来源：微信公众号 XYSTRATEGY
投资要点
★展望：情绪或受影响，但短期内不需过度担忧
——央行再次出手，我们此前对年初货币流动性边际收紧的判断再次被确认。至少一季度，流动性环境的边际变化和无风险利率的波动仍将是影响市场的主要矛盾。去年底，市场主流观点认为影响今年市场趋势的核心矛盾是分子端的改善，但我们认为无风险利率将从单边下行转入波动状态，并在年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）中将其作为分析框架中影响2017年A股行情的核心矛盾，并明确提出“年初货币流动性边际转紧”，对市场保持谨慎。，之后我们连续发布策略报告《政策环境转紧的信号更加明确》（20161218）、《三重压力依旧制约流动性环境》（20161225）进一步阐释了我们对无风险利率波动影响下A股市场的担忧。之前中央经济工作会议对货币政策“稳健中性”的定调确认了我们的判断。12月及1月份的两波调整即是市场对我们这一逻辑的印证。
——央行近期的操作，意在推动去杠杆和脱虚向实，并不意味着加息周期的开始：1、调控重“价”而非重“量”，1月起，央行接连上调MLF、SLF和逆回购利率，资金价格连续上行，但同时，1月银行间资金紧张时时央行也接连以定向降准、巨额逆回购等形式对冲流动性缺口。因此，虽然债券等金融资产或因资金价格上行面临大幅波动，但出现系统性金融风险的概率不大。2、调控重点在金融体系的资金价格而非实体的融资成本。央行虽然调升了逆回购、MLF等利率，意在通过提高成本的方式推动金融去杠杆，同时推动着资金脱虚向实。经济基本面尚好、以及汇率维稳的需要，支持资金价格上行。但“稳健中性”并非收紧，并不意味着新一轮加息周期的开始。
——市场情绪或受影响，但调整空间有限，短期内不需过度担忧。建议从结构上思考机会，并精选有业绩支撑被错杀的绩优股。央行的调控对市场情绪或有扰动，短期影响风险偏好，慌乱之下可能有资金离场观望，但一旦金融市场未形成超预期冲击、流动性总体仍维持稳定，那么短期内情绪可能随之修复：二月份是企业业绩真空期，两会之前市场也会有一些政策面预期，季节效应来看2月均是市场风险偏好较高、取得正收益概率较大的月份。因此，我们认为短期内不需过度担忧，建议在市场情绪悲观时多从结构性机会上思考布局的机会，并精选有业绩支撑被错杀的绩优股。
★投资策略：关注“红旗招展”下的国企改革、一带一路、银行，以及超跌的绩优成长股
我们2017年年度策略《平衡木上的舞蹈》推荐了红、白、黑三个板块性投资机会。短期重点关注“红旗招展”下的国企改革、一带一路、银行。同时也建议投资者关注超跌的绩优成长股的投资机会，具体组合详见正文。
——红旗招展、政策引领：国企改革（混改实施加快，建议关注推动较快的央企和地方国企，以及铁路、军工领域）、一带一路、银行（中长期对绝对收益资金有配置价值）
——白马孕育、绩优成长：前期超跌的绩优成长股、技术驱动型（半导体、光通信和CDN、新能源乘用车）、消费型（家装品牌化和医药）。
——黑马反转，供需改善：石化产业链或成2017年最大黑马（混改叠加油价，油服设备、石化产业）。
★主题投资：主题方面，我们建议关注近期地方两会议题密集，同时受益于上海国改提速的国企改革主题、习总书记在达沃斯论坛上发表相关讲话等催化事件带来的“一带一路”投资机会，以及C919首飞在即带来的大飞机主题。
以下为正文
回顾：《布局“吃饭”行情》《英国脱欧让“6月布局，7、8月吃饭”更香》、《英国脱欧对A股影响总体偏正面》《G20后，关注几个风险点》《平衡木上的舞蹈》《货币环境边际转紧是制约市场的关键变量》
——2016年半年度策略《布局“行情”吃饭》（20160615）：6月风险点多，风险释放后布局，7、8月“吃饭”行情，边际思维占上风。经济L型不悲观，中报或超预期；政策“蜜月期”，环境相对2Q温和；改革预期（供给侧改革）逐步明朗修复风险偏好；大类资产配置角度A股相对吸引力提升；还有G20（国际经济金融合作或有突破），深港通等重要事件性因素。
——20160626《英国脱欧让“6月布局，7、8月吃饭”更香》、《英国脱欧对A股影响总体偏正面》：我们认为英国脱欧对中国所带来的“利空”主要是情绪和心理上的，短期影响风险偏好，而其带来的“利好”是实实在在、方方面面的，无论是长期资产吸引力的增加、人民币国际地位的相对提升，还是短期央行边际放松对冲、联储加息概率下降；不仅在经济金融方面，还会在国际政治与地缘政治上提升我们的地位，这对于我们中长期经济、金融、贸易的好处是更加深远的。
——20160904《G20后，关注几个风险点》：G20过后，指数向上的时间空间均有限。关注几个可能触发行情向下的风险点：1、监管层面的预期差。维稳窗口过后，监管少了后顾之忧，趋严的态度可能更明确，金融工作会议也可能讨论宏观审慎框架下的三会联合监管构架。2、债市波动和信用风险释放的负面冲击。3、货币政策有边际收紧的可能。4、美国加息的预期波动。5、美国大选的不确定性。
——2017年年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）：节奏上年初要当心、需要立足防守反击。货币环境边际转紧是主要制约因素，需要警惕通胀预期、汇率、海外利率、金融去杠杆四重制约。上半年对经济复苏的乐观预期将逐步消退。之后伴随“十九大”效应增强、宽松预期再起，市场有望重新迎来机会。
——201601204《货币环境边际转紧是制约市场的关键变量》：国内货币环境边际转紧将是未来一段时间制约市场的主要矛盾。1、通胀预期直接约束货币政策。2、特朗普上台后若对中国进行贸易施压，倒逼汇率坚挺，将进一步制约货币政策空间。3、美国利率上行倒逼中国无风险利率抬升。4、金融去杠杆的持续影响。5、当前股市流动性也面临集中解禁的减持压力和企业资金集中回账的窗口期。
展望：情绪或受影响，但短期不需过度担忧
一、央行再次出手，我们此前对年初货币流动性边际收紧的判断再次被确认。至少一季度，流动性环境的边际变化和无风险利率的波动仍将是影响市场的主要矛盾。去年底，市场主流观点认为影响今年市场趋势的核心矛盾是分子端的改善，但我们认为无风险利率将从单边下行转入波动状态，并在年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）中将其作为分析框架中影响2017年A股行情的核心矛盾，并明确提出“年初货币流动性边际转紧”，对市场保持谨慎。，之后我们连续发布策略报告《政策环境转紧的信号更加明确》（20161218）、《三重压力依旧制约流动性环境》（20161225）进一步阐释了我们对无风险利率波动影响下A股市场的担忧。之前中央经济工作会议对货币政策“稳健中性”的定调确认了我们的判断。12月及1月份的两波调整即是市场对我们这一逻辑的印证。
二、央行近期的操作，意在推动去杠杆和脱虚向实，并不意味着加息周期的开始：1、调控重“价”而非重“量”，1月起，央行接连上调MLF、SLF和逆回购利率，资金价格连续上行，但同时，1月银行间资金紧张时时央行也接连以定向降准、巨额逆回购等形式对冲流动性缺口。因此，虽然债券等金融资产或因资金价格上行面临大幅波动，但出现系统性金融风险的概率不大。2、调控重点在金融体系的资金价格而非实体的融资成本。央行虽然调升了逆回购、MLF等利率，意在通过提高成本的方式推动金融去杠杆，同时推动着资金脱虚向实。经济基本面尚好、以及汇率维稳的需要，支持资金价格上行。但“稳健中性”并非收紧，并不意味着新一轮加息周期的开始。
三、市场情绪或受影响，但调整空间有限，短期内不需过度担忧。建议从结构上思考机会，并精选有业绩支撑被错杀的绩优股。央行的调控对市场情绪或有扰动，短期影响风险偏好，慌乱之下可能有资金离场观望，但一旦金融市场未形成超预期冲击、流动性总体仍维持稳定，那么短期内情绪可能随之修复：二月份是企业业绩真空期，两会之前市场也会有一些政策面预期，季节效应来看2月均是市场风险偏好较高、取得正收益概率较大的月份。因此，我们认为短期内不需过度担忧，建议在市场情绪悲观时多从结构性机会上思考布局的机会，并精选有业绩支撑被错杀的绩优股。
投资策略：短期重点关注“红旗招展”下的国企改革、一带一路、银行，以及超跌的绩优成长股
我们2017年年度策略《平衡木上的舞蹈》推荐了红、白、黑三个板块性投资机会。短期重点关注“红旗招展”下的国企改革、一带一路、银行。同时也建议投资者关注超跌的绩优成长股的投资机会，具体组合详见正文。
——红旗招展、政策引领：国企改革（混改实施加快，建议关注推动较快的央企和地方国企，以及铁路、军工领域）、一带一路、银行（中长期对绝对收益资金有配置价值）
——白马孕育、绩优成长：前期超跌的绩优成长股、技术驱动型（半导体、光通信和CDN、新能源乘用车）、消费型（家装品牌化和医药）。
——黑马反转，供需改善：石化产业链或成2017年最大黑马（混改叠加油价，油服设备、石化产业）。
国企改革（主要看好地方国企、铁路、军工改革、高负债率国企）
中央经济工作会议提出：混合所有制改革是国企改革的重要突破口，按照完善治理、强化激励、突出主业、提高效率的要求，在电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等领域迈出实质性步伐。加快推动国有资本投资、运营公司改革试点。
主要看好军工、铁路改革和高负债率的国企（债转股）
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地方国企改革：云南国企改革提速，12月底云南白药控股股东白药控股被新华都254亿增资，11月底云南旅游大股东云南世博旅游集团引入华侨城集团进行增资扩股，云南地方混改提速，建议关注混改预期较强的省份和公司。
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军工：短期南海矛盾加剧推动军工行情，中长期看有望加快武器装备建设，促进军工资产证券化和民参军的改革推动，近期，军工企业混改速度加快，近日中国兵器工业集团印发《中国兵器工业集团公司关于发展混合所有制经济的指导意见（试行）》。
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铁路改革：推进进度加速，中西部和东部干线的盈利差异将倒逼铁路改革推进。国内大型央企的改革和资产整合大背景下，且铁总近期有人事变动，预期铁路改也将临近。铁路改革方向包括客运价格改革、货运组织改革、铁路资产证券化、铁路土地开发等。
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高负债率的国企：债转股将给高债务率企业带来提高经营效率的机会，国企相比私企的资产负债率显著更高，债转股将给高负债率的国企带来改革良机。
业绩预告期间关注“绩优”白马股
业绩预告进入披露密集期，建议关注“绩优”白马股的投资机会，兴业策略在1月11月与六大行业召开电话会议向投资者推荐“白马孕育、绩优成长”的投资机会。
银行股的配置价值
短期金融机构流动性有望改善，央行在公开市场巨额逆回购及对五大商业银行定向降准有助于缓解银行间资金面压力。中长期基本面向好，对绝对收益资金具备吸引力。银行基本面向好，净息差后续预期不再继续下降、不良率在经济基本面的复苏下企稳，且作为防御板块能够吸引打新资金、养老基金等绝对收益资金的配置。因此，我们继续看好银行股在中长期的配置型机会。
主题投资：把握“政策”+“事件”两大核心驱动
主题方面，我们建议关注经济工作会议重点强调，受益于近期中国兵器工业集团等混改案例加速落地催化的国企改革主题、特朗普战略收缩计划叠加人民币贬值带来的“一带一路”投资机会，以及C919首飞在即带来的大飞机主题。此外，随着一号文件的出台时间（1月底或2月初）临近，可关注土地流转、农垦改革以及农业供给侧等相关农业主题。
国企改革，首推混改：
我们今年重点看好混改主题的原因有两个：1）中央层面国企改革的定调变化。从“积极发展”混改到“有序实施”混改再至“混改是突破口”，政策层面的变化可以看成高层着手解决国企改革核心问题的决心；2）七大垄断领域混改频频破冰。去年10月开始混改出现明显提速，除了6家集团入选对第一批混改试点名单外，今年又有铁总、兵器集团等提出混改方案。混改方面的超预期突破将修复市场前期对国改进度的一致悲观预期。
在近期与市场交流的过程中，投资者对混改仍存有一定疑虑，认为混改方案和改革执行力上存在一定的预期差。我们认为这个问题主要原因在于：目前的混改均已增量为主，不动存量资产以保护国有资产不被流失；而市场可能更期待的是对存量资产的混改，并利用增量和存量的互补性盘活存量资产，多元化国企的股权结构。但我们认为，2017年是国企混改推进的首年，混改尚处于探索期，国企与民资更多的是对改革方案的摸索与创新。除了看好领导层坚定的改革决心外，更应该关注混改层面值得思量的大突破，比如被誉为国企混改突破新样本”的云南白药混改方案和全国首条民资绝对控股的杭绍台铁路。
根据今年的国企改革实施进展，以及高层近期定调明年国改的重点，我们认为2017年国企改革主题下应继续重点关注三个方面：部分重要领域混合所有制改革（被中央经济工作会议定调为突破口+混改提速）、央企兼并重组（明年央企兼并重组步伐将提速，央企数量会缩减到两位数）以及进展较快的地方国企（铺开速度快，看点多）。具体推荐标的组合详见我们近期的国企改革专题。
除了央企层面，我们建议关注国改进展较快的上海地方国企。1月18日，上海市国资委正式发布了《关于本市地方国有控股混合所有制企业员工持股首批试点工作实施方案》，此次《员工持股实施方案》主要内容包括：将遴选5-10家国有企业开展首批试点，同时明确试点企业需满足：（1）主业应处于充分竞争行业和领域的竞争类企业（2）非公有资本股东所持股份不低于10%，且公司董事会中有非公有资本股东推荐的董事（3）营收和利润90%以上来源于其所在出资监管机构一级企业的外部市场（4）市属一级企业原则上暂不开展员工持股试点。此次上海市出台员工持股计划规范文件，可以被认为是2017年上海地方国企改革的发令枪，我们认为上海国改将提速，建议投资者重点关注上海国企中存在混改预期较高的：隧道股份、百联股份以及上港集团等。
一带一路：
2016年作为“十三五”开局之年，领导人对“一带一路”的推广进一步加速，我们认为高层的推广力度加大有望开启新一轮对外合作大周期。近期人民币的持续贬值也为参与“一带一路”建设的国内企业带来利润的改善以及竞争力上升。此外，未来特朗普的战略收缩政策有望使中国在亚太地区有更广阔的发挥空间，有助于推进“一带一路”。
近期从我们对相关上市公司的调研了解，2016年“一带一路”海外业务的爆发原因主要有两个方面：1）大部分公司在过去两三年持续增加海外投资规模，主要用于铺销路、建人脉和办事处，产生的利好已于去年开始体现；2）国家支持政策开始落地，尤其是资金方面。国家层面对一带一路的支持政策包括补贴、优惠性税收等，但考虑到了项目进行的安全性，资金支持（贷款）是企业最为看重的。2016年开始，金砖银行、亚投行等开始正式运作，前期多个因资金问题停滞的项目在今年获得贷款后均已正常启动。
在目前阶段，几乎所有项目仍处于建设或者筹备中，我们建议关注在手订单较多、有丰富建设经验的龙头，主要分包括三类：海外业务占比较高、订单充足的建筑工程龙头，如神州长城（在手订单最为充足的“一带一路”民企龙头）；具有有国际竞争力、海外布局经验丰富的工程机械龙头，如柳工（海外收入占比超25%，与东盟国家陆海相邻）；以及通信、核电等处于比较优势的高端制造龙头，如亨通光电（低估值、高增长的光纤龙头）。
大飞机：
根据最近新闻消息，2016年12月25日，中国商飞公司C919飞机首架机已交付试飞中心，计划于今年2月首飞，将拉开民用航空产业化序幕。以单价5000万美元的标准来测算，若C919现有的570架订单全部交付，市场规模或超250亿美元，有望成为继高铁之后“一带一路”+打造“制造强国”风口下的重要组成。建议关注：中航飞机（总装）、中航机电（机电系统）以及中航电子（航电系统）。
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