“金纸”公司大放送

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　　郑勘

　　晨鸣纸业：中国纸业旗舰

　　根据测算，公司07、08、09 年的盈利预测分别为0.63、0.69 和0.72元。公司目前股价并未反映出上游湛江项目启动后带来的巨大收益和重大战略意义，因此我们给予6-12 个月目标价为20.70 元，对应30 倍PE,维持“强烈推荐”的评级。

　　晨鸣是国内最具规模的纸业上市公司，主营产品轻涂纸、双胶纸、白卡纸、书写纸、新闻纸、铜版纸。行业景气度的提升，使公司能够充分分享各子产品带来的利润增加。抛开市场上某些对晨鸣“大而全”战略有失客观的评论，基于对行业政策和公司战略及发展的深入研究和分析，我们认为“大而全”战略符合国家产业政策方向并将在公司上游(湛江林浆项目)启动之时成为其难以复制的巨大优势。

　　一方面，公司具有丰富的并购经验和强大的整合能力，其产业链横向扩张迅速，若能借产业政策之力将能更快实现做大做强的目标。同时，公司产业链开始向上游延伸。湛江林浆项目08 年即将启动，将有效扩大公司规模效益，支撑产业链高效运行，促进业绩增长。公司H 股发行、湛江林浆项目启动，将成为股价最强有力的催化剂。目前，H 股发行正在依照程序进行，有望在今年一季度成功发行，沉默的中国纸业旗舰股价一触即发。然而，公司由于生产基地分布广加大了经营管理的难度，我们将对公司的管理水平和相关策略继续密切关注。

　　华泰股份：扩张迅速扩张

　　在未考虑公司08 年有新资产注入和增发摊薄的前提下，预测公司07-09 年EPS 分别为1.00 元、1.31 元和1.64 元，6-12 个月目标价39.30元，对应30 倍PE，维持“强烈推荐”评级。

　　公司产业链横向扩张迅速，目前其国内高端印刷纸龙头地位稳固。主营产品新闻纸市场低弥之际，仍维持较高经营效率，产品毛利率远高于市场平均水平。同时，公司产业链开始纵向延伸，逐步进军上游原材料领域，安庆项目和东营林纸项目未来发展潜力巨大。

　　公司另一主营纸种文化纸目前景气度高，且部分新闻纸逐渐转产文化纸；另外，公司与斯道拉恩索合作的20 万吨超级压光纸正式投产，该纸种市场前景广阔。生产纸种的高景气度使公司业绩直接受益。公司07 年中期注入化工产业，其高盈利能力成为公司又一业绩支撑。风险提示：新闻纸市场将依赖行业自我调节，供需重新平衡后改善低迷态势，且原材料再生废纸的价格将不断上涨，对公司的生产成本造成一定影响。

　　博汇纸业：受益于主营纸品的高景气度

　　在不考虑集团资产注入的前提下，按公司最新股本计算，07、08、09年EPS 分别为0.61 元、0.96 元和1.27 元。按08 年26 倍PE 和09 年20倍PE 得出目标价25 元，维持“推荐”评级。

　　公司白卡纸产能20 万吨，其中烟卡产能15 万吨，已成为国内烟卡龙头。白卡纸行业景气度的大提升，使公司业绩直接受益。08 年9.5 万吨化机浆的投产将大幅削减白卡纸成本提升产品毛利率，成为公司近两年绝对稳定的一大利润增长点。

　　公司文化纸产能25 万吨，主要为低档文化纸，目前在全国关停排污不达标的小造纸风暴中产品价格不断提升，公司业绩充分受益。

　　风险提示：公司地处排污总量大环境容量小的山东省，随着国家及省环保标准的提高和节能减排政策实施力度的加大，公司也将面临环保治理压力，甚至影响正常生产经营的风险。

　　银鸽投资：将成为中西部最大的文化纸供应商

　　文化纸一直是银鸽投资主导产品，占主要营业务收入的65%左右，现有产能30 万吨/年，在同类产品中具有较强的竞争力。银鸽投资将募集资金投资建设10 万吨高档文化纸，届时将成为中西部最大的文化纸供应商。2007 年8 月募集资金38007.60 万元，投向年产5 万吨特种纸项目和年产15 万吨高强度瓦楞纸项目，预计2009年将达到90 万吨，公司综合实力和盈利能力显著提升。同时，公司与永煤集团合作进军化工产业，先后成立永银化工、永银盐化，延伸产业链，开拓利润来源。公司2007 年上半年收购四川泸州巨森纸业有限公司，并在此基础上组建四川银鸽竹浆纸业有限公司，预计未来将给公司带来可观的收益。公司未来会通过兼并、收购和重组等多种形式完成对造纸原来资源的占有，在降低成本、提高收益方面获得巨额收益。银鸽投资不断革新草浆、竹浆、芦苇原料造纸技术，积极研究以高木浆配比为主的各类特种纸技术，并成立了河南省特种纸工程技术研究中心，并投产特种纸项目，将大大提升公司产品的附加值。我们保守预计银鸽投资2008 年的EPS 为0.75，2009 年达到0.99。

　　太阳纸业：具有强大的可持续的竞争力

　　公司实力强劲，其主营收入、主营利润及净利润在国内纸业上市公司中均处于前列，2006 年全球造纸行业第100 位，国内第3 位。主要生产高档包装纸，其中涂布白卡纸产能列全国第一，涂布纸板列全国第二；烟卡纸全国市场份额占30%，高居全国第一，铜版纸产能列全国前三。公司在设备、技术具有较大优势，公司瞄准高档涂布包装纸这一领域，拥有非常良好的盈利前景。引进具有国际先进水平的技术和设备，新建成了年产25 万吨激光打印纸、年产20 万吨高档信息用纸、年产30 万吨高级铜版纸、年产30 万吨高档白卡纸等多条造纸、制浆生产线，提升了装备档次，实现了产品的升级换代，使高档产品的比重占到了95%以上，成为全国最大的民营造纸企业，生产的涂布包装纸板保持了国内领先水平，并与世界先进水平同步。公司目前正在积极推进无菌液体包装纸原纸项目，其通过技术领先优势占领细分市场有利地位使得公司具有强大的可持续的竞争力。目前公司正与国际纸业进行合作，对公司的发展产生积极影响。2007 年4 月份21#机的投产，四季度10 万吨杨木化机浆项目投产，2008 年8 月份22#机投产，这些项目将增加公司收入，降低成本。北京奥运会、上海世博会及广州亚运会的召开，都将大幅增加我国对新闻纸、白卡纸、铜版纸的需求，且增长幅度将在25%左右，对公司扩大销售，提高盈利水平产生较大影响。

　　景兴纸业：向产业链下游延伸

　　预测公司07-09 年的EPS 分别为0.28、0.64 和1.20 元。按08 年30倍PE 得出6-12 个月目标价为19.2 元，给予“推荐”的投资评级。目前，公司已是长三角地区的箱板纸龙头，其规模仍在不断迅速扩张，预计09 年将达到100 万吨产能。

　　公司是产业链向下游延伸的先行者，其革命性彩印技术将使低成本的箱板纸摇身一变成为高附加值包装纸。该产品不仅具有成本优势，且产品市场潜力巨大。

　　同时，公司产业链亦向上游延伸。景兴不仅逐步发展林纸项目(全州项目已签署框架协议)，而且积极构建国内外废纸回收体系。多渠道的努力将使景兴更快冲破原材料束缚，提升产业链运行效率。风险提示：颠覆传统的彩印技术是否已经成熟。若新技术的各环节尚未畅通运行，其所带来的超低成本优势将不明显或不存在。

　　美利纸业：期待中冶集团注资

　　美利是最早进行林纸一体化项目的公司，该项目规模为新增造纸能力41万吨,建设主要内容为:扩建年产26万吨涂布白卡纸和15万吨涂布印刷纸生产线(目前尚未投入)各一条,配套建设杨木化机浆30万吨,造纸原料基地50万亩以及5万千瓦热电联产自备机组。

　　公司林纸一体化项目中的50万亩速生林2001年开始营建，目前一期规划建设已全面完成。我们实地参观了园区建设，林基地树木长势良好，成活率较高，并已进入轮伐期。

　　30万吨杨木化机浆生产线是涂布白卡纸项目的配套项目,项目建成后的纸浆可以作为公司造纸的原材料,也可以对外直接销售,市场前景良好.该项目05年开始投入,目前工程和设备安装已基本完成。

　　5万千瓦热电工程是公司林纸一体化项目的配套工程,不仅对保障公司林纸一体化项目正常生产具有积极作用,也将是降低产品成本的重要因素。目前,土建工程和设备安装也都已基本完成。

　　26万吨涂布白卡纸项目是公司林之一体化项目工程的核心,公司26万吨涂布白卡纸项目于05年开始投入,目前土建工程已完成,设备安装也进入最后阶段。

　　走林纸一体化道路不仅能够保证原材料供应的稳定，使原材料成本大幅降低，同时也丰富了公司的产品结构，使公司从生产低端产品到进军高端产品，使产业链更加完善，也是公司做强做大成为龙头企业的必要的一步。公司林纸一体化项目的顺利投产将使公司的业绩发生翻天覆地的变化。

　　目前，中冶集团旗下纸和浆资产包括：贵州新建70万吨浆生产线；四川崃山纸业，拥有10万吨箱板纸，并计划投资10万吨竹浆项目；山东银河纸业，拥有10万吨文化纸，25万吨箱板纸，且在建20万吨文化纸；缅甸10万吨木浆厂；俄罗斯方面拥有30万吨在建木浆，并计划70万吨的二期项目。除了中冶集团之外，中冶美利集团在新疆和内蒙古冶各拥有10万吨的芦苇浆厂。

　　虽然市场对于上述资产的注入有较大的预期，公司前期也有所承诺。但是我们对资产如何注入和注入的时间难以作出准确的预测和判断。当然，美利纸业股份公司作为中冶集团旗下唯一一个从事造纸行业的上市公司，未来集团旗下纸和浆资产的运作多少会和上市公司有关。