兴证期货：国债期货市场功能发挥日臻完善

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　　国债期货市场功能发挥日臻完善

　　中国证券报

　　□兴证期货 尚芳

　　2013年9月6日，中金所五年期国债期货的上市是利率市场化进程中的重要环节，作为一种利率期货，它弥补了国内用于利率风险管理的、长期限标准化期货合约的空白，逐步与欧美等发达国家金融衍生品市场接轨。随后，中金所又在2015年3月20日上市十年期国债期货，该标的已经成为目前国债期货合约中成交和持仓量最大的品种。五年期国债期货和十年期国债期货自上市以来运行良好，其在价格发现、套期保值、健全反映市场供求关系的国债收益率曲线、提高国债现券市场流动性、丰富金融期货投资策略以及促进金融机构产品、业务的创新等方面日益发挥重要作用。

　　价格发现、套期保值功能发挥良好

　　国债期货作为标准化的利率期货品种，通过集合竞价阶段得到开盘价后，进入连续竞价交易阶段，报价成交连续，能够提供高透明和连续性的价格信息，同时由于目前国债现券市场做空机制相对受限，在现券市场上做空现券相对较难，而通过持有国债期货空头头寸能够较便捷地在预期利率上行阶段做空对应期限的国债，从而能够获得利率上行所带来的收益。国债期货作为对未来对应期限国债收益率的预期，成为了国债一级市场招标发行定价的重要参考，提高了一级交易商参与的积极性，促进国债的一级市场的发行及定价。

　　作为管理利率风险的有效工具，通过国债期货进行套利保值可以对冲利率单边上行的风险。以2016年第四季度为例，2016年10月底利率结束了近三年的单边下行趋势开始上行，且由于“代持”事件令债券市场陷入恐慌，信用债缺乏流动性，现券持有者迫切需要通过利率衍生品来对冲利率单边大幅上行的风险，国债期货作为较成熟的品种，承担了现券市场中大量的套保盘，持仓量和成交量显著上升，十年期国债期货日均持仓量和成交量均创出历史新高，同时在2016年12月15日国债期货盘中触及跌停，快速充分地向监管层发出反映债券市场情绪的信号，使“代持”事件得到协调，避免了恐慌情绪的蔓延和风险爆发。

　　提升现券定价效率

　　促进金融机构创新

　　国债期货合约实物交割的设计和期现之间套利交易促进了国债现券市场的流动性，特别是可交割券范围内的国债现券流动性的提高较为明显，实物交割的设计使得持有空头投资者通过到期交割来卖出现券，持有多头投资者通过到期交割来获得所需现券，期现套利包括正向期现套利和反向期现套利策略，通过正向期现套利中的做多现券同时做空国债期货，将现券用于期货的交割，反向期现套利通过做空现券同时做多国债期货，将交割得到的现券用于归还做空的现券，可以提高现券市场的成交活跃度，提高现券流动性，促进了现券市场定价的效率，从而健全了反映市场供求关系的国债收益率曲线。

　　国债期货的投资策略主要有三种：一是跨品种套利策略，即可以通过国债期货较为便捷地做多（做空）期限利差或者称为做陡（做平）收益率曲线，以2017年5月份为例，由于监管政策较严，导致国债现券收益率曲线极度平坦化，个别期现甚至出现倒挂现象，在这种情况下可以便捷地在国债期货上建立久期中性的交易策略，可以先做平收益率曲线（做空10年与5年期国债收益率利差）后做陡收益率曲线（做多10年与5年国债收益率利差），博弈收益率曲线形态的变化；二是跨期套利策略，即可以利用国债期货的移仓换月来进行事件套利，当预期开始移仓时（当季合约成交量开始下降，下季合约成交量开始上升），如果多头先移仓，适宜做多下季合约同时做空当季合约，如果预期空头先移仓，适宜做空下季合约同时做多当季合约；三是基差交易和期现套利，基差交易主要是在预期基差走阔时买入基差或预期基差收窄时卖出基差，当基差达到预期水平时进行平仓获利，国债期货可以丰富投资策略，促进基于国债期货或者债券组合的产品创新，提升金融机构业务创新能力和资产管理效率。