新能源：供需矛盾造成全球多晶硅价格涨(6)

　　公司是一个以水产饲料为主的饲料公司。公司的主要产品有水产饲料、畜禽饲料及特种饲料近五百多个品种，年饲料生产能力400万吨，通威水产饲料2006年在全国的市场占有率已超过18%，连续第十二个年头位居全国第一，已发展成为全球最大的水产饲料生产企业及主要的畜禽饲料生产企业。公司注入永祥股份50%股权。

　　永祥股权注入将大幅增厚公司盈利。永祥股份为生产PVC的化工企业，利用当地丰富的盐卤资源生产PVC，设计产能12万吨，2007年已生产11万吨，生产PVC的同时，副产品氯气和氢气同时配套生产三氯氢硅，2007年已达产能5000吨，2008年将配合多晶硅项目扩大产能45000吨。目前公司三氯氢硅全部销售给乐山当地的新光、峨嵋半导体厂。公司三月份即将完成设备安装的200吨多晶硅生产线和中期完成安装的800吨多晶硅生产线将是永祥最大的利润增长点。

　　永祥后续庞大产能是否能够如期达产存在疑问但短期少量投产的可能性大。由于永祥为化工企业，具有化工企业的生产管理经验，对太阳能多晶硅前端的生产管理具有较强的适应能力。公司虽然未透露其技术来源，但我们判断其主要技术人才和来源仍然主要来自于国内的峨嵋半导体和新光硅业，由于永祥股份目前50%的股权已注入上市公司，通威股份的管理层股权激励中也考虑了永祥股份的核心技术人员激励，因此目前永祥股份上下工作热情极为高涨，年内1000吨的多晶硅生产线安装调试应该不会存在问题。关键是产出多少。我们判断即使少量产出，以目前的市场价格计算，永祥股份的股权注入也将大幅增厚公司盈利。对于永祥后续的庞大投资计划，我们认为其能够如期达产不仅取决于公司的技术管理，还取决于资金的投入，如果公司大规模密集投入，必然寻求合理的资金渠道，我们推断这也是永祥股份50%股权投入上市公司的一个重要原因。

　　饲料贡献稳定。尽管原材料上涨给公司短期造成了较大的成本压力，业绩短期波动，但随着公司产业链纵向一体化建设的稳步推进、食品安全意识的普遍觉醒，这种波动将逐渐缓解，产业的社会价值也将更加凸出，公司饲料产业链的未来前景值得看好。2007年下半年在公司销售旺季豆粕接近翻倍的价格上涨，给公司造成被动局面，预计2008年豆粕价格仍然在高位，但养殖户对饲料产品的提价预期也必将随之形成，公司利润率将有所恢复，预计2008年-2009年将对EPS贡献0.27-0.34元。

　　估值与投资建议。我们假设公司2008年能够产出300吨多晶硅，2009年能够生产出750吨多晶硅，按照目前的市场价格和利润水平，考虑合理的价格下降，2008-2009年的EPS将达到0.70和1.16，参照新能源和农业公司的市场定价，我们认为公司的合理价位在28-34.8元之间，给予短期“买入”，长期“增持”的投资评级。

　　3.2天威保变(600550)：拥有最完整光伏产业链的太阳能龙头

　　公司是目前国内最大的变压器生产厂商之一，参股的新光硅业和天威英利是国内最为重要的太阳能多晶硅供应商和电池组件生产商，公司是国内最早介入太阳能光伏产业的企业，拥有最为完整的光伏产业链，是国内太阳能光伏产业的龙头企业。

　　新光硅业产能陆续释放利润强劲增长。公司参股35%的新光硅业一期1260吨多晶硅产能开始逐步释放。2008年1-2月，每月单产可达50-60吨，3月份大修之后可进入高参数运行阶段。我们预计新光硅业2008年可产多晶硅600-800吨，若2008年市场价格维持目前水平，则新光硅业将给天威保变带来巨大的投资收益。我们预计新光硅业2008-2009年可给公司带来EPS增厚0.6-0.86元。

　　天威英利短期虽面临硅料供应压力但产能规模大幅增长。天威英利是一家垂直整合光伏电池厂商，主要销售光伏电池组件，2007年天威英利的太阳能电池组件规模达100兆瓦，预计2008年将达到300兆瓦，2009年底达到500兆瓦。尽管太阳能多晶硅料的价格持续上涨对公司造成一定的压力，但由于天威英利的主要硅料来源于国际大厂的长单，即使在2007年底国内太阳能多晶硅价格飙升之际，天威英利的销售毛利率仍然保持在20%以上，因此我们预计随着该公司产能的快速增长，未来业绩仍将随着产能释放而快速增长。我们预计天威英利2008-2009年可给公司EPS增厚0.40-0.80元。

　　变压器新增产能也进入释放期。公司新建的天威合肥变压器厂和天威秦皇岛变压器厂进入生产阶段，2008年产能将达到8000万千伏安，2009年可望达到1亿千伏安，产能快速释放和毛利回升将使公司变压器产业的收入和利润快速增长。我们预计2008-2009年每股收益可达0.35-0.44元。

　　估值与投资建议。我们预计公司2007-2009年的EPS分别为0.56元、1.35元和2.06元。我们认为新能源的长期增长可以预期，公司作为国内太阳能的龙头企业，理应享受溢价。按照2008-2009年50-40倍的PE，公司的合理股价位在67.5-82.40元，我们给予“买入”的投资评级。