净利润同比增长45.6%/40.6%/35.2%，其中中小板的累计增速大幅上升19.4pct（2016Q1-Q3为26.2%）。
中小板业绩超预期的原因有两个，一是顺风、韵达等公司借壳上市，更为重要的是周期行业的复苏。所有中小板中上游周期行业2016Q1-Q3的净利润总额为444.5亿元，但是全年预计就能达到689.0亿元，占到总净利润的将近30%。中小板中上游周期行业个股预计2016Q4的单季增速达到156%，全年增速达到69.5%。
此外，中小板里非指数权重股的贡献了更高的增长，如果只考虑中小板指数权重股，那么预计全年仅有25.4%的增长（2016Q4单季为50.4%）。
按照2016年的预测净利润，中小板和创业板2016年的整体估值分别为40.9倍和53.5倍，基本回到2014-2015年牛市起涨点附近，距离2011年末的低点（中小板26倍，创业板24倍）仍有很大距离。板块性的机遇难现，仍然重个股轻板块。
不过如果30%~40%左右的增速能够持续，并且假设指数不发生变化，那么2017年末中小板和创业板的TTM估值将会分别调整到29~32倍和38~41倍，两个板块的估值都将降至历史平均水平之下（中小板和创业板的历史平均估值分别是33倍和47倍）。
所以问题的关键便是目前这样30%+的增速能不能维持，而高增速维持的关键是并购重组贡献的外延增长能不能维持。这里我们可以做一个粗略的测算。我们将所有2016年发生过并表的中小板和创业板公司剔除后再计算净利润增速，近似的得到内生增长水平。
2016年因重大资产重组发生过并表的中小板上市公司在2015年的总利润是20亿元， 2016年预计是136亿元，扣除这些公司后，中小板2016年的净利润同比增速为39.0%，外延增长贡献了6.6个百分点。同样，发生过并表的创业板公司2015年的净利润为41亿元，2016年为94亿元，扣除这些公司后，创业板（剔除温氏股份）2016年的净利润同比增速为28.3%，外延增长贡献了6.9个百分点。
所以外延贡献的增长并没有我们先前预测的那么多（有分析甚至认为外延增长占到一半左右的增速）。过度高估外延增长的一个原因是把曾经进行过并购重组的公司（比如创业板有438家）和未进行过并购重组的公司（创业板有53家）分开来看，但这么做实际上忽视了并表因素只是一次性的增长贡献，进行过并购重组的不少公司在业务竞争力、盈利能力和增长能力上已经发生过质变，后续的增长应当被视为是内生增长。
主板非金融2016年全年增速预计超过15.9%
目前已经发布业绩预告的主板非金融公司达到912家，占总数的55%，市值占比达到49.3%，预计总的2016年净利润为3355亿元（2016Q4为988亿元）。这部分公司对于主板非金融板块2016年整体的净利润增速贡献达到15.9pct，对2016Q4的贡献达到35.6pct。
已发布业绩预告的公司净利润增速基本能够直观反映全年主板非金融板块的盈利增速情况。例如，在2016同期（2016年1月26日），已发布业绩预告的主板非金融公司对主板非金融板块2015年整体的净利润增速贡献为-14.9pct，而最终的实际增速为-15.4%。也就是说，未发布业绩预告的公司整体上在2015年是负增长的，这符合当年的经济状况。考虑到2016年经济回暖，PPI转正，我们认为主板非金融板块未发布业绩预告的公司整体上正增长的概率较大，因此主板非金融板块2016年全年整体的净利润增速应在15.9%以上，创下本轮净利润反弹的新高。
已发布绩预告当中出现“首亏”的公司，我们发现主要分布在基础化工、石油石化、交运、电力和机械等中游周期行业，其中不乏中海油服、中远海控这样的巨亏公司。也就是说，周期回暖还没有传导到这些2009年以后大幅增加CAPEX支出且供需关系不断恶化的中游周期行业。
我们梳理了在PPI回暖周期下各个行业的毛利率恢复趋势，与PPI强相关的细分中游周期行业在PPI出现拐点后，毛利率的恢复一般会滞后1到3个季度。从业绩预告情况来看，2016年4季度应当是大多数中游周期行业毛利率拐点。考虑到目前的PPI指数仍处于上升阶段，我们认为此轮周期行业盈利复苏将持续到2017Q2~2017Q3，而主板非金融板块净利润同比增速高点出现在2017Q1。
数据回溯与更新
❶盈利增强型成长组合
“数据观天下”系列的开篇报告《成长的烦恼》（2016/3/8）提出用以下8个指标维度来选择具有一定防御和确定性的成长股（报告中我们详述了每一个指标的选取逻辑；不过考虑到过去几年中小市值公司并购重组潮产生的并表因素，我们在5月23日的半年度策略当中删除了净利润增速的条件）：
➤有分析师覆盖和收入预测；
➤收入增速预测位于所有样本股（指有分析师覆盖的样本股）的前20%；
➤过去3年（2012~2014）的净利润年化复合增速也处于全部A股的前20%；
➤剔除借壳上市的个股；
➤一致预期的营业利润率处于全部A股前30%；
➤前一年度ROA处于全部A股前50%分位；
➤资产周转率变化幅度处于全部A股前20%分位；
➤剔除“（短期净营运资本变化+长期营运资本变化）/总资产”位于全部A股前10%的个股。
发布以来，我们一共更新过5批盈利增强型成长组合（下文简称QAG组合）。
截至1月26日，QAG组合的累计收益率为9.97%，相对沪深300和中证500的累计超额收益率分别为0.98%和0.17%。从第三批QAG组合开始，相对沪深300和中证500的超额收益率不断收敛，这背后隐含着去年4季度以来A股的风格大切换，这个风格分化在2017年1月进一步加剧，基本抹平了QAG组合自去年3月以来积累的超额收益。
❷大小盘择时指标跟踪
我们在年一季度发布的《不时不食：基于交易行为的大小盘择时》（2016/3/23）构建了一个大小盘择时指标。这里再次陈列一下大小盘择时指标的构建逻辑，核心在于，如果投资者手头同时拿着预期波动比较大的股票和预期波动比较小的股票，那么为了迅速降低整个组合的波动，大概率会先卖预期波动比较大的个股，反之亦然。我们就通过捕捉这个买卖顺序产生的市场异动来判断是否有一些投资者集中调仓，大盘还是小盘，其实就是低波动和高波动股票的一种归类方式。
从中长期大小盘择时指标的情况来看，去年以来其实就出现过2次风格变换的信号，一次发生在6月底，指标骤降至0.25，；另一次发生在9月初，指标骤降至0.09，并且一直维持在低位。10月11日收盘指标降至0，这是1年多以来的最低值，并持续了1个月多的时间。截至2017年1月26日，指标仍维持0.11的低位，不过从2016年12月底开始出现了三次小幅跳升（每一次都超过0.2的水平），20天移动平均已经缓慢上升至0.17。
不过近期超短期大小盘择时指标的波动加大，2016年12月月底出现一次跳升，2017年1月25日收盘又出现一次跳升，而1月26日又跳降至0。这意味着市场上持续有资金在“博小票反弹”。
因此随着近期市场波动加大，我们的大小盘择时判断从短期和中长期来看可能会出现不同的建议。我们在《不时不食：基于交易行为的大小盘择时》（2016/3/23）当中实际上给出了两个指标，一个在20个交易日的时间窗口进行平滑处理，一个在500个交易日的时间窗口进行平滑处理。前者对短期的交易信号反应灵敏，而后者只有当信号强到一定程度（比如信号强度大于过去250个交易日时指标才能够上升到0.5以上）时才有足够大幅度的反应，每一次大的变化都伴随着强烈且持续的风格转换。所以我们也将前者称作“超短期大小盘择时”，将后者称为“中长期大小盘择时”。
从短期来看，小票可能存在阶段性博弈机会。但从中长期配置角度来看，我们目前仍然维持9月初以来的判断，认为市场风格依旧偏好大盘股。
❸基于公募基金重仓股设计的策略
我们在《同业博弈：A股相对收益投资者的秘密》（2016/8/5）当中利用公募基金的季度重仓股设计了四个组合，含义如下：
按照表4所列示的策略逻辑，我们根据2016年4季度基金季报持仓更新了以上4个组合，组合持仓分别如下：
❹错杀和补涨策略
我们在数据观天下第4期《人弃我取：从关联股票中探寻错杀和补涨》（2016/10/13）当中推荐了错杀和补涨组合，从2016年10月13日到2017年1月26日收盘，两个组合的累计收益率分别为-9.4%和-6.2%，同期沪深300和中证500指数的收益率分别为2.7%和-4.0%。
错杀和补涨策略截至目前为止运行了3批，策略在进入12月以来发生了较大幅度的回撤：一方面和剧烈的大小风格切换有关；另一方面和错杀和补涨策略本身的设计也相关，我们在设计过程中并不考虑择时的因素，也就是说，如果一只个股仍在机构抛售的过程中，如果自身收益率和关联股票组合的收益率符合条件，我们仍有很大可能把这只个股选入组合。此外，基金的剧烈调仓也可能导致数据失真，此时的下杀反映的是风格配置上的系统性切换，是正确地杀跌而不是错杀。
对于以上，我们在《人弃我取：从关联股票中探寻错杀和补涨》当中其实已经探讨过，策略本身并不是全天候的，低波动和低风险偏好的环境下，错杀策略和补涨策略的夏普比率分别只有-0.51和-0.80，并不理想。截至2011年1月26日，沪深300的120日滚动波动率只有0.71%，仍然处于历史最低的水平，加之择时指标持续处于0.1以下，波动和风险偏好都非常低，非常不利于错杀和补涨策略，此时选出的个股很可能是“假错杀”：要么不是因为机构调仓而下跌，要么还将面临持续的抛售。
我们根据截至2016年1月26日的最新个股收益率数据，更新了错杀和补涨组合（见下表）。考虑到当前的市场环境仍然不利于这两个交易型策略，我们建议投资者继续观望。
❺次新股策略
我们在数据观天下第5期《次新时代：选股不复杂，择时不简单》（2016/12/20）当中详细分析了次新股的交易策略。
基本结论可以总结为以下几点：
❶次新股可以分为两类：一类是开板后交易时间小于35个交易日的次新（交易型），这类次新有其自身的“生命周期”（前8个交易日为调整期，9至21个交易日为震荡期，22至35个交易日为启动期）；另一类是开板后交易时间大于35个交易日的次新（风格型），这类次新本质上是由小盘股风格因子驱动的，小盘股风格有行情时这类次新可能会开启“缩量后的第二波行情”，但如果市场风格偏向大盘股，这类次新会持续阴跌回归价值。
❷不同类别的次新股有不同的交易策略。对于交易型的次新股，选股主要看市值，择时主要看卖点；对于风格型的次新股，核心在择时，择时的核心是对大小盘市场风格的判断。
❸次新的机会不会因为IPO加速就消失，本质上是新股发行制度红利在一级市场申购者和二级市场交易者之间的周期轮换。
我们在报告中推出了次新股组合式交易策略，主要是针对交易型的次新股：开板日当天，以当天涨停板价计算流通市值，如果小于10亿，则买入（假定以涨停板价买入）并持有10个个交易日。对于其他次新股，以涨停价买入，接下来的每一天，如果该股票不涨停则卖出。策略在过去一个月次新股的回调当中回撤较大，2016年12月20日至2017年1月26日累计收益率为-13.0%，相对深次新股指数超额收益为4.3%。
这充分说明次新股交易策略也需要配合市场环境进行择时，被动配置的风险非常大。此外，由于当前次新股众多，分化也很明显，因此如果不采用组合式的交易策略，从操作层面来看，我们还需要进一步缩小选股范围。
我们认为这轮次新股行情选股的核心要素是高送转和业绩。这两个条件看似是多余的话，实际上却呈现了一些新的内涵。简单来讲：1）高送转且无减持计划的个股在信批新规之后变得更加稀缺，次新成主力军；2）12月以来次新剧烈调整乃至IPO加速导致部分开板次新估值已经进入正常区域，业绩加交易因素双轮驱动。
➤高送转
接下来是历史上头一次高送转的同时要披露减持预案的年报披露期。深交所在2016年11月23日发布《上市公司高比例送转方案的公告格式》，要求上市公司在披露高送预案的同时披露提议人、5%以上股东及董监高过去6个月持股变动情况及未来减持计划。这个信批新规直接导致高送转“套路”在2016年11月底以来被终结（典型的案例如赢时胜）。上交所在高送转信息披露上基于的还是2015年的规则，只要求披露公司董事及提议股东的增减持计划。
不过这同时意味着，刚上市不久尚处于限售期内的次新股将成为高送转同时且不披露减持的稀缺标的，原本遍地开花的高送转供给迅速降低。截至2017年1月31日，已经披露高送转预案的63家上市公司当中，29家同时披露了减持预案，占比46%；如果只考虑深交所的上市公司，56家中有28家披露了减持预案，占比50%；如果剔除次新股，44家中28家披露了减持预案，占比64%。次新股成为少有的披露高送转同时又没有减持压力的板块。
➤业绩
我们在《次新时代：选股不复杂，择时不简单》（2016/12/20）当中指出次新的选股不需要过多考虑业绩，原因在于次新股开板时相对于自身所处行业的平均溢价率达到136%（估值是行业平均水平的2.36倍），开板后很长一段时间内交易性因素占了主导地位。
不过随着12月以来次新股的剧烈调整，部分次新在开板时已经具备相对合理的估值，这使其兼具交易性和基本面属性，值得重点关注。
最典型例子是近期开板的荣泰健康和吉比特。荣泰健康是中高端按摩椅龙头，2013-2015年公净利润复合增速达到76.5%，2017年Wind一致预期的净利润达到3.1亿元（2016年业绩预告平均值为2.1亿元），开板日当天收盘时市值仅有65亿元，也就是2017年21倍的估值，对应48%的增速（2018年一致预期增速为23%）。吉比特也是类似，开板时2017年只有21倍的估值，A股可比公司游族网络2017年Wind一致预期的估值也有23.5倍。
从近期中信证券研究部各行业组对于次新股的覆盖情况来看，已重点覆盖的5只次新（星网宇达、安图生物、海兴电力、家家悦和星源材质）以2017年1月26日收盘价计算，平均预期上行空间达到35%，2017E/2018E的平均P/E倍数分别为36倍/27倍，平均EPS增速分别达到34.1%/33.9%。
数据观天下系列十大图表
我们自数据观天下系列推出以来，已经逐步形成了一些独特的观察问题的视角，并擅长以直观的形式去反映我们的观察以及结论。在数据观天下系列的月度跟踪报告当中，每期我们都会精选出截至目前发布的数据观天下系列报告中我们最认可、且信息量最大的十张图表（并更新相应数据）分享给各位投资者。
➤图表一：高增长型股票的日内波动和相对市场组合的风险敞口极为不稳定
图表解读：日内波动大加上贝塔波动大，往往意味着：在市场上涨的过程中，成长股投资者会产生“集中持股波动风险也不大”的错觉，一旦波动反转将遭受巨大损失；而在市场下跌过程中，波动率与贝塔迅速反转，成长股投资者会产生“分散持股风险就能被控制”的错觉。即使持股再分散（高增长组合里有200 多只样本股），其相对市场指数的贝塔以及日内波动率也依旧很大，不利于组合风险控制。近两年以来出现这种剧烈变化的核心原因是股外延增长占比越来越高，成长股的股价本身与基本面变化形成共振。截至2017年1月26日收盘，最新的日度波动率已下降至1.75%，贝塔值上升至0.91，已逐步进入常态。
➤图表二：分析师的收入增速预测比净利润增速预测要更有参考价值
图表解读：我们分别按照最近一个会计年度一致预期的净利润增速和一致预期的收入增速将可行样本股划分成10个组合，每个月进行一次再平衡并计算组合的等权重收益率。表9展示了计算结果。可以看到，一致预期的净利润增速排名前10%的股票构建的组合平均收益率反而更低，比排名后10%的股票低0.95pct，且随着预期净利润增速的提高收益基本呈递减趋势；而如果按一致预期的收入增速排序，结果则恰好相反。
我们对此现象原因的猜测是：当股票的收入预测较高时，分析师偏向于设定一个更保守的成本率预测，从而给出一个保守的净利润增速预测，向市场表明，即使预测的如此保守，这只股票的增速依然可观，超预期可能很大；当股票的收入预测较低时，分析师偏向于设定一个较为激进的成本率预测，从而给出一个较为激进的净利润增速预测，以避免对个股做出非常负面的展望。
➤图表三：上一年度资产周转率的变化和ROA有助于预测下一年度的ROA
图表解读：我们将A股上市公司按照前一年度ROA大小分成五个等分，再根据资产周转率的变化分成五个等分，两两组合并计算了股票下一个会计年度的实际ROA水平，组合内取中位数。最后我们计算了2000~2015年各个组合的ROA中位数情况，取平均值得到下表所示的结果。可以看到，资产周转率提升幅度越大，下一个会计年度ROA水平越高；同时，前一年度ROA水平越高，下一个会计年度ROA继续保持高水平的概率也更大。
➤图表四：A股大量上市公司的ROE都不可靠
图表解读：如果我们观察A股上市公司ROE的分布，可以看到在0附近呈现“截尾”状，与海外美股和港股的近似正态分布有很大区别，反映出会计利润调整的痕迹是非常明显的（核心原因是A股特殊的ST制度和退市制度逼迫上市公司刻意调整利润）。
➤图表五：小盘股相对大盘股的估值溢价终于出现拐点
图表解读：在每一个交易日，我们把每个中信一级行业的所有股票按该交易日对应的流通市值进行排序，将流通市值比最低的20%股票作为小盘组合，利用整体法（自下而上）计算组合整体的账面市值比（股权账面价值/总市值），同时计算流通市值最高的20%的股票（大盘组合，剔除极端值）整体的账面市值比，并用前者除后者得到小盘股相对大盘股估值溢价，组合的样本股每周进行一次再平衡，最后将27个一级行业（剔除了银行和非银行金融）的估值溢价取平均得到市场整体的估值溢价。我们在行业内做市值分组的主要目的是为了剔除行业属性对于估值的系统性影响，从而得到一个行业中性的估值溢价指标。估值溢价在2014年底和2015年7月出现了两次大的回撤，但随后依然持续上升，反映的是A股壳价值不断提升。不过12月以来，估值溢价终于出现明显回调，截至2017年1月26日，指标为2.27，相较高点已经回调约10%。
➤图表六：参考公募基金整体的行业配置比例比参考市场指数更有利于稳定自己的相对排名
图表解读：我们发现在过去的10年里，公募基金产品跑赢或跑输市场基准指数很多时候和自己的相对排名关系并不大，跑赢指数也可能跑输同行，跑输指数也可能跑赢同行。如果我们参考表现最优的20%的基金的行业配置“机械地”构建策略，我们在过去的10年里也有6年是跑赢公募基金收益率的中位数的（排名前50%），并且没有任意一年是处于后25%的，这是相对于沪深300这样的市场指数最大的优势。考虑到在熊市环境下（2008年、2011年、2012年）我们采用平均仓位数据实际上是高估了基金的实际仓位（因为降仓很快），策略的实际表现可能还要更好。简而言之，对于看重相对收益排名的基金经理，为了降低自己脱离群体的风险，参考基金行业整体的行业配置是更好的选择，即便这个信息滞后了20多天（基金报表披露要滞后20多天）。
➤图表七：关注关联股票，抓住“类乐视网”事件机会
图表解读：我们在“数据观天下”系列专题报告《人弃我取：从关联股票中探寻错杀和补涨》（2016/10/13）当中阐述过一个关联股票对的概念：即当一只或多只基金同时重仓两只股票时（方便起见，简称为股票A和股票B），其中股票A的基本面发生重大变化引起大幅度下跌，如果这些基金遭遇流动性风险或是触发风控必须要减仓，并且只减股票A是减不够量的，那么势必需要去售卖股票B，即便股票B的基本面没有任何变化，也可能因为基金的调仓行为而跟随股票A下跌。2016年12月初乐视网因负面消息暴跌后，重仓乐视的基金遭遇赎回导致被迫卖出其它重仓个股导致股价受冲击。与乐视网关联度最高的5只股票（构成一个等权重组合），在乐视停牌后的3个交易日里相对创业板指数的超额收益为-3.9%，绝对收益率为-4.9%，此后缓慢修复，截至12月27日收盘，相对创业板指数的超额收益上升至-1.6%。
➤图表八：次新股开板后有其自身的“生命周期”
图表解读：次新股有其自身的“生命周期”。我们选择2014年6月以来上市且交易时间至少达到60个交易日的次新股（共428只个股），取其开板后的60个交易日的收益率数据，随机分为5组（随机分组的目的是为了把不同行业、不同上市时间的次新股完全混在一起），每一组包含85只左右个股，接着计算每一组次新股这60个交易日的平均累计收益率。得到的结果如下图。可以看到，尽管这些样本股来自过去2年多时间里完全不同的市场环境（2015年牛市、2015年股灾、2016年震荡），但是这随机构建的5个组合在开板后前35个交易日几乎具有完全一致的走势：在前8个交易日的调整期均出现大幅下跌；在第9个至第21个交易日的震荡期持续盘整；进入第22个交易日基本都开启了明显的反弹、突破甚至创新高，我们称之为启动期；在35个交易日以后进入分化期，有涨有跌。
➤图表九：处于调整期的次新股回报率也具有周期性
图表解读：调整期的次新股收益率存在明显的周期反转属性，38~59个交易日基本上就完成一次小周期。所以在调整期介入次新股是一个非常有风险的策略，需要踩准“节奏”。这里的调整期指的是次新股开板后的8个交易日。从今年3月18日（之所以选这个时点作为起点是因为此后新股发行才趋于稳定）开始，处于调整期的次新股20个交易日累计的收益率最低点出现了5个，分别出现在3月23日/5月18日/8月1日/9月26日/12月26日（作为终点，统计前20个交易日的累计收益率），相隔时间分别为38个交易日/50个交易日/38个交易日/59个交易日；累计收益率分别为-28.1%/-30.4%/-29.0%/-25.8%/-25.4%，之间最大相差不过5.0%。
➤图表十：次新股的选股无外乎就是流通市值
图表解读：我们选取的测试样本包括了2014年6月以来所有新上市且开板后至少交易了60个交易日的个股，共428个样本。我们将这些样本等分成10组，取出这些样本自开板日开始60个交易日的收益率序列，然后计算每组次新股每个交易日的平均收益率，最终得到10组股票对应60个交易日的净值曲线。流通市值最小的10%的次新股相对流通市值最大的10%次新股在开板后60个交易日的累计超额收益达到92%。
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