周博：金融期权的风险管理与运作
“多元新机遇下期货资管发展战略” 2014首届中国期货资管精英大会于3月21日-3月22日在深圳举行。上图为永安期货北京研究院金融期货部部长周博。(图片来源：新浪财经 吴腾飞 摄)新浪财经讯 由期货资管网主办、中国期货业协会特别支持的“2014首届中国期货资管精英大会”于2014年3月21日-3月22日在深圳举行。大会以“多元新机遇下期货资管发展战略”为主题。新浪财经作为独家门户网络合作伙伴全程图文直播本次大会。以下为永安期货北京研究院金融期货部部长周博讲演实录。
周博：首先非常感谢资管网给我这个机会，和大家一起做一个关于期权方面的交流，2014年大家讨论比较多的话题就是期权。我首先我先对我的背景先做一个介绍。
我实际上从本科开始，或者读书阶段一直都是数学背景，本科读的是基础数学，然后金融数学。读金融数学的时候，因为里面的一些工具，你数值方法感觉还行。
我从2009年入职在永安期货，入职开始公司就把我这块定为衍生品，或者高级衍生品，就是专门做期权相关研究，永安的风格不光是理论研究，一定要和实战结合在一起。
在公司领导这边安排下，实际上我们这一块在实盘操作，特别是外盘实际上已经积累了大概有三年多的时间。有幸在2012年的时候，做股指期权研究我们这边也被借调过去做股指期权研发工作有半年时间，然后到证商所又借调三个月时间给证商所做研究，这几年都是做股指期权，我今天题目是金融期权在风险管理的应用。
这个题目说实话有点大，咱们做期货，在座都是期权的前辈，所以对风险这个概念相当敏感，我今天介绍的内容主要是分两部分。一部分是大家对期权这个概念还有一些相对陌生，可能我在这块先给大家做一个金融期权国际市场的概况。第二部分才是风险管理的一些相关的内容。
首先我们来看一下，大家可以先了解一下金融期权，或者说全球期权是什么状态，这样对我们将来，或者说今年要推出的期权，咱们知道这个产物，或者说这个工具，在国际市场上是一个什么样的位置？这部分主要是全球期权的情况，期权、期货，金融期权与商品期权，期权与权证，再一个我国期权市场的情况。
第一张图实际上我这里列出来的，给出了1994—2011年全球期权和期货交易两对比，从这个图首先有一个直观印象，期权和期货或者说衍生品市场整体的量，每年是递增的状态。这个数据截止到2011年，当时期权和期货的成交量加总一起场内250亿张，期权129亿张，期货121亿张。但是到2012年数量整体有所下降，是在210亿张左右，期货有109亿张，期货101亿张。造成这个主要原因是因为韩国，韩国期权市场是比较发达的，他那一年韩国最大交易量韩国公司200股指期权，由小合约变成大合约，原来合约规模是变成合约规模1/5，所以这一个合约规模变大，导致他整体交易量变小，这是2012年的情况。
2013年的情况实际上现在数据还没有追踪出来，应该就是这几天的事情，出来以后我们也会再做一个总结。
所以总体来看，期权和期货它的量上来看，应该差不多是1：1的概念，或者说我们现在期货市场是有160家营业部，相关这么多人。如果说期权真的上来了再养几百家都养得起，如果光从手续费和成交量上来看是这样。
期权与期货，这张图主要是想跟大家说一下，咱们关心的金融期权实际上分几大类。股指类、个股类、利率会、外汇类，商品期权无非传统的农产品、能源化工、金属、贵金属这一块，这几类实际上有一些差别。题像股指和个股来看，我这里列出来，它的期权量实际上是远远大于期货量。你像股指期权量2011年成交58亿张，期货只有26张张。个股也有58亿近59亿张，期货只有11亿张、12亿张的概念。
咱们金融期权应该是这么理解，期权交易量比期货还大，联系到现在股指期权的交易量，一个股指期权就已经是把任何两家商品期货交易量交易额覆盖掉了。在金融类是这样，但是商品类农产品、能源、贵金属工业品这些实际上是期货为主，期权是辅助的角色，通过数据希望大家有一个定位，金融上来看期权实际上，它的量比期货大，商品类期货量比期权大，有这样一个差别。
这张图给出来的我们世界上现在交易量最大的衍生品的情况，排第一是Kospi200，这个是2011年数据，提交2011年期权成交量总共129亿张，光Kospi200就有36亿张。
排第二是印度国立交易所叫做MSX-SX，印度是期权排名第二大的国家。所以它的也是股指期权。
第三个是期货，还是印度，但是是外汇期货，这张图给大家一个印象，交易量最大一说期权，咱们首先想到的就是韩国和印度，咱们邻居他们交易量最大。虽然在2012年韩国小合约变成大合约，但是他的交易量也是有15亿张到16亿张，仍然排名世界第一。今天时间关系我这些稍微介绍一下。
再一个期权推出来以后和期货到底什么关系？我这里列出两张表，实际上从这两个图来看，是韩国市场和印度市场，期权推出来和期货的关系他俩是相互促进的，是这种关系。不会说谁抢谁的生意。因为从量上，我这里列出数据，韩国和印度，推出期权有两年三年左右，期货的量和期权量，他俩同样一起向上发展的趋势。
再一个从这张图看要阐述一下我们的观点，我们一般去研究这个东西，可能也是分几个阶段，像初期，或者我们抓机会最多的时候可能品种先上市，所以你通过研究国外市场，我们认为就像期权上市，应该会有一个发展的，或者说发展的初期，大概有个一两年，或者两三年的时期，它才会逐步走向成熟。在这之前我们感觉会有大量的机会，比如套利机会之类，这个后面再说一下。
金融期权、商品期权，这里突出一下，咱们金融期权的地位，提到期权，金融期权绝对是老大，刚才2011年129亿张数据，金融期权占到126亿张，商品期权只有1亿7千万张。咱们再细分一下，金融期权我们研究什么呢？个股期权和股指期权为主。
左边这个饼图是金融期权分布，个股期权和股指期权基本一半一半概念，各占46%、45%。今年股指应该稍低一些，因为还是韩国kospi合约的问题，个股比例稍微大一点。所以金融期权我们研究就是个股期权和股指期权，利率期权和汇率期权相对就少很多。
商品类总得来说应该就是能源、化工、金属类实际上是三分的情况。这个因为2011年，这里面金属有大部分交易，是在阿拉米，阿拉米这个交易所比较特殊，他交易的数据在FI数据是显示不出来，但是总体来说商品类还是三分状态。
下面提到期权和权证的关系，因为咱们在场老期货或者老的从事金融从事的人比较多，之前炒的权证人肯定不少数。所以一提到期权和权证，或者说2014年期权要上市，它和权证的玩法是不是一样？所以这里我列出几个图，我不具体介绍权证和期权到底差别，它的份额还是什么的，这个意义不大。总得来说，期权和权证，从我们交易的角度来看差在哪儿？权证对于我们散户来说，或者一般机构客户来说，只能做两个事，买看涨和买看跌，期权都是，只要到了交易所交易是交易四个东西，买看涨买看跌，同时卖看涨卖看跌，这点是最大的和权证的不同。
之前交易所这边一直在讨论一个问题，会不会有大量当初像炒权证的人，有时候齐全市场用一二个手法操控期权给交易所带来压力，这个问题肯定会出现，但是我觉得如果真是出现，那大家机会也来了，我们也可以卖，我们侧率套差率就好了，但是这个谁接这个单子，就得市场说了算了。
这一点指出，拿权证的玩法玩期权，从我个人研究角度来说我觉得一定会出问题，或者从我的角度我也是等着这种机会的到来。
再往下看，我国市场现在大家应该也是比较清楚，几个交易所的情况，中金所[微博]推的是300指数期权，21号他上中证500的股指期货，上证50的股指期货，同时上证50股指期权也要上。从期权角度来讲中金所现在做的东西非常多，50这个指数期权应该说最近几天他们指出来，而且是突击搞了一下，把这个东西也是准备上市一起上好。
上交所[微博]这边个股期权，ETF期权，ETF也包括50ETF期权，50ETF期权和50指数期权差别在哪儿？或者说真上市他俩也有一些套利的机会，这个值得大家关注一下。
郑商所去年仿真不知道大家有没有参加过，这个也是创造奇迹的地方，100万资金，最后第一名是达到了1.3个亿，期限不到2个月的时间，行情变化的话，应该是几百个点吧，我记不太清楚了，不到两个月时间，100万打造了1.3个亿，翻了130倍。或者说期权出来了，创造奇迹的地方远比期货多，大家期待一下。
主要说一下，期权交易风险管理这一块的管理，说到风险管理，框架实在蛮大，什么是风险管理？有交易才有风险，最好风险管理就是不交易。不交易哪来生意？所以在研究风险管理，从我的角度来看，首先大家要明确在期权市场大家处于什么位置，你把自己定位好，你做不同风险管理实际上处理方式不一样。
这块说几个事情，期权市场结构，后面主要介绍几类投资者、套利者、套保、做市商风险管理。
咱们期货市场比较熟悉，三类投资者投机、套利、套保，这几类组成期货市场，但是期权市场多一类人，或者咱们期货市场基本没碰见过叫做市商，几位加盟者也在研究做市商的相关体系。
首先我们要明白在期权交易和期货交易差别确实很大，投资者套利者、套保者、做市商他的交易习惯都是什么？
我们不妨看一下咱们周边市场交易者的习惯，这个列出来的是什么呢？香港市长恒指齐全期权，台指期权，印度市场指数期权，他们对应的合约的交易的情况。所以这个图里主要就是想说明，他们的交易习惯，一般期权交易习惯都是在近月，不会跑到太远月。下面这个图给大家说一下，强调一下期权交易者，大部分人做什么事？他不是说做期货，大部分人买虚值，或者杠杆很高的事。咱们知道期货杠杆是怎么事？保证金，保证金10%期权杠杆，国外市场这个就是统计出来的，你随便找任何数据我们都可以做出如下统计，交易范围在虚值，无论看涨还是看跌，无论是周边和咱们投资结构比较相似的韩国市场还是香港市场，或者是美国市场，交易逻辑是一样的，大部分交易量都在这儿，在虚值上。
我们做期权交易的话，第一步我们可能需要明确几个概念。期权交易是什么？咱们到底交易什么？奔着期权来的目的是什么？高杠杆，高杠杆你就交易虚值好了。这个是投机者的定位，风险管理来讲，你找一个合适价位做虚值，他的风险管理相对来说就是这么简单，选好一个价位就够了。
如果说我们定位在套利者这个可能考虑的因素和投机者就不一样。再一个你期权第一步要明白，期货交易最终挣的是什么？价差交易的钱，行情涨跌我们挣价差，但是期权不一样，期权挣的范围更广，除了价差刚才说杠杆性更大，做虚值比期货还大，再一个挣时间价值的钱，还能挣波动率的钱。
并不是说期货不能做这些，只不过工具运用起来比期权麻烦很多，期权做这些事实际上要更容易一些。
投机者的风险管理，刚才说了投机者如果说奔着高杠杆赌一把的事。那这个事很容易，你就做简单投资好了，买入期权，相当于是买个保险的概念，在市场上去寻找机会当猎人，但是他的风险在哪儿呢？你可能亏十次挣一次，但是挣一次的利润足够弥补你亏十次。刚才也提到了，他的风险管理，是一个执行价格的选择问题。执行价格选择也是很多方法，包括整数位关口，技术分析，我这里给出统计方法，统计方法是什么概念呢？
老外这个事搞得是比较多，下边中证图大家可以看一下，这个相当于用一个蒙特卡罗模拟，因为这个验证过无数次。他用这个软件运行一百万次交易，统计出来结果68.2%的时间，股票落在一个标准差内。咱们反过来想一想，把这些相应执行价格设在这块，是不是获胜概率更大？这个也是一种价格选择方法。在我们看来投机者做的最多的事直接做虚值，或者我们初期跟客户聊，实际上也鼓励做这种交易，因为风险相对最小，风险是最可控的方法。
标准差算法，后面给出了一个公式，这个稍微查一查资料可以查到。
在说一下套利者的风险管理，或者和私募这块接触比较多的事。
所谓套利，套的什么东西？期权里来说纵轴波动率，横轴波动价格，本身从波动率图就可以看到套利机会。在套利这一块，要梳理四个逻辑，首先从期权价来看，这个图给了两个纬度，一个是执行价格，我们也常听到搞期权一个微笑概念，那就是右上角图，有一定偏度和微笑。再一个期权的期限结构，右下角这张图，这两个东西本身就可以直接用来套利。
这个东西如果不太容易理解，你直接看下面郑商所白糖仿真图就可以看到，这个在期权网上可以下载，机会非常多，从我的角度来看，直接看纵的，红颜色的波动率的这一套，同一执行价格不同看涨和看跌不一样这是第一个，同一部分不同执行价格的看涨和看跌一定要符合未定效应，这是第二个逻辑。第三个近月远月期权全是看涨或者看跌，期权结构不一样可以套。第四个期权波动率达到50%—60%，标的期货多少？20%左右，期限套。
套利本身风险可控，但是这里有一个成本问题，刚才说这四个逻辑，成本由低到高，所以先套哪个再套哪个自己算出来。
后面还有一个套保者的风险和做市商风险，今天时间关系我就不展开讲，因为套保者在期权推出来，它的概念相当于把这些风险，需要咱们企业把这些风险打包出来，直接外包出去，让企业或者说是机构做一个选择，主动风险管理，自己对冲还是把风险打包出来一个东西，找相关机构做被动型风险管理。为什么说期权来了？是机构客户或者狼吃狼的时代到来，散户做的事，就是说分工做的更明确一些，各自把各自的需求都说清楚，我们就是做相关产品服务。
做市商这块就是交给专业人士，今天时间关系很多地方不能召开讲，如果说大家感兴趣的话明天我这边营业部还有一个报告，有些东西可以展开说一说，我今天先简单介绍一个框架跟大家说到这里，多谢！
