东方证券：改革红利等三大悬念暗示9月走势
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□东方证券 魏颖捷
7、8月的经济数据企稳显示出基本面正在改善，“8·16”对于市场的影响也基本消化。即将到来的9月有三大悬念将直接影响A股走势，小幅反弹的经济数据是否会延续？QE是否会进入到实质性退出阶段？改革信号是否会进一步深化？整体而言，9月市场走势仍不悲观，A股的估值修复仍会延续。
悬念一：金融危机是杞人忧天
5月以来，美联储QE退出的忧虑开始在市场中弥漫，6月我国外汇占款大幅下降引发热钱大幅撤离的担忧，伴随着银行间“钱荒”对A股形成杀伤。而8月末东南亚股市大幅暴跌更是让人联想到1997年热钱撤离所引发的金融危机，QE是否会实质性退出也成为9月最大的不确定因素。若仔细分析，上述忧虑更接近杞人忧天。若QE如期退出，对于A股而言，更多只是中线买点，而非中期调整。
此次东南亚股市的暴跌并非金融危机前兆。1997年是东南亚国家国内外的利差致使热钱大幅流入，东盟四大国平均外债占GDP比超过150%，一旦出现局部金融风险，热钱大规模撤离的影响不言而喻。而经过长期调整，以股市跌速最快的印尼为例，其外债只占GDP的28%，产业结构也由1997年时的加工出口导入型逐步转向资源出口型，货币较当时也已大幅贬值。股市暴跌更多是长期牛市后的中期调整，QE退出只是成为导火索。从走势来看，泰国、印尼2009年至今的最大涨幅接近400%，远高于A股，积累的回调压力也更大。
QE退出即使兑现也是温和型而非狂暴型。从美国经济看，就业持续改善，通胀水平也有所回升。但目前美国7.4%的失业率距离“失业率降至7%缩减QE”的门槛还有一段距离，若结合新屋销售、耐用品订单等低于预期的数据，可看出即使QE退出也会是温和的过程。加之5月以来市场对此也不断的消化，加上全球经济近期整体呈现改善迹象、我国资本账户管制、大规模外汇储备等因素，实质冲击很小。因此，QE对于A股估值中枢的冲击基本可以消除。
悬念二：盈利改善小步缓行
7月企业盈利的改善属于量价齐升型，工业增加值、发电量、PPI等数据全面企稳。
二季度市场对于经济底缺乏一个预期，主要源于反腐等行政举措对消费的负面影响、影子银行和地方平台对于投资的扰动。但7月数据的反弹是库存过度去化后主动补库存、周期产品价格反弹、政策结构性维稳、海外经济复苏的叠加效应。
在二季度的行政扰动过后，随着三中全会议程的确认，上海自贸区获批等一系列改革红利的逐步释放，基本面的盈利改善是可以持续的。同样，9月央行公开市场到期央票仅810亿。考虑到QE外流带来的流动性冲击需要对冲，不排除释放一定流动性作为对冲的可能。之前市场对于经济底的担忧可以暂告一段落。一旦8月份的各项数据延续回升态势，则市场对于经济“海鸥型”复苏的预期会加强，沉寂已久的周期类品种在基本面预期明确后往往都会出现估值修正。与去年底流动性推动的小V型复苏不同，目前经济的改善更曲折辗转，因此股价表现上也会相对温和。
唯一值得警惕的是创业板的盈利风险，创业板年初涨幅接近翻番，而中报业绩仅增长1.6%，一旦复苏预期明确，存量资金由题材转向周期修复的概率很大。“8·16”发生时在没有实质利好的背景下，当天交易量放大384亿，是误买入额的5.33倍，说明权重股并非没有资金关注，而是缺少敢于第一个“出头”的资金。一旦盈利继续改善，周期股的修复将会成为9月的最大看点。
悬念三：改革红利进入释放周期
8月底政治局会议明确了改革的必要性和迫切性，确定了十八届三中全会的主题——深化改革已然成为政策的核心主旋律。对于市场而言，新一轮改革开放的顶层设计蓝图、实现路径和推进时刻表一时间变得可预期，相比二季度刮骨疗伤的改革，三四季度的政策预期刺激力度更强，许多之前让市场猜测的因素将逐步明朗。
二季度的一系列行政体制改革属于转型的先行之举，转变职能和提高效率，为之后的细化扫清障碍、明确边界。8月底正式获批的上海自贸区正是以开放倒逼改革的核心试验区，推进速度之快显示了决策层的决心和执行力，此举很可能成为市场重新点燃政策预期的导火索。
从中期看，驱动A股上涨的首要因素是预期、盈利改善预期和政策红利预期都会成为热点，近期上海本地股的连续飙升可以视为资金对于改革红利高度认可的一个信号。进入到四季度，改革红利将逐步把预期引向新型城镇化中长期发展规划这块，未来股指修复的行情可以持续，而9月份正是验证这个趋势的重要节点。
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