投资要点：
海昌海洋公园是中国最大的海洋主题公园运营商，现有8家主题公园，包括6家海洋公园和1家机械类游乐园和1家水上世界。尽管2015年经济增长疲弱，海昌海洋公园大部分的收入来自于主题公园的贡献，2015年，主题公园业务收入同比上升11.7%，EBITDA同比上升20.4%。我们认为，海昌海洋公园将充分受益于中国旅游市场的快速发展，尤其是亲子游市场的增长。通过分部估值法，我们得到港币2.11元的目标价，对应22.6%上升空间，建议买入。
动物饲养技术打造坚实的核心竞争力。海昌海洋公园运营超过100万平方米的总面积，公司拥有约49，000只动物，在全球范围内仅次于美国的Seaworld，位列亚洲第一。公司拥有600位专家的动物培育团队。同时，公司是中国第一个人工培育出跳岩企鹅及伪虎鲸的机构。截止到目前，公司已成功培育11种海洋动物，仅2015年一年成功繁育132只大型稀有的海洋及极地动物。对于在动物进口程序复杂的我国来说，拥有良好的动物培育技术对于海洋公园类公司十分重要。
主题公园业务的拓展。收入端的增长主要来自于公园游客数量的上涨以及公司通过园区升级和调整门票销售结构带来的票价增长。我们预计公司2015-2018年的收入复合增长率为17.1%，考虑到临近上海迪士尼的海昌上海旗舰项目将于2018E年开园，我们认为公司将受益于迪士尼为上海带来的客流量。同时旅游胜地三亚的旗舰项目也将为公司带来驱动力。
新业务促进利润率提升。海昌充分运用现有资源发展轻资产业务，例如管理输出业务以及儿童娱乐业态包括综合购物中心中的儿童光影乐园以及移动式海洋嘉年华。轻资产业务的毛利率水平整体在70%以上。2015年公司的综合毛利率上升11.5个百分点至55.5%主要来自于成熟园区利润率的提升，以及轻资产业务的贡献。未来预计到2020年，轻资产业务的利润贡献将达到20%左右。
首次覆盖，给予买入评级。我们预计每股盈利2016/2017/2018年分别为人民币0.06元/0.07元/0.09元，三年的复合的增长率为14.9%。我们使用分部估值法：对于主题公园业务使用10.5倍的16年EV/EBITDA，物业销售部分采用50%的NAV折算，得到港币2.11元的目标价，对于22.6%的上升空间，首次覆盖，给予买入评级。（双双）
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责任编辑：李双双
