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国泰君安（香港）*快讯：维达国际 （03331 HK）：2017年3季度业绩符合预期
维达2017年3季度业绩符合市场预期和我们预测。公司2017年3季度收入同比上升11.4%至3，367百万港币，有机增长为11.0%，高于去年同期7.4%的有机增长。维达3季度纸巾业务收入为2，710百万港币，同比增长13.9%，而个人护理收入同比增长2.2%至657百万港币。简单来说，其3季度纸巾业务增长高于我们预期，但个人护理增长差于我们预测。公司3季度毛利同比增长5.8%至1，009百万港币，同时毛利率同比下降1.6个百分点至30.0%，因为2017年3季度木浆价格同比增长较多。成本管控部分抵消了木浆成本上涨带来的影响，维达经营利润同比上涨8.2%至250百万元港币。
多种措施应对木浆价格上涨。因为木浆价格在2017年3季度继续保持上涨的势头，公司3季度的毛利率环比下降了0.6个百分点。截止2017年10月26日，根据FOEX，年初至今中国长纤和短纤木浆的平均价格分别同比上涨10.6%和20.9%。尽管维达有较高的议价能力，但其成本也相应地显著增长。为了减轻高涨的木浆价格的影响，公司进行严格的费用管控，而且也在努力地优化产品结构，提高高端产品的占比。而且，维达也减少了促销的频率和力度并适度地调整产品价格。因为较高的木浆价格，整个纸巾行业的利润都被拉低，导致维达和其竞争对手进行价格战的意愿和能力都被大幅削弱。管理层预期木浆将在2018年上半年继续维持高位，将继续影响公司的毛利率，但公司有信心应对高成本带来的挑战。
大陆业务维持高增长，期待4季度表现。维达在成熟的东南亚，台湾和韩国市场增长放缓，但其2017年3季度在大陆取得了显著的有机增长。因为较高的木浆价格，部分小规模纸巾生产商盈利较为艰难，逐渐停止生产让出市场份额。另外由于环保高压，部分难以达标的企业被政府限制生产。因此维达的市场份额获得增长。我们期待4季度维达的表现，因为即将到来的双十一会极大地促进维达的线上销售。维达的线上销售占比是在主要纸巾生产商中最高的，而且其在线上的市场份额也是最高。另外，维达的个人护理品牌在大陆市场是主要面向线上销售的，我们预计维达会很好地利用双十一去增加其品牌曝光度和销量。
维持16.50港币的目标价，重申“收集”评级。过去半年港股快消龙头估值提升显著，但维达作为中国大陆市场纸巾行业的龙头其估值还相对较低。中国大陆的纸巾业务仍然是公司的支柱以及稳定的现金牛，但其个人护理品牌正借助线上渠道在大陆快速增长。2017年3季度公司已经展现出其稳定增长和控制成本的能力。而且由于公司强大的产品研发能力和出色的品牌号召力，其市场份额在持续增加。因此我们重申“收集”评级，维持目标价在16.50港元，相当于2017年28.8倍，2018年24.8倍，2019年21.7倍市盈率。
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责任编辑：李双双
