来源：微信公众号 XYSTRATEGY
作者：王德伦，张启尧
投资要点
★展望：中性假设下仍是结构性行情，通胀预期或成影响市场的重要变量
——上周美国总统大选一度惊扰全球市场，市场情绪受冲击后的反应不是惊慌失措却是靴子落地后的risk on。我们在10月30日报告《不妨把目光放长一些》中提出：1、投资者情绪对短期扰动的免疫力增强，风险溢价下降，风险偏好提升；2、不少投资者开始更注重以中期的维度选股持股。特朗普当选后的市场表现恰恰映衬了上述观点，A股当天走V形，周四周五再度向上；反应短期避险情绪的黄金冲高后迅速回踩；中期受益于特朗普加强基建、海外战略收缩等主张的基建股、一带一路上涨。结构上，有色、煤炭、钢铁等行业跟随商品期货价格飙升持续上涨，我们10月12日深度报告《哪些行业将迎来去库存拐点》即从库存周期的视角提出四季度煤炭、有色等上游资源品的投资机会，并在周报中反复推荐。
——特朗普上台一次性风险释放后，其在各领域的政策影响将是中长期的关键变量。1、财政：支持基建，推动美国能源与基建法案，未来十年对基建项目投入1万亿美元（利好全球基建市场）；2、税收：中产阶级税务减轻和简化法案，降低企业税和海外盈利资金税率（刺激消费和投资，吸引海外资金回流）；3、货币政策：竞选期间偏鹰派（然而并不可信，积极财政政策需要货币配合，共和党执政通常是利率下行通道）；4、贸易：重谈北美自由贸易协定，退出TPP，或对中国施压（对出口的影响仍待观察）；5、能源政策：支持传统能源，取消奥巴马政府对能源行业的限制，支持石油出口；6、外交政策：孤立主义，海外战略收缩（对中国压力减小，利好一带一路战略）。
——通胀预期或成影响市场的重要变量。中性假设下，年内仍是结构性行情。10月通胀回升，其中CPI同比2.1%；在资源品价格推动下，PPI同比1.2%，大幅高于预期。11月以来上游资源品加速上涨叠加未来数月的低基数，PPI同比将继续上行。若PPI向CPI进一步传导，并且过去数年货币宽松释放的大量流动性或因监管趋严、金融资产赚钱效应减弱而重回实体，通胀压力或影响市场对货币政策的预期，值得跟踪警惕。中性假设下，年内仍是结构性行情，建议立足风险收益比，从仓位结构、市场风格、资金流向等因素找细分板块的博弈性机会；或以中长期视角，基于价格比时间重要的原则自下而上布局。
★投资策略：“改革”、“稳增长”、“绩优”三条主线按图索骥
——“改革”主旋律：供给侧改革下建议重点关注去库存即将结束并开始补库存的行业，包括煤炭开采、有色金属开采及冶炼等行业。同时重点推荐原奶、农药、MDI、粘胶短纤等子行业。军改给军工股带来投资机会。风险偏好提升叠加机构低配，券商板块有博弈性机会。
——稳增长和调结构的公约数：以PPP为代表的大基建和债转股下的AMC和国企改革。
——绩优股：绩优成长股：光通信（移动新一轮光纤招投标有望超预期）、CDN（未来3年40%高增长）、家装品牌化（受益于品牌消费升级和渗透率提升）。绩优价值股：建议布局医药、乘用车、食品饮料等传统消费股（业绩增速稳定，估值较低）中的行业龙头。
★主题投资：我们建议关注近期政策层面出现重要变化的三大政策驱动型主题：深港通（预计将于十一月下旬正式开通）、教育（民办教育法修法+补涨预期）、核电（核电重启+市场预期较差），以及催化剂较为明确的事件驱动型主题：智慧物流（双十一成交额再破纪录）。
以下为正文
回顾：《打好歼灭战》《留得青山，打好游击》《中期存量博弈，提防六月变脸》《布局“吃饭”行情》《“吃饭”行情，步入精细化投资阶段》《吃饭行情圆满演绎，戒贪精选绩优价值》
——2016年年度策略《打好“歼灭战”》（20151203）：（1）主要矛盾是供给侧改革“歼灭战”，“破旧”带来阵痛（2）泡沫市、波动市、结构市、扩容市的特征下，美联储加息可能导致黑天鹅，2016年可能仍处于类似1998年行情。（3）主动择时，仓位灵活，充分衡量风险收益比，方能获得超额收益，打好歼灭战其实是立足于打好“小心被歼灭”战。
——2016年春季策略《留得青山，打好游击》（20160228）：存量博弈下，消耗性、磨人的行情，伴随震荡和反复，需要留得青山。若稳增长持续超预期，注意把握周期性行业超预期表现机会。打好游击战，一旦机会出现，不能放过。
——2016年二季度策略《中期存量博弈，提防六月变脸》（20160418），二季度后期，提防风险偏好重新下行，6月风险释放以后，则可以适当积极。三个触发风险偏好下行的因素包括：信用风险暴露可能会使风险偏好下降；定增解禁及减持问题将日益凸显，构成制约市场的重要压力；事件性因素亦会影响风险偏好，包括美元加息预期反复扰动，欧洲杯期间全球股市普遍疲软、英国退欧公投引发阶段性担忧。
——2016年半年度策略《布局“吃饭”行情》（20160615）：6月风险点多，风险释放后布局，7、8月“吃饭”行情，边际思维占上风。经济L型不悲观，中报或超预期；政策“蜜月期”，环境相对2Q温和；改革预期（供给侧改革）逐步明朗修复风险偏好；大类资产配置角度A股相对吸引力提升；还有G20（国际经济金融合作或有突破），深港通等重要事件性因素。
——20160626《英国脱欧让“6月布局，7、8月吃饭”更香》、《英国脱欧对A股影响总体偏正面》：我们认为英国脱欧对中国所带来的“利空”主要是情绪和心理上的，短期影响风险偏好，而其带来的“利好”是实实在在、方方面面的，无论是长期资产吸引力的增加、人民币国际地位的相对提升，还是短期央行边际放松对冲、联储加息概率下降；不仅在经济金融方面，还会在国际政治与地缘政治上提升我们的地位，这对于我们中长期经济、金融、贸易的好处是更加深远的。
——20160814《吃饭行情收官，精选绩优价值》：后续上下空间均有限，反弹步入震荡市。“抑制资产价格泡沫”、监管趋严下，增量资金不足，使向上空间受限，吃饭行情“收官”。但是，G20维稳窗口仍在，短期海外和国内环境依然平稳，因此也不会酿成如08年或者11年的单边下行市，向下无需过度担忧。
——20160904《G20后，关注几个风险点》：G20过后，指数向上的时间空间均有限。关注几个可能触发行情向下的风险点：1、监管层面的预期差。维稳窗口过后，监管少了后顾之忧，趋严的态度可能更明确，金融工作会议也可能讨论宏观审慎框架下的三会联合监管构架。2、债市波动和信用风险释放的负面冲击。3、货币政策有边际收紧的可能。4、美国加息的预期波动。5、美国大选的不确定性。
展望：中性假设下仍是结构性行情，通胀预期或成影响市场的重要变量
一、上周美国总统大选一度惊扰全球市场，市场情绪受冲击后的反应不是惊慌失措而是靴子落地后的risk on。我们在10月30日报告《不妨把目光放长一些》中提出：1、投资者情绪对短期扰动的免疫力增强，风险溢价下降，风险偏好提升；2、不少投资者开始更注重以中期的维度和逻辑选股持股。特朗普当选后的市场表现恰恰映衬了上述观点，A股当天走出V形，周四周五再度向上；反应短期避险情绪的黄金冲高后迅速回踩；而中期受益于特朗普上台后加强基建、海外战略收缩等主张的基建股、一带一路因此上涨。结构上，有色、煤炭、钢铁等行业跟随大宗期货价格的飙升而持续上涨，我们10月12日深度报告《哪些行业将迎来去库存拐点》也从库存周期的视角提出四季度煤炭、有色等上游资源品的投资机会，并在周报中反复推荐。
二、特朗普上台一次性风险释放后，其在各领域的政策影响将是中长期的关键变量。1、财政：支持基建，推动美国能源与基建法案，未来十年对基建项目投入1万亿美元（利好全球基建市场）；2、税收：中产阶级税务减轻和简化法案，降低企业税和海外盈利资金税率（刺激消费和投资，吸引海外资金回流）；3、货币政策：竞选期间偏鹰派（然而并不可信，积极财政政策需要货币配合，共和党执政通常是利率下行通道）；4、贸易：重谈北美自由贸易协定，退出TPP，或对中国施压（对出口的影响仍待观察）；5、能源政策：支持传统能源，取消奥巴马政府对能源行业的限制，支持石油出口；6、外交政策：孤立主义，海外战略收缩（对中国压力减小，利好一带一路战略）。
三、通胀预期或成影响市场的重要变量。中性假设下，年内仍是结构性行情。10月通胀回升，其中CPI同比2.1%；在资源品价格推动下，PPI同比1.2%，大幅高于预期。11月以来上游资源品加速上涨叠加未来数月的低基数，PPI同比将继续上行。若PPI向CPI进一步传导，并且过去数年货币宽松释放的大量流动性或因监管趋严、金融资产赚钱效应减弱而重回实体，通胀压力或影响市场对货币政策的预期，值得跟踪警惕。中性假设下，年内仍是结构性行情，建议立足风险收益比，从仓位结构、市场风格、资金流向等因素找细分板块的博弈性机会；或以中长期视角，基于价格比时间重要的原则自下而上布局。
投资策略：“改革”、“稳增长”、“绩优”三条主线按图索骥
周三美国大选靴子落地，特朗普当选美国总统，全球市场“黑天鹅”快速切换成“白天鹅”。在其1万亿美元的基建升级计划的政策预期带动下，工业金属集体走强，短期在情绪面上的带动充分体现，长周期工业金属的走势仍需观察特朗普上台后的政策落地实施进展。中短期来看，决定工业金属价格的主要矛盾仍在国内，建议从供给侧改革和库存周期双因素共振下挖掘周期品的投资机会（具体品种见下文）。
2016年最后两个月建议投资者主要关注以下三类投资机会：
“改革”主旋律：供给侧改革和军工改革，关注券商的博弈机会。
稳增长和调结构的公约数：以PPP为代表的大基建和“债转股”
绩优股：绩优成长（家装品牌化和光通信行业）、绩优价值（照明设备、汽车、要等）。
一、十八届六中全会的“改革”主旋律：主推供给侧改革和军工等
十八届六中全会通过《关于召开党的第十九次全国代表大会的决议》，明确“以习近平同志为核心的党中央”，肯定“推动全面深化改革、供给侧结构性改革、国防和军队改革”等工作，供给侧改革、国防和军队改革等有望继续加强，建议关注供给侧改革下细分周期品种和国防/军队改革下的军工等的投资机会。“改革”预期带来风险偏好提升，叠加机构低配，或给券商提供博弈机会。
——供给侧改革叠加库存周期，双因素共振下建议投资者重点关注去库存即将结束并开始补库存的行业包括煤炭开采、有色金属开采及冶炼、化学原料与制品、化纤制造、印刷业、通用设备制造、电气设备制造、金属制品业和服装制造业等行业。这些行业的库存增速可能已经企稳了一段时间，或者虽然仍在下降，但下降速度已经有所放缓。同时行业PPI增速和行业收入增速在已经进入上升趋势，未来产能投放也有望增加。这些行业正处在库存周期的拐点附近，行业价格和需求的提升开始逐渐反应到企业的业绩和预期之中，当前值得关注。重点推荐当前处于周期反转的原奶（西部牧业）、供需格局良好，供给侧政策或成本驱动下具备较大价格弹性的化工细分子行业（农药、MDI、粘胶短纤）等。
——国防和军队改革顺利推进，中长期看有望加快武器装备建设，促进军工资产证券化和民参军的改革推动，给军工股带来投资机会。
——“改革”预期带来风险偏好提升，叠加机构低配，或给券商提供博弈机会。
二、四季度稳增长和调结构的公约数：以PPP为代表的大基建和“债转股”
以PPP为代表的大基建，将是四季度以及布局明年的重要配置性品种。地产调控后，基建作为经济的对冲手段将更被重视。在当前没有其他热点或方向下，PPP板块逻辑通顺，自下而上质地良好，中期有立法等事件性催化，有望持续获取超额收益。PPP中的建筑、环保、配电网等子行业将持续受益。
在当前中国宏观经济初现“流动性陷阱”现象的背景下，货币政策边际效用递减，可以通过财政政策方式，加强政府主导的需求端刺激，帮助经济走出当前困境。财政政策相比货币政策在调结构方面有更大的发挥空间，且我国政府债务水平仍有进一步提升空间。当然，单纯依赖政府资金对经济的刺激可能并不足够，最终还是需要发挥政府资金撬动社会资本的杠杆作用。PPP模式作为国家财政投资重要改革方向，势必随财政投资落实而实现加速。（详见《“流动性陷阱”隐忧初现，PPP项目助力解决》20160817）。
10月13日，财政部第三批PPP项目库发布，PPP示范项目共516个，计划总投资金额达11708亿元，相比前两批的项目个数和规模大幅提升，主要集中在交通运输、市政工程、城镇综合开发、环保、水利等。10月12日，财政部公布《关于在公共服务领域深入推进政府和社会资本合作工作的通知》，结合8月发改委发布的《关于切实做好传统基础设施领域政府和社会资本合作有关工作的通知》，财政部和发改委PPP权责进一步分明，两者分别集中在公共服务领域和传统基础设施领域。
PPP当前主要看点：1、PPP上升至顶层设计；2、PPP立法进程加快；3、PPP在上市公司业绩中逐步体现，且订单量进一步扩大，共同带来上市公司业绩和估值的双升。在未来财政政策仍将以基建为主要发力点的情况下，基建中实施PPP项目的建筑、环保、配电网等行业中的标的将持续受益，“PPP+”（PPP+园林/环保/轨交/配网/医院等）投资方向值得投资者持续挖掘。
——债转股政策驱动下的投资机会：AMC公司、高债务率的国有企业等。10月10日，国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》和《关于市场化银行债权转股权的指导意见》，中国新一轮债转股大幕拉起。在我国经济换挡减速的大背景下，非金融企业资产负债率高企，银行不良贷款余额和不良率持续提升，过度杠杆化将给金融系统造成了巨大的系统性风险，企业去杠杆迫在眉睫，市场化债转股是降低企业杠杆率的重要举措之一。债转股将给不良资产处理行业带来发展机遇，实质利好AMC公司。债转股将给高债务率企业带来提高经营效率的机会，国企相比私企的资产负债率显著更高，债转股将给高负债率的国企带来改革良机。
三、四季度估值切换品种投资机会最为确定
——绩优成长系列：光通信行业和家装品牌化
通信行业中继续推荐光通信以及CDN行业：我们二季度开始，在“不一样的涨价细分行业”中即开始推荐光通信板块，至今已取得显著收益。光通信短期重点关注移动新一轮光纤招投标情况，光纤光缆行业整体受益于移动宽带建设及国家“五万个行政村通光纤”政策，行业需求快速增长，同时受益光棒反倾销带来光纤价格上升，兴证通信组判断，拥有自主光纤预制棒的行业优势企业业绩增长弹性大且确定性强，16年全年增速预计在50%以上，2017年增长30%以上；CDN行业受益于移动互联网/云计算/大数据/物联网等的快速发展，有望维持持续2-3年的40%以上高速增长。
家装产业链品牌化：建材、家具、装潢、卫浴等子行业短期受益于地产后周期带动的需求增长，中期受益于品牌消费升级，长期将受益于渗透率提升。1-8月建材装潢类和家具类零售额增速均在15%左右，各零售行业增速中排名前列。同时家具建材类行业集中度低，给家居建材子行业上市公司带来做大做强的机会，盈利增速保持高增长，如家具类索菲亚、好莱客等，建材类各细分子行业上市公司友邦吊顶、兔宝宝。十一前后地产调控政策逐步趋严，家装产业链公司估值短期提升有限，但从中长期来看，其业绩高增长将有望维持，四季度在绩优股估值切换行情中仍建议有效配置。
——绩优价值系列：医药、乘用车、食品饮料等增长稳定品种
四季度是布局消费股估值切换的投资时间，建议布局医药、乘用车、食品饮料等传统消费股（业绩增速稳定，估值较低）的投资机会。
医药：医药行业在新的政策环境下（招标价格联动、新药审批趋严、两票制等）优胜劣汰越发明显，龙头企业具备行业竞争优势，且大部分增速更是超过20%，而恰恰是这部分龙头企业的估值反而低于行业平均，具备中长线投资的价值，四季度将带来估值切换的投资机会。
乘用车：在地产后周期和购置税优惠政策利好带动下，1-9月乘用车汽车销量明显提升，景气度上行持续上行给业绩带来保证。四季度受基数抬升的影响将影响销量增速，但绝对量将在消费者追赶购置税减半政策末班车的环境中有所保证。
食品饮料：白酒板块，高端白酒茅台供需失衡的局面不会改变，年底批价大概率上升到千元。茅台、五粮液、泸州老窖17年估值在15-20xPE之间，当前可以开始逐渐布局，静待市场风格切换提升估值。
主题投资：把握“政策”+“事件”两大核心驱动
我们建议关注近期政策层面出现重要变化的三大政策驱动型主题（深港通/教育/核电），以及催化剂较为明确的事件驱动型主题（智慧物流）。
深港通：11月5日，“深港通”开始进行全网测试，技术系统也将于11月11日正式上线，所有系统将于11月20日全部投产就绪。至此，筹备了近2年的“深港通”正式进入倒计时，我们预计大概率将在十一月下旬推出。正式公布的“深港通”实施细则中变化最大的主要有两个方面： 深港通在沪港通基础上新纳入100家以上，将覆盖恒生综合指数成分86%的公司；取消深港通和沪港通的总额度限制。我们认为“深港通”之后，内地和香港互联互通的广度、深度将提升至新高度。尽管短期内对A股的整体推动的持续性较弱，但我们认为“深港通”事件驱动下仍有结构性机会，主要关注四条主线：估值相对便宜的大市值行业龙头公司（沪港通交易情况显示大市值的龙头公司对外资更具吸引力）、白马股中低估值且高成长的标的（海外投资者价值投资理念+深圳市场以成长股为主的主要特征）、QFII连续重仓个股（最具代表性的外资对A股的持股偏好）以及两地稀缺性标的（沪港通和QFII持仓显示外资对港股中缺乏的品种具有一定的配置需求）。（具体分析详见《“深港通”近在咫尺，四条主线挖掘主题机会——深港通专题系列二》）
教育：11月8日，历经数年且备受争议的《关于修改<中华人民共和国民办教育促进法>的决定》获得通过，民办学校的举办者可以自主选择设立非营利性或者营利性民办学校。但是，不得设立实施义务教育的营利性民办学校。新规将于2017年9月1日起施行。修法通过将扫清教育资产证券化最后障碍，未来民办学校利润将可以分配给股东，板块将迎来主题性投资机会。此外，从市场角度来看，以成长股为主的教育板块在上半年大幅跑输大盘，但随着下半年风险偏好抬升，或将迎来阶段性落后补涨。建议关注两方面，一方面是大股东有教育背景的个股，这类标的存在资产注入预期，例如中国高科、紫光学大以及新南洋；另一方面是细分板块受政策影响显著，重点看好幼教、职业培训、国际教育，关注外延并购带来的个股投资机会，推荐关注：秀强股份、威创股份、中泰桥梁、华媒控股以及开元仪器。
核电：福岛核电阴影渐散，核电设备招标范围不断扩大，下半年核电项目有望大规模开工，我国“核电重启”加速推进。随着“一路一带”核电出口的继续推进、未来内陆核电的批复与启动，以及核电设备的国产化加速，将带动核电装备需求快速增长。根据即将发布的《核电“十三五”》，预计2030年核电装机规模将达到1.2亿~1.5亿千瓦，规模将扩大四倍，核电产业将进入第二轮发展高峰。四季度即将进行的核电招标重启、华龙一号技术融合以及未来核废料处理、海上核动力平台等项目推进将加速核电行业格局的进一步完善，也将为市场带来板块性的投资机会。个股方面，我们建议关注中核科技、江苏神通、台海核电以及应流股份。（详见7月18日《第二轮高峰蓄势待发，核电“盛宴”即将上桌》）。
智慧物流：一年一度的双十一大促落下帷幕，作为国内最具影响力的全民购物狂欢节，今年双十一再次创下的“中国速度”：单日交易额达1207亿，刷新了去年912亿的纪录。我们预计今年双十一期间的快递业务量仍将继续攀升，有望突破10亿件。今年作为快递企业的上市元年，叠加“双十一”效应，快递板块或将吸引市场空前关注。但我们认为，双十一对快递业务暴增带来的实质性利好将引爆快递板块行情的新一轮高潮。我们建议关注今年以来行业动作较多且市场关注度一直较高的三个领域：快递物流（大杨创世/艾迪西/新海股份/鼎泰新材/怡亚通）、智慧物流（山东威达/诺力股份/华鹏飞）以及移动支付（海立美达/欧菲光），这三个新领域相对于传统受益板块，如电商零售、传媒IP等来说具备较高的弹性（详见《“剁手”购物狂欢节，共享快递大“盛宴”——智慧物流专题二》）
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责任编辑：金黄
