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　　东瑞制药 (2348.HK, 买入， 目标价3.2 港元)- 不仅仅是一个成长恢复的故事

　　东瑞制药的每股盈利增长虽在2011 年和2012 年有所下降，但预期2013 年与2014 年将分别增长17%和36%。鉴于高利润的恩替卡韦(销售同比增长56%)及安系列抗高血压药物的强劲增长及抗生素

　　销量回升，2013 年销售预计实现同比增长15%。利润率未来趋势：预计毛利率于2014 年增至40%(2012 年为38%)。新产能上线将产生更高的营运效率与更大的规模经济效应。我们在首次覆盖报告中给予公司买入评级，离目标价3.2 港元还有22%的股价上升空间。

　　高增长、高利润的专科药物将推动盈利。在2010-2013 年期间，非抗生素类专科用药销量一直以22%的复合年增长率迅速增长，从2010 年占18%的总销售额/ 42%的毛利总额，升至2013 年的42%/ 80%，而抗生素业务却因行业供大于求、政府限抗政策和竞争加剧而显著下降。我们预计抗生素销量在2012 年下半年触底后复苏，专科用药盈利结构占比则会进一步扩大，並贡献近50%的销售总额。估值与风险。我们按合并估值法以2014 年每股盈利0.23 元人民币给予其目标价3.2 港元，意味着 FY14 11x PE。以净利润30%的2012-2015年3 年复合年增长率来看价格相对便宜。公司一贯的40%的派息政策值得注意。目前市场股价仅相当于9x FY14 市盈率，相对同行平均15 倍有40%的折让。主要风险包括中国FDA 批文时间、管理层执行力、招标结果及政府的医改政策。(双双)

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