燃油存供应过剩局面 后期走势仍面临较大压力

　　要点提示：

　　十一月原油库存持续上升，同时馏分油库存持续下降。这实际上反映了美炼厂迟迟没有进入满负荷生产状态。估计进入12月份，炼厂开工率会上升。随着炼厂生产率提高，馏分油库存将出现上升趋势，原油库存会进入下降状态。

　　从CFTC持仓看，市场进入多空均衡状态。随者空头大量平仓离场，持仓结构揭示价格已缺乏大的下跌动力。而目前平衡市若打破，将导致新的资金分化。

　　原油价格走坚，下一阶段可能结束传统的弱势阶段，步入反弹，考验上涨潜力。

　　新加坡燃料油库存大幅增加至历史高位，反映出目前仍存在严重供应过剩的局面，总体偏空。本年度最后一个月燃料油走势仍面临较大压力。

　　原油与燃料油的强弱特征会更加明显。如果原油上涨确立，则有可能拉动燃料油上涨。短期二者势差会有一个拉大的过程。

　　燃料油：原油上涨带来契机

　　十一月沪燃料油继续惯性下跌。沪燃料油主力合约FU0703报收于2920元/吨，较上周约跌90点。新加坡及黄埔燃料油现货市场供应压力仍然较明显，支撑来自于国际原油的止跌盘整。

　　本月NYMEX原油震荡走高，前期弱势有所改变。近月合约重回60美元之上。本月原油因库存大幅增加，一度探底54.86美元，之后仍能收复跌幅，震荡走高。本月阶段性利多的因素有： 美元贬值、OPEC成员国可能再次减产，天气转冷、以及基金持有净多头寸等。

　　本文试图分析沪燃料油期货近期走势的成因及后市变化。

　　一、影响国际原油的主要因素

　　1、美元贬值冲击商品期货

　　本月美元指数大幅下挫，直逼前期底部80.42，并促使金属期货价格大涨，商品期货市场受到冲击。市场普遍认为，美联储已经完成加息周期而欧洲央行更多紧缩政策正等出台，美欧利率预期的此消彼长促使美元指数大跌。美国第三季度GDP环比年率增长修正为2.2%。另外对美元不利的因素来自于中国外汇储备超过1万亿美元及存在巨额外汇储备多元化的可能。

　　下半年中国宏观调控的意图明显，力度加大。中国经济上半年GDP增长了10.9%，经济数据显示经济成长中通货膨胀压力逐渐增大。中国央行一年中三调存款准备金率，可见中国遏制货币信贷过快增长的决心。预计今年中国经济仍将保持平稳较快增长速度。

　　今年第四季度国内外经济走向仍值得关注。从深层次看，长达四年的世界经济增长周期正受到质疑。同时随着中国出口价格上升，中国对全球通胀的压制作用减弱。控制通胀和经济成长的矛盾日益明显，金融市场也将持续笼罩在加息的阴影之中。

　　2、世界原油供求关系：

　　06年全球原油需求将保持增长，高油价抑制需求增幅。美国能源资料协会(EIA)十一月能源月度报告略上调了石油需求估值。2006年第四季全球石油需求预期为每日8,710万桶，调上10万桶；全球2006年石油平均日需求为8500万桶，与前次预估值持平，年增幅为120万桶；中国方面, 2006年全年原油日平均需求740万桶，年增7.2%，与前次一致。

　　中国原油需求反弹，近期进口量明显增加。据中国发改委报告，2006年中国成品油消费需求最低增速为5.4%，约增900万吨，因而原油需求要新增1500万吨，总量达到3.15亿吨。从中国官方统计数字看，06年前十中国进口原油12007万吨，较去年同期增14.10%，这可能与中国开始向战略石油储备库注油有关；06年前十月中国原油加工量为25053万吨，较去年同期增5.3%；同期产量为15336.9万吨，同比增1.5%，产量增速要远小于需求增速。据测算，中国前七月原油需求量为660万桶/日。

　　国际石油输出国组织(OPEC)达成减产协议，决定自11月1日起在实际产量的基础上每日减产120万桶或4.3%，把日产量削减至2630万桶(不含伊拉克)。一些成员国表示，在12月OPEC会议上可能进一步 日产量50万桶。这是OPEC两年多来首次减产，旨在遏制油价急挫之势。OPEC希望其一蓝子原油平均价能维持在每桶60美元上方。面对原油下跌， OPEC成员国一致同意削减产量100万桶/日以应对国际原油暴跌，但成员国之间对于如何分配减产配额存在争议，同时也担心非OPEC国家乘机抢占市场份额，使得减产决议延迟出台。因此OPEC减产对油价的影响取决于：成员国执行减产的力度，非OPEC产油国如俄罗斯是否减产，来自美国的压力等。减产效果在目前高库存下受到市场质疑。

　　图一：全球原油季度需求

　　3、地缘政治格局：

　　美国中期选举已在11月7日举行，投票结果民主党在时隔12年之后重新获得参众两院的控制权。而使共和党败北的主要问题出在伊拉克战争。预示着未来美国伊拉克政策将出现重大调整。同时有统计报告显示，若民主党执政，石油价格下跌的可能性很大。

　　伊朗及朝鲜核问题是当前焦点。安理会决议要求伊朗在8月底前停止铀浓缩活动，否则将面临经济制裁。8月22日伊朗正式就其核问题答复了联合国安理会，并表示不会终止铀浓缩活动。美国和德国表示，伊朗对其核问题的答复没有达到联合国安理会的要求。这显示有可能对伊朗进行制裁。伊朗目前的军事演习也似乎显示了其强硬立场。

　　随着伊朗宣布成功实现纯度为3.5%的铀浓缩，伊朗与西方就核问题的矛盾冲突愈加突出。伊朗核问题悬而未决，仍是潜在利多。伊朗的态度始终强硬，不愿放弃和平使用核能的权利。市场仍然保持紧张，尽管伊朗一再向市场保证，不会因同西方的核问题争端而停止原油出口。伊朗核问题是基本面上最具“实质性”的影响因素，它的影响是深刻的，面对具有伊斯兰教殉道思想和极端政治意识形态的伊朗，不能不担心事态的进一步恶化。同时美能源部长称，阻止伊朗继续进行核研究比遏止高油价更为重要，并为伊朗石油出口中断进行了最好的准备。

　　伊朗核危机、尼日利亚石油生产持续受到武装袭击等因素仍然对全球石油供应构成威胁，尼日利亚从2月爆发武装冲突后，石油产量减少三分之一。在油价较低时这些利多因素尤其有效。回顾历史，在1980年伊朗就因其内部革命导致石油生产中断，引发石油危机。

　　4、季节性因素：炼厂冬季检修期将结束

　　炼厂冬季检修期将结束，加工率逐渐上升。本周数字显示，炼厂原油日加工量1520万桶，装置运转率较上周的87.1%有所提高，比9月上旬高峰期下降较多。冬季取暖油需求高峰期将出现在寒冷的冬季。

　　今年冬季气候，据气象机构预报，美国东北部地区11月气温将高于正常，12月及1月将低于历史同期正常气温水平。未来几个月取暖油和天然气需求或许能给能源价格提供一定的支撑。

　　5、原油库存：库存利空

　　截止06年11月24日，原油库存为3.408亿桶，较上周降30万桶，较去年同期增1840万桶。馏分油库存达到1.328亿桶，较上周减100万桶，较去年同期增120万桶。汽油库存为2.011亿桶，较去年同期减320万桶。

　　图二：美国原油、馏分油每周库存

　　本月原油库存持续上升，比上月上升幅度达650万桶，同时馏分油库存持续下降。这实际上反映了美炼厂迟迟没有进入满负荷生产状态。原因可能是馏分油库存较高，而市场需求并不旺盛。往年同期，馏分油库存已进入上升期。因炼厂生产不足，馏分油库存目前已下降到略高于去年，而10月初高出幅度达到2270万桶。因此，估计炼厂开工率会上升，馏分油库存也将随着炼厂生产率提高而很快出现上升趋势。

　　从原油库存变化周期看，9月原油库存出现季节性下降低点之后，10月有一个上升期，为冬季取暖油生产备库，11、12月库存或升或降，总体幅度不会太大，位于年度低水平。今年原油库存估计在12月份会进入下降状态，略晚于同期。

　　从下图看，今年原油库存水平是近八年的新高，可供应天数也略高于去年，因此供应充裕是不容置疑的。可以有效降低冬季需求旺季时供应中断的风险，压制原油价格的过分上涨。原油高库存仍然会在油价高涨之时成为主要的利空因素。

　　图三：美国原油库存变化周期

　　6、持仓结构 ：非商业净仓再度转为净多水平

　　图四：美国原油持仓结构

　　椐美CFTC原油最新持仓，截止11月21日，基金净空再度转为净多，持有净多12437手，较上期减4916手；总持仓115万手，较上周减6.7万手。