国际电建蕴庞大机遇中国能源建设(03996)做“一带一路”排头兵|中国能源建设|电力|毛利率_新浪财经

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本文来自国泰君安证券的研报《中国能源建设(03996)：一带一路的主要受益者，首予“买入”评级》，作者为国泰君安证券分析师朱俊杰。

国泰君安发表报告称，从新签订单和在手订单的强劲增速能看出中国能源建设(03996)的基本面仍十分牢固，在国际电力建设市场的庞大机遇下，预计中国能源建设将是“一带一路”的主要受益者之一，特别是在电力工程和电力建设领域。考虑其市场领先地位及其在全国及区域的电力工程市场的影响力，看好中国能源建设。首次覆盖并给予1.7港元的目标价以及“买入”的投资评级。

电力建设市场有庞大机遇

全球发电量预计将从2016年的23789太瓦时升至2020年的25360太瓦时，对应1.6%的年复合增长率。非洲、中东、印度和亚洲(不包括中国和印度)将于2017年至2020年间驱动全球新增电力装机投资的增长。发展中国家与发达国家在电力行业的发展上存在明显差异;非洲、中东、印度和亚洲(不包括中国和印度)的发展中国家的电力建设市场仍有显著的增长潜力。

东南亚或因该地区的低人均用电量而成为全球电力市场增长的下一个驱动力。东南亚的整个电力市场预计将于2016至2020年间以8.7%的年复合增长率发展。

一带一路国家战略、丝路基金的成立以及亚洲基础设施投资银行的设立均致力于进一步开启竞争激烈的海外电力工程及建设市场。全球电力建设市场的竞争激烈，而中国承建商在南亚和东南亚、非洲和拉美有强大的布局和竞争优势。受益于一带一路国家战略、丝路基金的成立以及亚洲基础设施投资银行的设立，海外市场预计将被中国能源建设等中国电力工程及建设企业进一步开启。

中国电力发展趋势

国内累计发电装机容量预计将从 2016 年的1646 吉瓦增至 2020 年的2025 吉瓦，相当于5.3%的年复合增长率。根据当前的能源发展十三五规划，我们预计国内发电装机容量将于2020年进一步攀升至 2025 吉瓦，相当于 5.3%的年复合增长率。

我们测算，2017 至 2020 年间新增发电装机容量将分别为 103 吉瓦/ 92 吉瓦 / 92 吉瓦 / 92 吉瓦。全国发电装机容量将于 2016 至 2020 年间以 5.3%的年复合增长率发展，火电、水电、核电、风电及太阳能于 2016 至 2020 年间的年复合增长率分别为 1.4%、2.9%、14.4%、14.9%及 30.2%。

中国历史电网投资及展望

2016 年国内电网投资同比上升 16.9%至人民币 5246 亿元且趋势预计将持续至 2020 年。国内电力板块投资(即电网和电源)预计将于 2016 至2020 年间以 3.1%的年复合增长率发展并于 2020 年达到人民币 1 万亿元的年投资规模。国内核电和电网的电力勘测设计服务预计将于 2016 至 2020 年间经历稳定增长。

电力勘测设计服务是电力工程建设项目的一个关键环节，一般占到电力项目投资的 1%至 5%。估计 2015 至 2020 年间核电勘测设计服务的市场规模将达到人民币240亿元以上，每年超过人民币 40亿元。同时，电网勘测设计的市场规模预计也将由2014年的人民币 158 亿元增至 2020 年的人民币 247 亿元，对应 7.7%的年复合增长率。

中国燃煤电厂改造市场

燃煤电厂改造预计将触发一个人民币 950 亿元的电力工程市场。为响应不断收紧的环保要求，国内火电生产商正在逐步升级其现役电厂以提高燃料消耗效益以及满足政府实施的更严格排放标准。国内对火电工程的需求预计将会大幅减少，海外市场对于电力工程企业已经变得日益重要。鉴于国内火电工程需求预计将继续下滑，海外市场的重要性上升并关系到电力承包商的兴衰。而国家能源局的最新指导意见给十三五规划期间的电厂改造市场再次吃下定心丸。

公司五大业务板块发展

中国能源建设是中国乃至全球电力行业最大的综合解决方案提供商之一。中国能源建设在国内电力勘探设计市场以及电力建设市场上领先于同业。根据 Frost & Sullivan，中国能源建设于 2014 年在国内化石能源电厂/300千伏及以上输电线路/特高压输电线路/核电站常规岛分别占据 81.1% / 52.6% / 73.7% / 90.8%的勘探设计市场份额。中国能源建设还在国内化石能源电站/水电站 /核电常规岛安装/核电常规岛土建的建设市场上分别拥有 57.6% /22.8% / 59.8% / 29.7%的市场份额。公司在电力建设市场特别是火电和核电建设市场拥有明显的竞争优势。公司于2012至2014年间建设的发电厂总装机容量超过160吉瓦，世界排名第一。

中国能源建设的业务遍及中国各省、直辖市和自治区，由五个业务板块组成。中国能源建设的全面解决方案包括一站式综合解决方案和全生命周期项目管理服务。其强大的全产业链优势使公司能为电力项目提供量身定制的全面解决方案。中国能源建设的主要业务板块为 1)勘测设计及咨询;2)工程建设;3)装备制造;4)民用爆破及水泥生产;5)投资及其它业务。作为中国电力工程和建设领域的领军企业，中国能源建设在中国各省、直辖市和自治区提供服务。海外业务在过去几年的强劲销售以及新签合同的稳健增长带动下持续快速增长。在当前的一带一路国家战略下，更多海外市场预计将被开启。

勘测设计及咨询

勘测设计及咨询业务是中国能源建设的核心及龙头业务。公司主要为国内外大型发电及电网项目提供勘测设计服务，涵盖从火电至可再生能源的所有主要电源。此外，公司亦提供广泛的咨询服务，包括电力行业政策咨询以及电力项目估算、评估及监理等服务。

2015 年，按勘测设计及咨询业务的收入计，公司名列《工程新闻记录》杂志评选的 2015 年“全球设计公司 150 强”的第 21 位。2017 上半年此业务板块的收入达到人民币 5827 百万元，同比减少 1.3%。

工程建设业务

以收入计，工程建设业务是公司最大的业务板块。公司拥有世界一流的工程建设能力，主要为大型发电项目提供服务，涵盖国内外所有主要电源和电网项目。公司还承建了其它基建项目的建设。中国能源建设是中国最大的电力工程建设服务提供商之一。根据 Frost & Sullivan，公司在中国火电项目和水电项目的建设上分别占有 57.6%和 22.8%的市场份额。

年来中国能源建设的子公司已进入火电厂及电网以及核电厂的营运及维护市场。鉴于政府执行更严格的排放和燃料效益标准使国内火电厂改造的需求上升，我们预计新增订单将会猛增。2017 上半年，此业务板块的收入达到人民币 76,182 百万元，同比上升 11.7%。

装备制造业务

中国能源建设是中国最大的电站辅机供货商，提供各种产品及先进技术。中国能源建设还开发了陶瓷金属复合耐磨零件的铸造技术，达到世界领先水平。

中能装备作为公司装备制造板块的核心子公司是核电设备国产化联合研发中心成员，也是持有国家核安全局颁发的民用核承压装备制造许可证的首间国内企业。

在输变电设备方面，中国能源建设成功研制了世界首台±800 千伏及±1100 千伏特高压干式平波电抗器，两者均通过了中国机械工业联合会的新产品新技术鉴定。这彰显了公司在开发特高压输电设施所用设备方面拥有强大技术实力。2017上半年此业务板块的收入达到人民币 4007百万元，同比减少 4.8%。

民用爆破及水泥生产业务

中国能源建设主要透过子公司葛洲坝易普力公司开展民用爆破业务。产品包括现场混装炸药、工业包装炸药及起爆器材，同时提供一体化的爆破服务方案，业务覆盖了 16 个省、自治区及直辖市，以及国际市场。

民用爆破行业是一个高度管制的行业。公司已在生产、储存及运输过程方面建立了一系列内部政策及程序，以确保安全及遵守相关法律法规。2016 年公司的工业炸药产能达到 310500 吨，位居国内市场第 3 位。

水泥生产业务主要透过中国能源建设的子公司葛洲坝水泥公司开展。葛洲坝水泥公司是国家重点支持的 60 家大型水泥集团之一，同时拥有全国最大的特种水泥生产基地。葛洲坝水泥公司生产共计 13 大类 28 个品种的水泥，年产能 25 百万吨，是湖北省的第二大生产商。销售网络覆盖湖北全省，并辐射四川、重庆、陕西、河南、湖南及山西等约 20 个邻近省市。

葛洲坝水泥公司的油井水泥被中国主要石油公司应用于海上油井钻采平台、沙漠油井固井及天然气田勘探及开发。2016 年公司的水泥年产能达到 24.3 百万吨，熟料产能达到 16.5 百万吨，位于中国水泥行业第 13 位。另外，公司水泥业务的整体实力在中国上市水泥企业中位居第四。2017 上半年民用爆破及水泥的总收入达到人民币 4529 百万元，同比上升 12.2%。

投资及其它业务

公司投资、经营及销售电站及其他基础设施项目(如公路)、环保项目以及水利项目，并从事房地产开发。电力项目投资及营运与工程建设业务形成互补，并可带来额外收入及利润来源。中国能源建设已经投资及营运电厂逾 20 年。公司投资营运了多个水电站、燃煤电站及风电场。公司将选择性地收购和投资符合其投资标准的核电和分布式能源项目、风电、太阳能发电、生物能发电、天然气发电以及其它清洁能源项目。

公司的子公司葛洲坝股份公司通过两家子公司，即葛洲坝房地产公司和中国葛洲坝集团置业有限公司从事房地产开发业务。开发项目涉及城市综合地产、商业地产、旅游地产、商品物业、工业地产及养老地产等领域。

中国能源建设还对公路、水务环保及其他项目进行股权投资。2017 上半年，此业务板块的收入达到人民币 20095 百万元，同比上升54.2%。

海外业务

在巩固其国内布局的同时，中国能源建设亦拓展国际建设业务以把握海外市场的机遇。近年来，公司已在 76 个国家和地区设立了拥有 197 个网点的海外网络并在 100 多个国家和地区提供服务。

中国能源建设的海外业务集中在东南亚、非洲和拉丁美洲。海外业务持续快速增长，于 2014 至 2016 年间分别出现同比 32.2%/29.7%/11.6%的收入增长。2017上半年海外收入贡献了人民币180亿元，同比上升37.9%或占期内总收入的17.0%。2017上半年海外市场新增订单达到人民币803亿元，同比上升14.6%。在当前的一带一路国家战略下，海外市场的增长势头仍然相当强劲。

在手订单和新增订单

手订单于 2012 至 2016 年间继续增加并于 2016 年达到人民币 9020 亿元(同比+22.8%)，相当于 2012 至 2016 年间 29.0%的年复合增长率。2016 年新增订单达到人民币 4109 亿元，同比上升 17.3%。尽管与在手订单的增长相比增速放慢，新增订单于 2012 至 2016 年间仍出现18.5%的年复合增长率。

2016 年海外订单达到人民币 1160 亿元，同比上升 7.9%或占期内总新增订单的 28.2%。海外业务/项目位于逾 80 个国家和地区。除有限的以人民币定价的指定合约金额以外，公司通常使用美元、欧元或当地货币为海外合约定价。公司面临不同程度的汇兑风险，其与不同类型的外币有关。然而，公司已形成其独特的机制来控制和最小化该等风险。大量的在手订单确保了未来的经营并提高了接下来几年的收入可见性。从强大的新签合同和大量的在手订单来看，不可否认中国能源建设在国内外而言都是一个实力强大的电力工程巨头。

财务分析

我们预测，2017至2019年收入将分别增长20.5%/7.3%/6.6%，或2016至2019年间11.3%的年复合增长率。在国内增长放缓和海外收入增长加快的假设下，我们预计公司的收入将于2017至2019年间以11.3%的年复合增长率发展。预计将出现双位数增长的业务板块有工程建设业务和投资及其它业务，这两个业务板块预计将于2016至2019年间分别出现10.0%和 20.1%的年复合增长率。鉴于其强劲的在手订单、市场领先地位以及当前的国家战略致力于进一步开启更多的海外市场，我们对公司的未来持乐观态度。

我们预计2017至2019年所有业务板块的毛利率都将基本保持稳定。销售管理费用预计将于2016至2019年间以12.1%的复合年均增长率发展，预计销售管理费用将上升并于2016至2019年间以12.1%的复合年均增长率发展，以反映公司在海外市场的进取扩张战略。预计经营费用于未来将合理增长并与收入的增长相一致。

我们预计2017至2019年营运利润率分别为 4.5%/4.6%/4.9%，并预计营运利润将于2017至 2019 年间以 13.8%的年复合增长率发展，净负债将从 2016 年的人民币 29245 百万元增至 2019 年的人民币 51501 百万元。2017至2019年净利润预计将分别增长12.2% / 12.0% / 11.8%，或 2016 至 2019 年间 12.0%的年复合增长率。2017至2019年的预测每股净利分别为人民币 0.160 / 0.179 / 0.200 元。