水泥行业：受益于固定资产投资高位运行(2)

　　08年水泥需求强劲

　　水泥行业经历了05年的全行业亏损、06年的复苏、07年的景气回升，我们预计08年行业景气将继续持续，需求将更为强劲。

　　首先从需求方面来看。水泥的需求多来自固定资产投资，特别是基础设施建设(公路、铁路、水利、港口、码头、机场等)和房地产投资。宏观上看，中银国际认为，固定资产投资仍将是中国转型期内经济发展的主要增长动力。同时，相对较高的固定资产投资增速也是经济模式从简单的规模扩张和出口驱动模式转变为经济结构更加平衡的增长模式的前提条件。从政治角度看，刚刚开始五年任期的新一届地方政府将在08年进一步推动固定资产投资的增长。中银国际预测，08年固定资产投资增速将为26.5%，超过07年增长24.8%的水平。

　　从具体水泥需求比较大的公路、铁路、房地产投资来看——公路方面，中银国际预计公路未来三年投资增速将与07年相近，保持平稳，增速在10%以上；铁路方面，由于07年铁道部换届、改革等因素投资需求没有完全释放，未来三年铁路投资增速将高于07年，达到年均复合29%；房地产投资方面，尽管高端房屋投资将放慢，但未来中低端房屋的投资将加快，综合而言，增速仍将保持高位。

　　综合而言，我们预计08年水泥需求将比07年表现继续强劲。

　　供给方面来看，08年将是淘汰落后产能重要的一年。根据发改委07年2月18日发布的淘汰落后水泥产能时间表，07-08年淘汰的水泥产能将为1.36亿吨，而07年由于时间表推出后各级政府执行的时间大约只有8个多月，因而07年淘汰落后产能完成5,200万吨，约占07-08两年淘汰落后量的38%，这意味着08年将淘汰更多落后产能。由于中央政府在06、07年总体工业节能降耗成果不甚理想，06年单位GDP能耗仅下降1.23%, 07将预计也将下降较小，中国必将加大力度，加速关闭落后产能以达到十一五规划GDP单位能耗降低20%的目标。

　　08年注定将是力度更为加大的一年。此外，越来越多的地方采用爆破的方式进行落后生产线拆除，使过去停而不关、关而不拆的现象得到大大减少。而且，除了行政命令外，政府对落后水泥生产增收更高昂的电价以及在财政、信贷等方面的管制也将加速落后水泥产能的淘汰。

　　行业景气继续上升—价格、毛利率、产量三重增长

　　08年水泥价格增幅将略高于07年

　　08年水泥价格增长将为5–10%，略高于07年3–5%的水平

　　中国水泥价格经历了05年的急速下跌后，目前逐渐处于稳步回升阶段。但现在与历史高位相比仍然低15-20%。我们认为08年的全国水泥价格根据不同地区同比上涨5-10%，略高于07年平均增速3-5%。价格之所以会缓慢增长，也与大型水泥公司不肯轻易提价有关，它们大多有整合并购的计划，而过高的价格将会削弱小水泥被并购的意愿，不利于整合并购的环境的形成。

　　余热发电的普及保持稳定毛利率

　　余热发电05、06年开始在我国水泥行业崭露头角，由于可以节电30%-40%，平均约7.5% (电力成本占25%，余热发电节约成本25%×30%)的生产成本，因其节能效益可观07年在全国得到较快速发展。08年煤价高企，余热发电的普及有了更大动力，预计08年将是余热发电增速加大的一年。我们预计09年之前，全国及区域重点水泥公司将基本普及余热发电。