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　　宏观面，09年初大规模经济刺激方案的实施，推动了全球经济触底反弹，美国、日本、欧洲主要经济发达体经济显示明显启稳迹象，一系列宏观领先指标给出了指引，我国经济增长亦大幅回暖，同时IMF、OECD均上调了2010年经济增长预期，预期全球经济GDP增长3.1%、3.4%，我们认为2010年全球经济稳步增长无可置疑，量化宽松的货币政策虽有退出预期，但全球流动性仍充裕，美国将在大部分时间内维持低利率水平。

　　供求面，在商品属性与金融属性共同作用下，09年铜市演绎了“V”形反转。我们认为2010年全球铜供需将维持弱势平衡，供应短期依旧充裕，但伴随铜矿品位的持续下滑，中长期铜供应偏紧，第一阶段去库存化导致需求回暖，伴随铜价持续上扬，库存再度呈现增加，补库实际上消费提前，一旦补库的数量大大超过需求实际增长量，结果不言而喻，短期产能的释放、库存的攀升及金融属性的弱化，对铜市上涨形成压力，因需求相对于供应量具有更大的弹性，2010年供求关系的核心是需求，需求将成为价格变化的源动力，我们需要更多评估下游行业需求状况，需要重点关注的是，全球需求恢复的程度能否跟上供应快速增加的步伐。

　　风险面，市场可能存在的现象，由于通胀、货币贬值的预期，资金做空美元买入商品，从而产生囤积金属铜的需求，这种需求在一定程度上又推高铜价，而铜价的上涨又会引起更多的再囤积、再保值的欲望，价格泡沫产生，库存若未被大规模的消化，最终泡沫也将破灭。

　　一、09年铜市行情回顾

　　09年铜市可谓牛气冲天，一路高歌猛进，市场呈现 “V”形反转，LME三月期铜从08年12月底2900美元上涨至目前7000美元附近，年度累计涨幅高达140%，12月初LME期铜一度创出高点7170美元，沪铜从24000元上涨至55000元左右，年度涨幅达130%，因商品属性及金融属性双重动力推动下，铜市演绎了这波牛市行情，具体可细化为需求回暖、流动性、弱势美元及通胀预期四大主因，而且不同阶段市场影响因素权重不同。

　　第一阶段，年初铜价始终在成本价区域徘徊，市场存在超跌反弹需求，同时我国政府扮演了重要角色，国储收购铜，缓解了全球铜供应过剩的压力，加大后期铜需求紧张的预期，铜价呈现反弹。

　　第二阶段，为减缓经济下行，各国央行史无前例的一致减息，实行相对较宽松的货币政策，出台大规模的财政刺激计划，带动实体经济触底回升，铜终端消费需求明显回暖，直观表现，交易所显性库存呈现下降，铜价再度攀升。

　　第三阶段，美元货币体系受到挑战，美国步入“零“利率时代，市场纷纷抛售美元，美元持续贬值，跌跌不休，对以美元计价的铜产生支撑，货币供应量充裕，流动性推动投资需求，同时资金开始眷顾商品市场，LME铜持仓一路攀升，资金做空美元买入商品，铜价更上一层楼。

　　第四阶段，宏观经济持续向好，国庆后铜市打破为期两个多月三角形整理形态，选择向上突破，同时黄金突破1000美元大关，而且屡创纪录新高，通胀预期升温，投资需求拉升，铜价牛气冲天。

　　图1  沪铜主力连续期价及LME03期价

　　二、2010年全球经济持续回暖

　　1. 主要机构均上调明年经济增长预期

　　国际货币基金组织(IMF)发表的最新一期《世界经济展望》报告说，全球经济正在艰难恢复，金融环境已经显著改善，但是仍然需要时间等待就业市场的明显改观，经济下行的风险主要来自发达经济体私营部门的需求不振，挑战依然存在，IMF预测，2010年全球GDP 将实现3.1%的增长，高于前一期的预测，主要经济体2010 年GDP 都将实现正增长，其中美国GDP 将增长1.5%，日本增长1.7%，欧元区增长0.3%，中国将达到9%。

　　图2 全球主要经济体GDP增速

　　经济合作发展组织(OECD)预期2010年全球经济增长3.4%，其中美国GDP将增长2.5%，欧元区增长0.9%，并上调了我国经济增长预期，预计我国明年经济将加速至10.2%。

　　图3  OECD全球综合领先指标

　　2. 经济数据显示经济回稳明显

　　09年初，全球大规模的经济刺激计划的实施，导致全球经济经历低谷后呈现明显复苏，已公布宏观经济数据显示，美国第三季度GDP环比增长2.8%，结束了连续四个季度环比下降，一年以来首次出现增长，创07年9月以来最高记录，其它各项领先指标也回升明显，经济增长的引擎房地产市场触底反弹，成屋销售、预售房屋均优于市场预期，制造业活动复苏，工业订单增加，零售销售数据大幅回升，预示经济前景的关键指标失业率好转，就业市场持续恶化的势头将得到遏制，伴随失业率的降低，对经济贡献度约70%的个人消费将有望增加；欧元区09年第三季度GDP虽然同比仍下降4.06%，但同比降幅明显缩小，欧元区09年11月服务业及制造业PMI均高于市场预期，创07年11月以来最高水平，工业订单回升明显；日本09年第二季度GDP环比增速转正，结束了连续四个季度的下降，第三季度环比增速0.3%；09年初，为进一步扩大内需，促进经济增长，我国政府计划在2010年底前投资4万亿，并提出促进经济增长十项措施，同时地方政府积极响应，纷纷扩大投资额，演变成了10万亿的巨额投资，目前经济数据显示，经济明显回暖，三季度GDP同比增长8.9%，前三季度同比增长7.7%，从拉动经济增长的“三驾马车“投资、消费、出口”看，经济回暖稳步回升，投资方面， 09年1-11月份城镇固定资产投资完成额累计同比增长 32.10%，显示投资仍然强劲。消费方面，11月份社会消费品零售总额同比增长 15.80%，增速创出今年2月份以来的次高水平。进出口方面，11月份无论是出口还是进口，增速下滑的幅度明显大幅收窄，凸现进出口回暖迹象明显。从国内发电量及PMI两个宏观领先指标看，前三季度发电量同比增长1.9%，相比二季度出现快速的回升，11 月份发电量同比增长26.9%，电力需求与经济增长具有高度相关性和同周期波动，电力需求的增长充分反应了我国经济启稳回升，09年11月制造业采购经理指数(PMI)为55.2，自09年3月份以来连续9个月维持经济的分水岭值50.0以上。

　　3. 量化宽松货币政策短期不会改变

　　宽松货币政策收紧起源澳大利亚，2009年10月～12月连续三次在货币政策会议上加息，成为首例加息的国家，印度、越南等国家也相继发出政策收紧的信号，欧洲央行也开始紧缩流动性，欧洲央行09年12月议息会议后虽然宣布将继续维持欧元区利率在1%的历史低点不变，表示将在2010年缩减紧急贷款规模，但这些国家综合实力及全球影响力有限，仅造成货币政策收紧的预期，其他国家未效仿，各国行动不一，只有美国政策的变动才能代表发达国家政策取向，因此，判断2010年全球是否全面性货币政策松动还是要看美国政策的转变，美国在加息时间点上，将会非常谨慎，美联储主席伯南克多次表态，美国经济虽然触底反弹，但经济复苏依旧脆弱，我们认为，目前美国就业市场有所改善，但失业率仍维持10%以上，高居不下，银行信贷及房地产危机未完全解除，CPI仍处于低位水平，通胀维持可控制范围内，只有经济有明显复苏迹象，美国才会考虑加息，因此，明年美国有望继续维持低利率水平，目前美国M1、M2同比均大幅增长，环比增速也处于较高水平；我国中央政治局工作会议强调，为进一步有效应对国际金融危机冲击、巩固经济回升基础，保持宏观经济政策的连续性和稳定性，2010年继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，根据新形势新情况着力提高政策的针对性和灵活性，努力实现经济平稳较快发展。当前我国与日本的M1、M2在09年均呈现大幅上升的趋势。我们预计，2010年量化宽松货币政策虽有退出预期，但全球流动性依旧充裕，全球扩张性货币政策也为未来滋生通胀预期埋下了种子。

　　图4 美国M1、M2同比增速 

　　图5 中国M1、M2同比增速