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　　3、宏观：钢厂对2014年终端需求不看好，冬储动力不足

　　(1)央行收缩流动性，钢厂资金偏紧

　　资金条件是体现了钢厂备货能力。10月新增贷款仅5061亿，低于市场预期。目前市场整体资金面偏紧，下半年的利率水平震荡上行，央行公开市场操作方面也不轻易释放流动性，尤其是月末和季末，市场利率均出现明显上升。因此，市场资金整体偏紧，钢厂资金压力也较大。

　　图表21： 金融机构新增人民币贷款(单位：亿元)

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　图表22：沪大额银行承兑汇票贴现率

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　(2)调结构主调下经济平稳运行，终端需求不乐观

　　2013年市场关注城镇化概念，钢焦供需两旺，价格大幅波动。2014年调结构成为主基调，靠投资拉动市场的可能性已经极小，加上央行货币紧缩政策导致的市场资金紧张，钢厂不看好2014年钢材价格走势。

　　从终端需求看，房地产调控力度从紧，受房价上涨影响，各地调控政策频现，房地产新开工、施工以及销售同比均出现回落，基础建设投资同比目前虽然依然保持在20%以上，但从去年9月份开始基数大幅提升，预计后期同比数据出现回落。

　　图表23： 房地产新开工、施工、销售同比(单位：%)

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　图表24：基础建设投资累计值及同比

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　四、市场结构：远期高升水难再现

　　1、高升水难再现，远期贴水可期待

　　10月中下旬以来盘面下跌，现货温和上行，期现价差修复，目前近月合约平水，5月合约升水50元/吨左右，9月合约焦煤升水70，焦炭升水90。随着市场预期悲观，远期高升水的局面后期难以再现，焦炭利润偏高，焦煤供需趋弱，会引发市场打压远期合约，不排除远期贴水的可能。

　　图表25：焦炭基差

　　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　图表26：焦炭1-5价差

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　图表27：焦煤基差

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　图表28：焦煤合约间价差

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　2、品种间价差：焦强煤弱持续，择机再入场

　　虽然目前J/M已经上升至历史高位，但焦煤各环节库存高，焦炭焦化厂及钢厂库存均偏低，两者强弱关系没有发生改善，价差回落后可择机再入场，中短线操作。

　　图表29：煤焦比

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　图表30：钢焦比

　　资料来源：wind 新湖期货研究所

　　五、结论及风险提示

　　结论一：今年冬储不及预期，煤焦节前涨幅有限。主要因为：(1)钢厂及贸易商低库存策略已经成为常态。主要表现在钢厂原材料低库存、产成品低库存；贸易商社会低库存。(2)资金紧张，影响下游备货能力；(3)2014年调结构成重点，靠投资拉动经济的时代已成过往，钢厂不看好后市。

　　结论二：炼焦煤供需结构失衡，焦炭远月盘面利润偏高，中长期下跌空间较大。受宏观大势以及产业链结构影响，煤焦远月大幅升水已经不可能。

　　由此，我们建议：(1)空焦煤多焦炭套利择机再入场，中短期操作；(2)2014年1季度看空煤焦，春节前后择机入场做空JM1405、J1405合约。

　　新湖期货 付得玲

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