文/新浪港股专栏作家 港股独角兽 微信公众号（xlgg-sina）
投资重点：
1． 中资投地令香港传统地产商改变策略，换以更改土地用途发展地产项目
2． 香港新政府上台至今公布消息，对地产商之新界土地补地价皆吸引
3． 恒地为香港最大农地土储发展商，一旦释放农地价值可逾1300亿元
4． 大股东李兆基年近90，已多次表示想在正式退休前‘食尾糊’
5． 集团连续五年增派息及十送一红股，代表对未来财务信心
6． 一旦释放农地价值假设成立，合理目标价可升至60元
一、中资积极在港投地
过去两年，内地楼价急升之下的溢出效应，对香港楼市也带来影响。除了支持香港本已较高的楼价外，也吸引中资地产商积极来港投地。根据香港地政署资料，最近十幅香港卖地纪录，便有六幅由中资出手，只得四幅由港资出手。因此，曾有分析指出，中资将取代港资在香港地产的地位。
笔者对此说法有保留，因为始终投地不过为地产发展商夺得地皮的其中一个方法。旧区重建、更改土地用途、发展新铁路上盖物业等，都是香港地产发展商增加土地供应的方法。之所以中资投地能夺得社会镁光灯，相信最主要原因也就是成交创纪录新高，吸引传媒大肆报导。对于香港大型地产发展商而言，投地一向会先看回报率多少，若落成再出售后不过只能获得平手收场或低单位数利润率，除非有标志性地区的新地皮推出，否则很难会出手争夺新地，最后形成始乎投地市场被中资垄断的情况。
二、传统香港地产商改变发展策略
尽管如此，对于主营业务还是物业发展的地产商，始终还是需要地皮发展新项目。碍于现时中资热烈投地，不少香港传统大型地产发展商都改变策略，动用他们过去多年在新界囤绩下来的土地储备。这些土地储备与一般投来的住宅地皮有所不同，过去可能都是农地，不能直接拿来用作住宅用途。因此，需要向政府申请改变土地用途，并因此接受政府的补地价金额才能出售项目，下文会就补地价再作补充。中资投地出价越夸张，香港大型地产商也就更大力在农地转换用途上出力，因为他们心中雪亮，即使补地价后的农地，每呎成本也较中资新投的地皮便宜，回报率也因此较高及有保证。
三、香港新领导班子上台
在香港大型地产商改变运作手法后，香港政局同时也出现了微妙的变化。过去与四大地产商保持距离的梁振英没有寻求连任，他亲自点名认‘有担当’的‘林太’林郑月娥成为新一任特首。林特首上任前已吹出风声会尽力向香港社会做出大和解。香港首富李嘉诚在特首选战前不愿意就结果作出评论，但也提出了‘女娲补天’的说法，充满玩味，因当时只得林太一名女候选人获得足够票数提名参选特首。
最终，林太当选香港第四届行政长官，开始她的‘女娲补天’计划。最明显的是在行政会议成员中，出现了过去一直没有的泛民主派人士；即使在D8级局长中，也有来自泛民主派人士。这里看到林特首的确有心想修补社会撕裂，那么她对着香港最有财有势的大地产商吗，心中盘算了怎样‘派饼仔’计划？
四、新界区补地价做价吸引
上文提及补地价一词，简而言之，就是地产商若过去以较低市价买入地皮，在正式出售前需要补回这段时间地皮升值之差价。这制度在香港作为英属殖民地时已存在，目的是为库房带来额外收入，也解释了为何香港政府需要依靠高地价政策，因为楼价越高，地产商囤地后要补回的地价也越高。
据香港地政总署7月15日公布，新地（16.HK）屯门兆康第54区的商住项目已完成补地价，涉资逾65.3亿元，为近6年来市场上最大宗的补地价个案。但若以可建约286万方呎商住楼面来看，折合每方呎楼面补地价仅2，290元，以目前香港新界区新楼楼价动辄每平方呎1.2万元起数，2290元补地价实在便宜，因此位置距离兆康站也不过500米路程，经西铁路出入交通方便。
至于根据政府的‘新界东北规划及发展研究’中，一早确定了古洞北、粉岭北和坪輋/打鼓岭等为适合开拓为新发展区。政府8月中公布，为了推动古洞北、粉岭北发展，批出一幅由恒地（12.HK）提出的建筑图则，位置在古洞北近石仔岭花园，可建成1幢30层高商住大楼，总楼面约34万平方呎，为古洞北区内首幅批出建筑图则项目。据市场估计，地皮补地价每平方呎也不过约3，000至4，000元。
五、香港政府心中的盘算
为何香港政府会以吸引价钱补地价？笔者对补地价制度实际如何运作不甚了解，因这制度政府从来都不会向公众解释，政府本身也没有必要将库房收入的精要拿出来到处招摇过市，反正只要政府有公权力在手，便可以未来在补地价上取得主导权，支持香港政府的财政收入。
香港政府另一盘算重点，是确保未来一段时间保持足够房屋供应，将过去由政府作大股东的港铁（66.HK）独力肩负未来土地供应的集中风险，减轻至由中资、港资及港铁三者共同承担。政府消息人士已向市场放风透露，今年上半年涉及住宅土地补地价个案大幅上升有关，足以完成本财年1.8万个私人住宅供应目标。亦因此，港铁将延迟推出原本可供招标项目数量，由8个减至3个。延迟推出的可作后备之用，在适当时候再次出手，确保土地供应维持稳定，达到往后几年供应目标。
六、补充新界东北之发展修订
政府在发展古洞北和粉岭北之时，较过去政府收地再发展的新市镇发展策略有所不同，在符合发展条件下，容许私人发展商原址换地，令私人土地业权人可发展个别私人项目。政府在官网中提及四项主要发展条件修订：
1． 只有规划作私人发展的土地，方可提出契约修订申请（包括原址换地）以自行发展，其他私人土地将由政府收回发展。
2． 有关申请须符合特定准则和条件，包括拟议用地面积不少于4，000平方米及统一业权，以确保规划完整和全面。
3． 私人发展必须能确保适时供应房屋和其他设施，而于原订发展计划时限前未能完成的申请，亦将由政府收回发展。
4． 提出契约修订申请的土地业权人，须公平对待租户/占用人，包括须提供与政府补偿安排相若的现金补偿方案。
市场较为关注的，就是第二项要求用地面积不少于4，000平方米，这令传统大型发展商的优势更明显，因一般中小型地产商很难在十多年前，在没有任何提示之下，有实力囤积如此大量的农地至今。市场亦相信，由于政府在新修订下不会收回私人土地再作招标，竞争较细之下补地价金额也会较低，有利发展商利润率。
按政府计划，前期工程计划的主要土地平整及基建工程，预计于2018年展开，以配合首批居民可于2023年入住。其他主要工程亦会相继动工，预计古洞北及粉岭北新发展区可于2031年完工。那么此区的发展计划，将成为其他新市镇的发展模版，一路复制下去。
行文至此，笔者想带出新界农地，尤其是政府打算兴建发展新市镇之附近地皮，将会在林特首任内开始点石成金，并在未来几届政府发展新市镇时成为工作重点。至于在各大本港地产发展商中，笔者挑算恒地也有以下几个主要理由。
七、最多新界农地发展商
首先，恒地自2007年全年年报以至2017年中期业绩以来，逾十年时间都在业绩报告中表明，集团为本港拥有最多新界土地之发展商。截至2017年中期业绩中，持有约4，490万平方呎新界土地储备，情况有如大富翁游戏之中的大地主，无论政府决定重点发展新界那处的土地作新市镇，都会看到恒地的足迹，早着先机。
例如在粉岭北及古洞北，集团已就其中五幅土地向政府申请换地，可建约442万楼面面积；在坪輋/打鼓岭拥有约245万平方呎土地；洪水桥新发展区拥有约647万平方呎土地；元朗和生围别墅发展及湿地保育项目集团占地约223万平方呎。只要这些项目未来完成与政府的补地价手续，便可推出。顺带一提，恒地已将包括粉岭北/古洞北及和生围之项目，可发展面积约530万平方呎当作可发展物业，可见集团的信心。
上文提及恒地手上约有4，490万平方呎农地，假设最后只得四分一能符合开发条件，以地积比率仅3倍计算，可建楼面面积达3，368万呎。再假设每平方呎补地价与上文相若为3，000元，广告费每平方呎1，000元，建筑费每平方呎4，000元，即使以售价只属现时市价的每平方呎1.2万元出售，恒地在这样保守的计算下，农地已值1，347亿元。值得补充的是，一旦其他费用上升，发展商也可相应调整售价，做法灵活。
八、大股东想‘食尾糊’
2012年，华人首富李嘉诚开始步署分身家，那时恒地大股东‘四叔’李兆基接受传媒访问时指，希望多用3至5年时间‘食尾糊’，届时或再公布退休问题。屈指一算，今年刚好到了5年时间。那么现时新政府加快发展新界东北等新市镇，令早年已作步署新界农地的恒地，有了点石成金的机会，成了四叔一个不错的退休下台阶。
九、聘请财务专家
恒地于8月初，聘请了熟悉资本市场的前恒生银行执董兼环球银行及资本市场主管冯孝忠。冯在资本市场中有不错名气，于汇控工作时，也曾为集团进帐不少。相信以其眼光，除了懂得市场如何进退外，也懂得怎样活化恒地手上的资源，提高四叔‘食尾糊’机会率。
十、增派中期息
恒地今年截至6月底中期纯利141.58亿万，按年升64%；核心纯利107.31亿万元，按年更大升124%。股东更关注的是派息方面，看到今次派息增至48仙，按年增加14%。翻查数据，恒地自2013年开始，连续五年增派息。同时，四叔也喜欢派红股，同样是连续五年十送一红股，这令长期持有投资者信心十足。从另一角度看，恒地这样大规模机构，增派息必定是对未来现金流有信心，因此可以期待未来至少三年恒地业绩有保证。以集团中期息增幅，按48.3元计算，2017年全年派息率可达3.7厘。
十一、估值计算
恒地有三大业务：物业发展、租务、联营公司。
保守估计，香港可发展土地储备1，490万平方呎，按每平方呎赚4，000元，可释放596亿元；内地可发展土地储备4，180万平方呎，按每平方呎赚2，000元，可释放836亿元。上文则计算农地最终也可释放1，347亿元。那么在物业发展部份总值达2，779亿元。
租务假设一年获利60亿元，按市盈率5倍计算也值300亿元。至于持股的煤气（3.HK）（恒地持有41.52%）、香港小轮（50.HK）（恒地持有33.41%）、美丽华（71.HK）（恒地持有46.87%），合共约值910亿元。减去集团现时净借贷531.7亿元，恒地终极价值可释放约3，457亿元，相比集团现时市值约2，000亿元市值折让达42%，即每股价值达86元。因此，只要新界农地发展顺利，以综合企业三成折让，股价可达60元。
若恒地效法九仓（4.HK）部署分拆投资物业，投资物业释放市值更达1，611亿元，总计价值升至4，768亿元，现价市值折让更达58%。
十二、总结
恒基地产股价走势图。行情截图来源：富途证券上文分析涉及恒地能释放农地作住宅用地发展之大前题，将会是未来投资市场关注一大重点。一旦这想法获得确认，涉及的价值可极速得到释放。从图表所见，恒地今年股价表现不错，已近2007年顶位，代表资本市场对恒地释放新界农地的内在价值也有期望。加上今次大力增派中期息，建议投资者伺机买入，跟随四叔一起‘食尾糊’。
进入【新浪财经股吧】讨论
责任编辑：黄建华
