啤酒行业：期待春天来临看好国内啤酒业

　　国泰君安 胡春霞

　　投资要点：

　　继续看好国内啤酒行业主要是基于三个理由：(1)国内消费量预期继续增长；(2)产品结构调整、销售吨酒价格上升；(3)在可以预期的未来市场集中度上升后带来的盈利能力提升。

　　国内啤酒17年的年消费量复合增长率达到了10.7%，预计2008年增长还将保持在13%-14%，其在未来5年左右仍然存在较快增长的空间，消费动力有以下几点：居民收入的增加；消费习惯变化；人口结构的变化。

　　国内啤酒市场处于整合阶段，外资介入存在一些变数，市场集中度逐渐提高是大趋势。

　　啤酒行业的盈利数据显示：啤酒行业收入、利润最近几年保持了稳定的增长；2008年成本压力加大，2007年以来大麦价格飙升，由于行业性成本压力国内啤酒近期不断出现提价，改变了仅依靠产品结构调整稳定盈利的格局。规模效益逐渐显现，销售净利率上升。省区间价格、销售净利率差异很大，显示区域垄断增强了行业盈利能力。

　　行业竞争格局：三足鼎立、区域分割、集中度上升。国内啤酒市场集中度逐渐上升，前5家企业市场占有率已经达到48%，华润、青岛、燕京三家07年则到39.9%，产能还有加速扩张的趋势。区域垄断逐渐形成，成为各大企业的主要利润来源。部分垄断地区企业净利率已经达到18%，可和海外成熟市场媲美，我们对行业整合完毕后的盈利能力充满期待。

　　如果10年后能达到美国的前5家企业集中度84%，销售净利率增加80%(由6%-10.8%)，销售收入以保守的年8%的速度增加，则复合企业利润年增长率将达到21%。不过这不会是个线性的增长过程，实际的轨迹可能是前期增长相对缓慢，后期行业竞争缓和后利润可能出现暴发式增长。

　　啤酒企业规模效应明显，国内啤酒企业由于竞争激烈销售净利率低，期间费用率高。利润对产品价格和费用变动的弹性大，行业一旦好转则可能出现净利润的大幅增长。龙头企业规模继续扩张空间很大，现阶段在区域市场上的强势地位有助于提价和维持相对稳定的利润来源。

　　重申对啤酒行业08、09年销量和收入快速增长的判断，盈利能力增长幅度处决于提价和成本上升的博弈，08年行业销售毛利率可能略有下降。

　　1.继续看好啤酒行业，等待春天到来

　　我们继续看好国内啤酒行业主要是基于三个理由：(1)国内消费量预期继续增长；(2)产品结构调整、销售吨酒价格上升；(3)在可以预期的未来市场集中度上升后带来的盈利能力提升。1960 -1984年相似的啤酒行业整合在美国市场上也曾经出现过，其结果是行业在80年代利润大幅增加，并出现了如Anheuser-Busch之类的大型国际啤酒企业，我国目前在处于行业整合阶段。

　　国内啤酒行业竞争仍然很激烈，规模不大的地方啤酒企业还不少，这对企业来说可能导致竞争，但同时也说明存在继续扩张的空间。虽然目前国内的整体市场集中度低，但是一些品牌在特定地区的市场集中度已经达到比较高的水平，使这些少数的大型啤酒企业在地区上可以获得较高的盈利能力，成为企业盈利的保证。2007年12月以来国内啤酒提价更是为行业的盈利能力增强作了背书，啤酒企业规模效应非常明显，现在国内啤酒企业的销售净利率都很低，基本上都低于国际巨头啤酒企业的一半，也远低于企业的期间费用率，对产品价格和费用变动的弹性很大，行业一旦好转，则可能出现净利润的大幅增长。