方正中期：供给题材高峰铝价震荡看涨|方正中期|沪铝|半年报_新浪财经

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　　总结与操作建议：

　　1．上游铝土矿进口充足、氧化铝供需或呈现紧平衡；

　　2．下半年电解铝供给侧改革进入实质抑制产能阶段；

　　3．国内下游需求平稳，外需复苏。

　　金属铝供需格局已定，最大的变数和最主要的逻辑在于供给侧改革。尤其是进入三季度后，减产信息不断，题材不断升温。中央部委将对违规产能进行专项抽查和四季度则有违规整改以及“2+26”的环保限产，供给收缩对于铝价具有重要支持。但是85%的产能利用率、三年以来的最高水平库存和地产政策收紧、汽车产销大幅度下滑遥相呼应。无论是市场角度还是政策层面，都不会形成快速上涨的条件。三季度站稳14000后，期铝价格有望再次尝试15000。

　　一、行情及盘面回顾

　　图1-1：LME三月铝日线走势　　图1-2：沪铝主力合约日线走势

　　资料来源：Wind、方正中期研究院整理

　　过剩的供给是电解铝的常态，但是今年铝的基本面出现了转变迹象。全球供给过过剩量收缩，向供需平衡方向转变。全球经济呈现复苏态势，铝的需求量也呈现出不断改善的态势。而在黑色工业品的经验后，国内方面更是对2017年重点的供给侧改革品种电解铝包邮极大预期。

　　铝价在新年伊始便进入上涨快车道，沪铝1月份大涨8.47%，随后3个月震荡走强，最高于4月中旬摸至15000。但是，在供给侧题材第一波炒作之后，在无后续政策跟进的情况下铝价震荡回落。良好的利润表现使得企业复产积极，在产产能不断增加，库存在历史高位。加之下游需求并不乐观，万四在6月份成为铝价难以逾越的鸿沟。进入7月后，不断传出减产消息的刺激下，铝价突破万四关口震荡上行。三季度中央部委将对违规产能进行专项抽查，四季度则有敦促整改和“2+26”的环保限产，供给收缩对于铝价具有重要支持，而在需求端，房地产市场政策收紧影响愈发显著，汽车行业难有好转，对铝价难有提振，但利空力度也相对有限。

　　二、宏观和基本面情况

　　（一）宏观分析：

　　上半年国内经济基本平稳运行。但是6月工业表现超出市场预期再度转强。官方和财新PMI均出现超预期好转。改善主要来源工业生产的持续恢复和外需增强。

　　工业生产方面，生产指数和新订单分别上升1和0.8个百分点，显示了国内需求端为经济提供了较强的支撑。且库存指标连续两个月显示主动工业企业主动补库，与市场普遍预期的主动补库向被动补库转变相悖。超出预期的强劲是工业品本轮反弹的主要推动因素。

　　全球PMI共振回暖，工业需求复苏，新出口订单指数52，较上月回升1.3个百分点，创2016年3月以来新高。一方面刺激国内工业生产继续向好，另一方面对于制造业投资也具有推动作用。

　　但是6月份数据暗藏3个风险点。第一，以钢铁行业为代表的中游行业为6月PMI转好提供了主要的支持。这其中主要的扰动因素在于供给端，一是由于5月环保因素减产停产，6月恢复性生产，二是由于上半年打击地条钢，市场需求的被动释放。对于需求断，房地产政策效果已经传递到投资和新开工上面，汽车行业数据深陷泥潭并无改善迹象，唯有基建可以期待。第二，6月份的6大集团发电耗煤同比增速从5月的11%大幅下降至5.6%，创下16年7月以来新低。这其中虽然有动力煤供给的问题，但6月发电量增速下滑是大概率事件。参考近期工业企业利润数据，下游行业仍处在萎缩态势，一旦上中游企业的有所转弱，那么工业品价格的下行速度或来的更快些。第三，全球经济的回暖使得全球各主要央行均偏向鹰派，美联储加息和缩表循序渐进，欧央行和英国央行或逐步收紧宽松的货币政策。上周美国10年期国债利率从2.14%大幅飙升至2.31%，德国10年期国债利率从0.29%升至0.45%，英国、法国10年期国债利率也均上升了10个bp。国内6月维持了市场一定的流动行，季末考核并没有对货币市场形成很大的压力，但3季度能否定住全球流动性边际收紧的压力而顺畅的完成金融去杠杆（在保持实体经济融资成本可接受的前提下）是另一个风险点。

　　（二）基本面情况

　　1．上游供给

　　图2-1：铝土进口有所恢复　　图2-2：氧化铝进口逐渐收缩

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　年初以来，我国铝土矿增长迅速。据海关数据显示，5月我国进口铝土矿566.8万吨，同比增长47.79%，环比增加1.5%，继续创两年来新高。2017年前5个月我国共进口铝土矿2517万吨，同比增加16.25%。在前期我国进口主要来源印尼和马来禁矿后，我国目前进口主要来源逐渐转为澳大利亚和几内亚，而目前印尼铝土矿的出口逐渐恢复。与此同时，继4月份第一船塞拉利昂铝土矿到岸中国，5月我国又接收了第一船牙买加铝土矿，在各大小国供应不断稳定的今天，仍有其他国家铝土矿进入中国。马来的开采禁令虽未取消，但对于市场的影响冲击愈发的减弱，主要矿商维持正常甚至增量出货。5月马来进口量72万吨，同比大增848.15%，环比增加19.21%，创年内新高。整体来说看，铝土矿供给仍然充足。

　　2．上游产量

　　图2-3：氧化铝产能持续扩张　　图2-4：氧化铝产量飙升

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　去年四季度氧化铝供不应求使得价格大幅走高。高额的利润刺激氧化铝企业积极开工复产。今年大幅增加的产量对氧化铝价格产生了明显的压制。从今年5月开始，氧化铝跌破成本价和环保等因素的叠加，使得氧化铝产能开始有所收缩，多家氧化铝生产线停产检修。

　　据百川资讯统计，2017年1-6月中国氧化铝产量3444.3万吨，同比增长19.47%。按照每吨电解铝的氧化铝单耗为1.93吨计算，2017年上半年氧化铝供应缺口19.8万吨。这与年初预期氧化铝新增产能弱于电解铝新增产能预期一致。但随着下半年电解铝行业或有部分生产线停产，氧化铝供需或呈现紧平衡，价格保持相对稳定。

　　3．中游

　　图2-5：原铝产量压缩　　图2-6：原铝进口

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　据国际铝业协会数据显示，5月全球不计中国的原铝日均产量从4月的70，300吨，降至70，000吨。5月全球不计中国的铝产量为217万吨，高于4月的211万吨。5月中国的铝日均产量从4月的92，200吨降至91，100吨。

　　据国家统计局，中国5月原铝产量同比上涨4.2%，至282.5万吨，环比增加5.9万吨。今年1-5月，中国原铝产量为1385.6万吨，较上年同期增加8.8%。

　　中国有色金属工业协会表示，据初步统计，截止2017年5月底，全国电解铝总产能4102万吨（不包含2016年永久关停的123万吨）。目前，运行产能3800万吨，临时关停302万吨。另外还有在建产能700多万吨。

　　据中铝网，目前产能置换指标炒到3000元/吨，而电解铝的利润也就1200元/吨左右，且指标剩余不到100万吨。因此，违规电解铝产能陆续关停可能性更大。

　　阿拉丁表示，按国家级合规审批统计，目前电解铝违规产能约622万吨。这些违规产能部分可以实现产能置换。但今年至少将去除违规产能200万吨-300万吨。2017年电解铝产能预期约4500万吨。违规产能若能有效去化，则预期减至4200万吨。根据以上数据推算，下半年电解铝整体新增产能100万吨左右。

　　图2-7：内外盘铝库存分化　　图2-8：电解铝利润趋势

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　上期所铝库存今年以来不断攀升，截至到7月7日，库存量已经累积到433548吨，而年初这一数字仅有10万吨。LME库存则在今年出现连续下滑，从年初的2202175下降到了1382125吨（7月7日）。

　　成本方面，自备电厂管理规范或将增加企业综合成本。中央部委对于自备电厂督查主要包括三个内容：1．燃煤自备电厂有多少，怎么产生的，是否违规；2．燃煤自备电厂承担社会责任情况；3．燃煤自备电厂的环保排放达标情况。

　　反倾销压力一直存在，美国总统特朗普表示将在钢材倾销问题上采取重大立法行动，并且很快对铝和钢材倾销采取立法行动。欧盟委员会发布公告称对原产于中国成卷铝箔的反倾销措施将于2018年3月14日到期，成员国内企业须在正式到期日前3个月的时间内向欧盟委员提交反倾销日落复审申请。多国铝企贸易商呼吁政府关注中国过剩产能问题。

　　而在供给侧题材方面。2016年以来，电解铝产能利用率逐月回升，截至今年5月，产能利用率已达到87.69%，前五个月均超过了十三五产能利用率规划。在今年4月，《清理整顿电解铝行业违法违规项目专项行动工作方案》方案强调违规的在建产能立即停建，建成的立即停产。随后新疆关闭200万产能，但其中只有2万吨在产产能。6月低临近地方政府复核《行动方案》时点，魏桥关停25万吨生产线，虽然数字对于国内全年150万吨的过剩量影响不大，起到了明显的示范效应。三季度国家相关部委将对电解铝行业进行专项抽查，参考黑色行业去产能经验，中央部门去产能力度明显强于地方政府。此外，11月到3月份，“2+26”城市涉及电解铝运行产能约150万吨，占全国同期运行产能的33%。总体来说，政策托底铝价，下行空间有限，但暴涨有悖于政策目标和实际供求关系，铝价震荡上涨概率较大。

　　4．下游

　　图2-9：铝材产量　　图2-10：铝合金产量

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　国际市场铝需求预计稳定在3%-5%的偏低速增长，Novelis高层周二表示，预计2017年铝需求将增长4-5%。全球最大的铝压延产品制造商主要在于汽车和铝罐行业。

　　中国2017年1-5月铝材产量累计为2434.1万吨，同比增8.30%。1-5月铝合金产量同比增16.1%至340.40万吨。铝合金产量增速虽高，但占比较小，因此影响不大。下游铝材产量高增速使得电解铝价格在供给不断增强的背景下依然坚挺。

　　建筑行业是铝的最大需求方。统计局数据显示，1-5月全国房地产开发投资37595亿元，同比增8.8%，增速比1-4月回落0.5个百分点。1-5月房屋新开工面积65179万平方米，增9.5%，增速回落1.6个百分点。1-5月商品房销售面积54820万平方米，增14.3%，增速回落1.4个百分点。1-5月商品房销售额43632亿元，增18.6%，增速回落1.5个百分点。5月末，商品房待售面积66018万平方米，比4月末减1452万平方米。

　　虽然从房地产市场产销数据来看，政策效果逐渐显现。但是房屋新开工和在建面积依然保持着平稳的增速，建材需求保持稳定。另一方面，基建投资是今年拉动内需圈定稳增长的主要手段，但是年初的投资高增速的另一面却是资金短缺的状况，一季度21%的财政支出增速，二季度支出速度大幅放缓。考虑到未来减税降费的持续推进，未来基建投资增速或将逐渐回落。而在主动补库向被动补库的过程中，工业企业利润表现好于预期，考虑到需求回暖以及金融去杠杆等因素，即使房地产投资下降到8%，制造业和基建投资仍可以对固定投资增长形成支撑。

　　图2-11：房屋施工和新开工面积累计值　　图2-12：房屋销售面积累计值

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　图2-13：汽车产销

　　资料来源：Wind资讯、方正中期研究院整理

　　2017年5月国内乘用车产销分别完成174.8万辆和175.1万辆，产量比上月下降2%，销量比上月增长1.7%，比上年同期分别下降1.8%和2.G%，分别低于汽车总体2.5个百分点，成为影响汽车增长的重要因素。其中，5月，运动型多用途乘用车销售71.48万辆，环比增长4.43%，同比增长13.46%。2017年1-5月，汽车产销1135.84万辆和1118.20万辆，同比增长4.49%和3.71，低于上年同期1.3个百分点和3.3个百分点。销量累计增速比1-4月继续下降。其中乘用车产销963.78万辆和942.11万辆，同比增长3.05%和1.48%；商用车产销172.05万辆和176.09万辆，同比增长13.33%和17.51。乘用车产销同比增速低于行业水平，商用车产销同比保持较快增长。

　　从历史经验来看，优惠政策退出后汽车产销依然可以保持5%左右速度的增幅。09和10年，国乘用车市场在购置税优惠政策促进下，取得52.93%和33.16%的增幅，一跃成为全球最大的汽车市场。但是在11年购置税优惠全面退出之后，乘用车增幅下降到5.19%，并于随后5年一直维持在6%左右的增速。

　　（三）期现价差分析

　　图2-15：原铝期现价差分析