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政策迷局胡萝卜与大棒
1、政策基调：9月13日是政策拐点
政策可以通过影响资金面，进而影响整体市场表现；政策还可以通过影响股权分置问题的解决、利率、税收、分红力度等，进而影响股票的预期估值，有形之手的强大是我们不能忽视的。9月的政策逆转，目的是恢复市场信心，平抑券商经营危机，恢复股市融资功能，维护金融安全和政治的稳定。我们认为四季度，积极股市政策兑现的步伐会不断加快。
2、股市潜规则：扩容必然是双向的
扩容需要市场环境的配合，以往融资规模往往与大盘所处的市场态势密切相关，大盘上行且持续一段时间后，融资规模特别是IPO规模会相应提速。唯一一次挑战潜规则的是2004年二季度市场再度陷入低迷以后，不迁就市场运行状态的扩容提速，至2004年年中，屡有新股上市当天即低于发行价的事件发生，最终导致新股发行出现危机，迫使证监会于今年8月底宣布暂停发行新股，改革新股发行制度。
根据我们的估测，2005年总体扩容规模将介于1017-1117亿元之间，2004年四季度扩容规模总计将达到300亿元左右的水平。今年到目前为止，IPO市场尚未有融资额逾百亿的超级大盘股，而近四年来每年至少有一家航母登陆A股市场；2000年的宝钢、2001年的中国石化(资讯 行情 论坛)、2002年的中国联通(行情 论坛)(资讯 行情 论坛)、2003年的华夏银行(资讯 行情 论坛)和长江电力(资讯 行情 论坛)都于下半年发行。交通银行、建设银行、中石油、新华保险、铁通等超级品种都有可能今明两年在A股市场融资上百亿，其中交通银行更明确表示将于今年年底或明年年初上市。我们估计四季度将至少有一只百亿级以上的超级大盘股发行，巨型的融资需求必然要求合规资金的大量入市和政策性的扶持。基于对潜规则的认识，我们认为，为了配合融资，四季度市场有望保持较高的活跃度。
与融资规模扩张相对应，必然要求资金供给规模扩张，只有保持双向扩容，股市游戏才能持续。从资金供应角度来看，我们认为股市资金面已到了监管层倡导的最“阳光”的历史阶段，随着未来保险资金等合规资金入市、银行允许设立基金公司等阳光资金的逐步流入，可以预期的是，未来市场将会逐步走出过往“资金黑洞”的泥潭，迎来资金供给和需求的双向大扩容。
随着政策的着力培育，各类机构投资者在市场中的比重不断增加，合规机构投资者逐渐垄断了内地市场。其中基金占据绝对的市场影响力，截至2004年8月31日，基金净值规模已达到2827亿元。预计2005年底基金净值规模将会达到4000亿元以上。
QFII是持有股票净值增长速度最快的群体，券商由于遭遇委托理财压力和资本扩张的约束，投资规模近两年停滞不前。值得期待的是保险资金，其通过购买基金已经间接入市，而直接入市技术准备已经完成，预计保险公司可以将不超过总资产5%的资金进行证券投资。按近几年保险公司资产增加速度计算，2004年底所有境内保险公司总资产将达1.2万亿左右，能够入市的增量资金在500-600亿。根据预测，从2005年开始企业年金将出现爆发性增长，未来几年将每年新增1000亿元规模，每年新增入市资金可达300亿元。
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