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国金证券2009年度投资策略报告会实录
金岩石：大家好，国金证券2009年度投资策略报告会马上就要开始了。我们今天特别荣幸请到了著名经济学家夏斌先生，他是我们决策层的“纪晓岚”，他的决策会从一个非常独特的角度来看看我们当前的经济形势和金融政策。首先我们有请国金证券董事长雷波先生为我们大家致词。
国金证券2009年投资策略报告会16日在上海召开，图为国金证券董事长雷波致辞。(图片来源：新浪财经 宋真真 摄)
雷波：尊敬的各位来宾大家上午好。首先我代表国金证券全体员工对大家远道而来参加2009年度投资策略报告会表示衷心的感谢和热烈的欢迎。谢谢。刚才我的同事讲到了，我们这次国金证券策略报告会，按照往常的惯例，我们还是邀请国内主要负责投研的精英。在现在非常的惨烈的情况下，很多机构都在削减开支，但是我们这次报告会报名的人非常多，这一点非常的欣慰，一方面是大家对明年的形势非常关心。第二是对国金证券研究成果的认可，对我们服务的一种认可。非常感谢大家。
最近有很多媒体朋友反复在我问我一个问题，国金证券的发展。我个人跟他们强调的有这么三点。
第一点，国金证券是一个规范、稳健的证券公司，从我们的各种机制，从我们各种制度，现在全国100多家证券公司当中有七家合规试点，我们国金证券很荣幸的成为合规试点的七家公司之一。大家也看到作为上市公司，我们国金证券财务的状况非常好，这也是和管理层的指导，业界呵护，加上国金证券全体员工，特别是我们研究所全体员工辛勤努力的结果。
第二点，国金证券是一个负责任的公司。大家也知道在5.12汶川地震，业内赞赏有佳的废墟中的证券公司。在行业当中，在大灾大难当中，国金证券员工表现出的奋不顾身，以客户安危为先的精神，表明了国金证券是一个有着非常好的工作态度和责任心的团队，这么一个公司。国金证券现在是一家上市公司，两三年以来发展速度也是有目共睹的，从原来只有200多人的小的公司变成一个有1600多人的大公司。我们是沪深300，上证180，上证中型企业指数公司。我们这两三年给国家交的7亿的税。国金证券今年2月份的时候上市成功，作为一个企业，上市成功到交易所敲锣庆典是一件很荣耀的事情，对我们在资本市场上奋斗的人，可能一辈子也碰不到几次。但是这个时候我们国金证券认为我们应该做一些更有实际意义的事情。我们取消了我们的上市庆典，把上市庆典的费用100万，捐给中国证券业协会作为成立开办投资者教育保护基金的第一笔费用。我们不是很大的公司也不是很有钱的公司，但是我们觉得我们在做实事，在做对社会有意义，有价值的事。
第三，国金证券是一个专注高质量服务的公司。各位都看到了，国金证券在短短的两年多的时间里，我们的投行，我们的合规文化，我们的投资，我们的研究都在一步一个脚印的扎扎实实的前进。在今年的证券市场周刊举办的水晶球奖当中，国金证券取得了三个第一名，七个第二名，十几个入围奖。在新财富的评奖当中，我们取得了两个第一名，四个第二名，十五个入围。从去年07年整体团队的第十名最佳分析团队。今年进入前五名。刚刚金博士也提到了，我们在香港举办了08年年度投资策略会，我们的预测也是非常准确的，我们认为08年市场的顶点6300，当时业内认为我们估计的比较保守。总结下来，我认为一个好的公司，大家拼的是人才，人才背后大家拼的是机制和企业文化。
非常感谢大家可以亲临我们这次投资策略报告会，可以进一步的聆听，在座也是我们投行的各位精英。最后年关将至，请允许我代表我们公司预祝大家新年快乐，新春快乐，在09年的工作和生活当中，身体健康，万事如意，谢谢大家。
金岩石：非常感谢雷波董事长的致词。今天第一节我从大宏观的角度给大家开一个场。夏所长将会为大家从宏观的角度给大家讲一下。然后我们的团队将给大家解读09年的基本走势。
我们很多人在讲到金融海啸波及中国的时候，大家可以看到通过金融市场产生的漩涡，我们在这里振荡，但是实际的损失微乎其微，于是我们看到金融开始转向实体经济，全球的过度消费开始萎缩。中国的过度产能在过度消费萎缩的情况下，必然会导致我们所担心的出口经济下滑。于是中国经济的三个引擎之一——出口，在2009年可能熄火。关于这个层面，杨帆和陈东博士都会给大家做详细的解读。
我想引起大家注意的是第三个层面。如果我们仅仅看到金融市场的漩涡，看到出口市场的漩涡，而没有看到一个更深层次的漩涡正在袭来。我们就严重低估了金融海啸对中国经济的影响。现在在座的每一个人把你想到的和你本人在过去20年的财富算一笔帐，你认识你的家族，你的个人和你所了解的公司，算一笔帐，想一个问题，有多大的比重，你的财富来源于劳动创造，来源于你的经营，来源于真实的投入。有多大比重来源于资产溢价。我想当你想这个问题的时候，你会看到过去20年，中国企业的财富，中国个人和家庭的财富，出现了一个二八定律。也就是20%以内来源于你的劳动，你的经营，甚至你的千军万马。但是80%的财富来源于资产溢价。
当我们讲到资产溢价的时候，我们来想这个溢价从何而来，我想应该感谢两个人。一个人就是邓小平，提出了让一部分人先富起来，于是摸着石头过河，我们从河这边走到河那边，中国的资产出现一个转轨溢价。但是很少有人意识到，就在这个时候格林斯潘吹起了一个全球性的资产泡沫。我们每一个人只要您直接、间接的控制了资产你就享受了全球性资产泡沫带来的全球性资产溢价。两个溢价在09年我们开始感觉到，金融海啸实际上意味着什么呢？意味着全球性的资产溢价，开始转变为资产贬值。于是，我们经济增长当中，高度依赖资产溢价而成长，伴随溢价的消失而出现危机。而如果我们这么看的话，金融海啸对中国的影响不仅仅是金融上，他将引发全球性的资产贬值，影响到每一个家庭和个人都在不同程度上感受到这场寒流。09年中国本土经济的下滑，全球经济的衰退，两大周期高度重合的时候，我们要注意五大忧虑。
第一，农民工的流动，这个问题杨帆博士会给大家讲，人口红利如何转化为人口压力。
第二，民营经济的衰退。
第三，股市的路东性危机，我们在座的每一个人心里都有一笔帐。明年会是大小非集中减持，而证监会排队上市的公司已经有300家。我想任何一个证券市场都没有经历过如此的生产过剩，那么在这样的情况下，如何化解这个危机。
第四，房地产行业的危机。我这里讲一个数字，到目前为止，74家上市的房地产公司，负债总额3119亿，超过去年同期54%。
第五，当我们看到加州准备破产的时候，施瓦辛格月薪700人民币的时候，地方财政危机危机美国39个州，你应该想想中国的地方财政是否也面临危机。大家可以看我昨天博客的文章，关于地方财政危机的预警。
在这样的情况下，我们解读一下大宏观经济下的杠杆原理。我们看一下过去十年二十年全球性的资产泡沫是怎么吹起来的。我们看到美元，看到格林斯潘的政策，但是我们很少有人认识到，过去10年20年当中，研究衍生品市场的发展，经济杠杆率明显提高了。我们看到房产金融产业链的时候，我们应该看到的是杠杆率提高的过程。金融海啸来临了，这个杠杆率转化为去杠杆化，所以当20国政府正在注入流动性的时候，我们去看不到泡沫。因为注入多少杠杆率去掉多少，随着流动性的注入，杠杆率的下降，我们看到了一个资产贬值的周期。当我们把这个周期放到更长的时段，当下一个大泡沫吹起来的时候，大家都会认识到杠杆率还会再次提高，于是全球性的通货膨胀，全球性的资产泡沫还会再度出现。这就是一个大宏观经济周期的杠杆率上升和去杠杆化的周期。于是在这样一个背景下，由于中国经济是一个低杠杆率的国家，是一个低杠杆率的金融体系，所以在本次金融海啸当中，我们受到的直接冲击相对的小。于是在相对效的过程当中，我们却在经济下滑的威胁中真正的崛起了。两年前，当很多人在谈大国崛起的时候，我想大家可以看一看，当时讲大国崛起的人，讲金融市场讲的是什么？讲的是全球十大市值的股票我们占了5个，如果我们用这个指标衡量大国崛起，等于今天我们认同大国又趴下了。
我在中美之间经常来往，我注意到去年我们并没有真正的融入国际经济体，但是从今年开始，流行的词跟中国相关的的中国影响和中国价值，我们知道我们已经进入这个圈了。所以经济在下滑当中崛起，于是我们现在担心的问题，不仅仅是我们的农民工和下岗工人的问题。我们开始担心什么呢？担心非法移民入境，我们开始担心外国的穷人向中国集中了，这就是中国进步的标志。因为当一个国家开始吸引了穷人的时候，事实上他真正开始成为世界经济的中心。
所以，一方面要看到09年宏观经济各行各业都面临着前所未有的严冬。但是另一方面，我们更要看到中国经济在下滑的威胁当中，其相对地位迅速的崛起。不仅在经济上，而且表现在政治外交上，在这样的一个过程当中，我们要看到悲观中的预期。当我在央视明确说市场情绪性底部已经形成，股市将以2000点为中轴，正负15到20波动，在这样一个区间，我和陈东不谋而合，为未来的市场画了一个审慎乐观的图景。也就是说，如果没有再大的意外，没有政策性的失误，很可能我们就看到了春天的曙光。一会儿夏斌所长会专门给大家解读，宏观经济政策对未来宏观经济走势产生什么样的影响。
我们讲情绪性底部的时候，强调的是股市作为中国国民的信心指数，他已经开始在寻找支点。股市作为国民经济的晴雨表，曾经超前预期了现在的经济下滑，也就超前预期了未来6-9个月经济的加速下滑。所以市场真实的期待是什么特？并不是在期待好消息，期待坏消息，只要坏的不够坏，他就可以接受。当坏消息出来的时候，我们滞后的决策，才会面对现实改变我们我们原来的政策基调。所以期待着坏消息，期待着决策者的觉醒，期待着更多积极的政策，来注入我们的经济生活。于是我们看到宏观经济政策突然转向，如果我们把中国的宏观调控，用四个字来描述——春夏秋冬。你就会对应春夏秋冬四个字——稳紧松扩。于是我们回头看，奥运会结束的时候，我们还逼着开发商穿着三角裤跳水，我们还是用着夏天的政策来应对秋天，于是我说2008年的第一场雪下在了深秋10月，这意味着年报和四季报会给大家更冷静的判断。所有的一切都反映在了目前股市的快速下跌当中，政策将面对现实，调整步骤，加快执行。
当我们看到4万亿的时候，市场预期4万亿可以到位。当我们出台30条的时候，我们预期未来的金融政策会进一步的宽松，所以预期当中我们担心的是什么？我们担心的是决策和执行的错位。当我们看到中央的决策非常及时，非常准确，方向明确的时候。我们担心的是在执行层面三大错位。第一时间错位，我们要解决的问题是未来6到9个月的问题，但是我们现在看到的是启动的项目是未来3-5年才会生效的项目。当我们看到三里河在排队的时候，我们担心我们改变了方向。第二，我们担心政策错位。拉动内需没有错，但是拉动内需主杠杆应该是消费还是投资，大家应该知道，救急不救穷，要拉动消费，保一个企业就有上百上千人的就业，而救一个农民去改变不了这个现实。当我们期望拉动消费的政策更直接的体现在我们生活当中的时候，我们担心的是拉动内需的主动而没有在消费，而转向了拉动投资，甚至拉动长期投资，拉动扶贫教育、卫生环保。全世界没有任何一个国家，在为难当头的时候，谈论奢侈品。所以我们担心的是政策错位。同时我们看到中国经济的过剩产能一旦闲置就会是负担的时候，而对过度产能的消化去没有变化。我们看到过去10年主要的消费群体的时候，我想每一个人都清楚，在我们的城市、乡镇、乡村三大群体当中，过去10年拉动内需主要的消费群体是城镇，而城镇消费群体当中1/3的人和股市、房市发生关系。所以股市和房市是拉动内需的关键，但是这并不是主流的声音。
市场的期待，经济的下滑，但是我们对未来还是充满预期，无论怎么样，他只是会让冬天走多久的问题，因为春天一定会来临。我就讲到这里，下面我们有请国务院发展中心，金融所所长夏斌先生讲一下当前经济形势与金融政策，大家欢迎。
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