中金林剑文：MSCI难阻A股中期弱势 仍存丰富波段性机会

　　中金公司财富管理部副总经理林剑文5月31日对A股后半年的机会及风险进行了整体分析，并给A股后半年的走势定下了基调：维持低配置，风险中存在机会。林剑文认为，尽管今日A股出现了久违了大涨，但基本面疲软及无风险收益率下行空间缩小决定了A股的中期弱势趋势不会改变。今日的大涨主因是市场对A股纳入MSCI预期提高的体现，此外深港通的临近、风险溢价的降低也构成今日大涨的因素，而前一日已提前进入的外资就是对这一点的论证。

　　2016年为资产配置大年 多重风险决定A股低配置

　　林剑文认为，股票定价模型体现在三个方面，第一个方面为经营性现金流，也就是基本面。当前中国转型的阵痛难免，实际GDP增速持续走低，虽然3月份经济增速出现反弹，但4月未能再创新高。预测2016年整体上市公司业绩增长仅为4%，而历史上上市公司利润低增速时期股指难有好的表现。

　　此外，成长性公司存在增长性持续性的风险，虽然目前成长性公司增速相对较高，但以下风险值得关注：1．兼并收购带来商誉的大幅增长，明年能否持续？2．同在一个经济体，老经济继续低迷，新经济能否独善其身？3．国际科技巨头收入放缓，是否带来拖累所用。人民日报曾引用权威人士观点，认为中国经济将呈L型曲线，也即经济增长率下降之后，短时间内并不会出现回升，在较低的增速上基本保持平稳运行，这一点在基本面上决定了A股在中期很难有较大的提升空间。

　　对于大宗商品前一段时间的快速上涨，林剑文认为主因是对供给侧改革的良好预期和商品库存回补。但是供给侧改革的现实与预期的差距最终又导致商品价格大幅回调，比如螺纹钢上涨到2800又跌回到2000，这些都证明了中国经济仍然处在一个震荡区间，仍未脱离L型经济的趋势。

　　第二个方面为无风险利率。研究表明，2010年以来，无风险利率与股票估值呈现负相关性，日本和中国历史低利率环境中股指向好，美国历史经验亦如此。目前无风险利率虽然仍有下行空间，但幅度缩小，目前无风险收益率处于2010年以来的低位，降息必要性下降，预计存准下降空间在200个基点。

　　风险中存在机会 风险溢价的积极因素

　　以上两个方面为A股下半年存在的主要风险，奠定了A股的弱势基调，但A股仍然存在波段性机会，第三个方面代表了A股存在的机会因素：风险溢价。风险溢价代表投资者愿意为买股票多付的成本，当前影响风险溢价的积极因素体现在流动性的预期、改革的预期、制度的预期等等，而大量的潜在增量资金将成为预期的催化剂。

　　优质资产的价格近年来持续上涨，比如一线城市房地产、高信用债券价格，但现在一线城市房地产市场已经很难再有提升空间。国际比较来看，国内的房地产配置占据了资产配置的53.5%，远高于美国的19.4%；股票市场方面，美国为21.0%，而中国仅为10.6%，国内权益类配置占比仍有提升空间。

　　当前保险和银行理财资金都有入市的动力，银行理财期望的收益率在4%以上，零售银行部和金融市场部的成本在5%以上。预计明年5万亿左右的增量储蓄需要重新寻找出路，各家商业银行会加大力度推销带有收益分成模式的基金产品，包括私募产品。

　　对于险资，以3.5-4%年化收益的分红险为例，保险公司会给至少2个点的费用给到销售经理，意味着投资管理部门正常需要做到5.5-6%之间的收益。预计明年将加大权益类资产的配置，目前保险资金运用中，权益类占比14%，若比例增加至16~20%，则可能带来2500~7700亿规模的新增权益配置。考虑到明年超预期的增量部分对权益配置的要求，很有可能明年保险公司要增加权益类的资产配置规模多达到5000-10000亿。财富效应是资金加速流入股市的关键。

　　此外，有部分影响风险溢价的因素将对A股市场形成不利影响，比如人民币的贬值压力，这一点将对资金面形成较大压力，还有2014年以来持续出现的信用违规事件。所以总的来说，当前A股估值难言绝对安全。

　　配置策略：守正出奇 景气为上

　　在当前A股环境下，林剑文建议配置A股几大方向：一、高股息收益率标的；二、盈利和估值相匹配的成长标的：消费（食品饮料、旅游等）、医药；环保、城轨产业链等；三、周期行业中，相对看好周期景气向上的养殖、私聊等；四、中长期看好的主题性机会，2016年波段操作：电子产业（虚拟现实、无人汽车、OLED等）、新能源汽车、国企改革、人工智能、互联网+。