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　　月报总结及操作建议：

　　1、目前多数钢企对原料采购较为谨慎，库存量也基本维持稳定。原材料铁矿石价格仍有下行空间，钢厂依旧维持高开工率，房地产等下游需求依旧低迷，市场观望情绪较浓。

　　2、PMI 数据好于预期，钢铁行业PMI 分项数据显示钢材生产减缓、需求稳中有升。但制造业的短期改善仍有待继续观察，需要进一步的刺激措施为经济托底。

　　3、3 月份国内钢厂焦炭、炼焦煤平均库存可用天数上升较快。目前钢厂焦炭、炼焦煤库存已上升至合理水平，后期进一步补库概率较低。

　　操作上，双焦在地产宽松政策刺激之下，以及终端需求复苏影响之下可能会有所反弹，但供需弱势决定了焦炭、焦煤期货难有像样反弹，因而我们建议进行买铁矿抛焦炭焦煤套利操作。且前期钢材价格由于矿价接连下挫失去成本支撑下跌，若铁矿石反弹，钢厂则势必会将成本压力向焦炭转嫁。因此，单边操作仍可以逢高做空思路为主。

　　1 3月双焦走势回顾

　　图：j1505与jm1505叠加走势图(日K)

　　数据来源：文华财经

　　2015年农历春节较往年迟到半月之久，因此钢材终端需求启动也较往年晚。在神华等大型煤炭企业的主导之下，3月份各地焦炭、焦煤市场处在春节过后的降价促热潮之中。期货盘面而言，3月份的22个交易日中，焦炭出现放量增仓下跌走势。焦炭累计下跌95元/吨，成交量增44.6万手，持仓量增5600手。焦煤则缩量减仓下跌，累计下跌31元/吨，成交量减103.4万手，成交量减36654手。

　　2现货市场价格及情绪

　　今年一季度焦炭、焦煤总体呈现先稳后跌格局，1月是钢厂不断向焦化企业施压，3月份各地焦炭价格多次下调，煤矿为了去库存也无意挺价。2015年年初至今钢厂在环保压力下限产力度较大，需求较弱，下游采购理性。目前国内焦炭现货市场继续呈下行态势，4月初，河北局部地区焦炭市场价格仍调降20、西南个别市场降50；而西南地区炼焦煤市场下跌30-50元/吨，国际炼焦煤合同价敲定进口煤打开下行通道。

　　图：主要产区焦炭价格　　图：配合煤种全国平均价格

　　数据来源：wind、方正中期期货研究院 数据来源：wind、方正中期期货研究院

　　国内炼焦煤市场持续弱势运行，因受环保限制，焦钢企业采购品种对于硫份要求较高，导致高硫品种销售困难，因此价格降幅较大，低硫主焦煤价格相对坚挺。个别煤企降价后挺价意愿较强，部分煤企尚未出台新调价动作，但由于2-3 月份澳洲炼焦煤价格跌幅有所收窄，3 月份国内炼焦煤大面积补跌，内外价差再度缩小。力拓、博地及英美资源公司已与日本钢厂就二季度优质炼焦煤供应达成协议，合同价最终定为离岸价109.5 美元/吨，较上一季度大幅下降8.5 美元，大量矿商已经无利可图，澳洲炼焦煤产量有下滑的可能性。

　　3 宏观经济态势

　　3.1 PMI 数据显示经济企稳信号

　　根据最新公布的数据显示，3 月份中国官方制造业PMI 指数升至50.1，略高于50 的荣枯线。该指数高于50 表示相关产业处于增长之中。这一结果比预期要好，此前经济学家预测该指数将从2 月份的49.9 降至49.7。不过，3 月份服务业PMI 指数则小幅降至53.7，相比之下2 月份读数为53.9。汇丰银行制造业PMI指数向上修正为为49.6，高于49.3 的预期值。受到春节后企业经营、生产活动加快、大宗商品价格跌幅收窄和前期稳增长政策的效果影响，3 月份 PMI 小幅反弹，反映出制造业疲软下行的态势有所企稳。但制约制造业扩张势头的内在因素并没有出现根本性转变。制造业的短期改善仍有待继续观察，未来或仍将对经济增长带来拖累，需要进一步的刺激措施为经济托底。

　　图：汇丰制造业PMI 指数 图： 钢铁行业PMI 指数

　　数据来源：wind、方正中期期货研究院 数据来源：wind、方正中期期货研究院

　　在PMI 数据好于预期的同时，钢材PMI 数据仍连续11 个月处于50%的荣枯线下方，显示出国内钢铁行业难改景气度持续低迷状态。中物联钢铁物流专业委员会公布3 月份钢铁行业PMI 指数为43%，较上月回落2.1 个百分点。但若从主要分项指数来看，3 月份生产指数、产成品库存指数出现下滑，分别降至39.2%和50.7%；而新订单指数、新出口订单指数均小幅回升，表明钢材生产减缓、需求稳中有升，持续困扰钢市的供需矛盾正在逐步缓解。

　　3.2 房地产新政微刺激建材板块

　　2015 年3 月30 日下午，央行[微博]、住建部、银监会联合下发通知，对拥有一套住房且相应购房贷款未结清的居民家庭购二套房，最低首付款比例调整为不低于40%。使用住房公积金贷款购买首套普通自住房，最低首付20%；拥有一套住房并已结清贷款的家庭，再次申请住房公积金购房，最低首付30%。

　　2015 年显然大有延续去年的政策风向之势，开年以来房地产方面的政策频频出台，持续宽松。近期存在降息、降低二套房首付比例等利好，房地产市场有望回暖。但受环保成本增加影响，钢厂盈利更加困难，钢厂生产积极性难以明显提高。因此，二季度焦炭供求关系难以改善。3 月份国内钢厂焦炭、炼焦煤平均库存可用天数上升较快。目前钢厂焦炭、炼焦煤库存已上升至合理水平，后期进一步补库概率较低。

　　4 煤焦市场供需状态

　　4.1 焦煤焦炭库存双增

　　库存方面，3 月份焦炭库存处于快速上升阶段。天津港焦炭库存又现大幅提升，面对下游需求冷清，长期供大于需的现状来看，焦炭下行压力依旧较大。目前港口焦炭总库存295.8 万吨，处于持续上升态势当 中。外贸方面，询盘较多，但价格较低，成交一般。鉴于目前钢材处于较为疲软的状态，且焦化厂焦炭库存较高，去库存压力较大，后期部分地区焦炭价格仍有继续下跌空间。

　　图：钢厂的焦炭可用天数 图： 钢厂及独立焦化厂炼焦煤库存

　　数据来源：wind、方正中期期货研究院 数据来源：wind、方正中期期货研究院

　　对炼焦煤而言，钢厂焦化厂炼焦煤库存多以压制炼焦煤库存为主，自农历新年以后，下游焦钢企业焦炉一直有明显的限产，煤企销售压力较大。地方煤企多有增产情况出现，导致厂内库存积压，供需矛盾加大。

　　4.2 焦化企业去库存效果明显

　　目前焦化企业开工率有明显下调，下游企业维持低库存采购策略，焦化企业亏损严重。年产能100 万吨以下焦化企业平均开工率为70%，较上月底降10%；年产能100-200 万吨焦化企业平均开工率为69%，较上月底下降6%；年产能200 万吨以上焦化企业平均开工率为81%，较上月底下降2%。

　　图：钢厂开工率数据(河北) 图： 焦企分产量开工率情况

　　数据来源：wind、方正中期期货研究院 数据来源：wind、方正中期期货研究院

　　煤炭行业脱困政策将围绕控制产能和产量继续执行，政府的政策目标是大幅降低产量，在减产和限产的大目标下，预计各地区和主要企业受政策影响。然而各省份经济考核指标压力下，大型煤企减产尚有有压力。

　　4.3 钢厂补原料库存概率低

　　1-2 月焦炭产量同比下降幅度大于粗钢，焦炭产量过剩情况好于去年。由于焦炭过剩严重，1-2 月份产量同比下降的情况或难以持续，下游钢厂在春季能否提高开工率对焦炭市场尤为关键。

　　图：钢厂焦炭可用天数维持低位 图：粗钢日产量有明显下滑

　　数据来源：wind、方正中期期货研究院 数据来源：wind、方正中期期货研究院

　　今年一季度国内焦炭市场持续疲弱，独立焦化厂开工率小幅下降。尽管焦化企业有所限产，不过高达6.5 亿的产能造成焦炭供应压力居高不下，春节以后华北、西北等地区独立焦化企业焦炭库存大幅上升，后期焦化企业焦炭库存或继续增加。3 月份国内钢厂焦炭、炼焦煤平均库存可用天数上升较快。目前钢厂焦炭、炼焦煤库存已上升至合理水平，后期进一步补库概率较低。

　　五、展望4 月

　　从供给端来看，炼焦煤及焦炭产能均严重过剩，而且新增产能仍在释放过程中。目前焦化企业亏损幅度较小，且4 月初山西瘦主焦煤价格调降30 元/吨，使得焦化企业限产幅度变小。从需求端来看，3 月份炉料端开工率下跌幅度大于钢材，使得钢厂利润有所回升，对冲了钢厂限产对原料需求的冲击。但与此同时，小型钢厂因新环保法被迫加大环保投入，盈利能力下降。由于钢厂焦炭、炼焦煤库存已处于合理水平，加 上利润情况一般，依赖钢厂主动补库存带动焦炭、炼焦煤需求上升的可能性不大。期现结合来看，一季度焦炭、焦煤期现货同步下跌，目前焦煤期货还略有升水，显示市场并未很悲观。综上，供需关系决定了焦炭、焦煤期货难有像样反弹。

　　方正中期 王盼霞