通货膨胀：最令人担忧的是应对政策(4)

　　中国可能会有一些特别的解决办法。比如，仅仅向持有中国身份证的国内居民发放利息补贴。不过，如果要采用类似上世纪90年代利息补贴那样的政策，问题就不止这么一点了。就利率与通胀水平挂钩来说，一个重要的问题就是如何支付补贴。过去十多年，中国政府银行业方面的基本政策之一就是提高银行的存贷款利差。而利率与通胀水平挂钩会使利差下降，在15年前的那场通胀中，挂钩后的存款利率几乎是贷款利率的三倍。因此利率与通胀挂钩意味着要么银行蒙受巨大损失，要么政府向银行直接提供补贴。

　　此外，利率与通胀挂钩的政策也带来了另外一些金融问题，不过这些问题比较容易解决。当时的居民储蓄率大约为GDP的40%，但此后扩大至GDP的70%，这意味着现在的银行将面临更加巨大的潜在损失。当时银行基本上是政府的一部分，因此财政可以消化它们的损失。而现在，银行被认为是盈利的商业机构，因此银行自己不太可能去承担利率与通胀挂钩所带来的成本，而且它们还可能要求政府提供补贴。关于这方面的问题目前还存在有一定的争议。

　　“通胀—资产泡沫”循环？

　　总的来说，如果中国现在采取行动抑制通胀，首先必须阻止食品价格继续上涨，防止其演变成为全面通胀，尽管食品价格上涨有一定的积极意义。由于信贷增速受到了行政措施的限制，居民储蓄的流动可能会成为传输经济过热的载体，因为负利率会鼓励居民把钱从银行中取出。经济学理论以及中国15年前的实际经验都证明，需要加息以抑制通胀。不过由于汇率压力过大以及补贴储户的费用巨大，政府似乎不愿提高利率。

　　这一点非常重要。所以笔者认为投资者并不担心通胀本身，担心的是政府抑制通胀的决心。中国的反通胀政策受到人民币汇率的限制，因此通胀不太可能会马上导致加息，而较低的实际利率将继续推高消费品和资产价格。

　　(作者系麦格理证券中国经济研究主管）