博时张李陵:阶段性调整持续 债市长牛概率大

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　　□博时稳定价值基金经理 张李陵

　　市场永恒不变的就是变化，想一劳永逸地找出一种万能的投资理念，是不太可能的。如果希望做出一点点成绩，就不能停留在熟悉的投资框架中。当我以为自己发现了市场规律，信心爆棚的时候，往往很危险，大概率会亏钱；相反的，当我战战兢兢、小心翼翼的时候，反而有可能发现了新的投资规律。所以，越是熟悉的框架，可能风险就越大。

　　上周债券市场小幅波动，“十一”后利率先是受地产调控影响明显下行，而后有所调整，10年国债收益率比9月底下行3个基点到2.695%，资金面较为宽松，信用市场上涨幅度较大，尤其是中低等级信用债。从上半年的持续宽松，到通过限购收紧地产杠杆，中国的货币政策已经在短期内发生了变化。对此，笔者认为单纯基于房地产的原因而出现的调整一般不会持续很长时间，从长期来看，实体经济依旧存在下行趋势，债市出现长牛市的概率较大。

　　经济下行趋势尚在 债市长牛难改

　　判断经济是否通缩，最重要的指标是CPI，代表的是居民消费倾向，如果居民更多倾向于消费，而不是投资的话，CPI就会比较高。现在的情况是PPI较高，而CPI并不高，原因在于房产投资和汽车消费这两个“黑色系”产业今年受到了较高的关注。居民买房买车，拉动投资和PPI，但挤占了非耐用品的消费，所以虽然三季度CPI有所回升，但笔者认为大趋势还是下降的，主要是由于居民的消费倾向预期还会下降，尚未出现好转迹象，而CPI的下降，会使得货币政策持续保持宽松，对债市来说是利好的。

　　前期导致债市调整的因素主要有两个方面，一方面是居民对资产的偏好。居民对债市，甚至股市的偏好较弱，同时房价上涨较快，楼市会吸引居民相对更多地关注房产，进一步降低对债市的偏好；另一方面，货币政策同样影响债市。对房价泡沫的高度重视，致使房价上涨后，降息降准等利好债市的货币政策较难以实现，债市也就同样失去了上扬的动力。

　　债券市场代表的是企业的资本开支，如果资本开支多的话，代表银行的信贷比较好，债券市场会出现比较大的调整。笔者认为仅基于房地产的原因而出现的调整一般不会持续很长时间，从长期来看，实体经济依旧存在下行趋势，债市出现长牛市的概率较大。

　　维持长久期投资策略

　　笔者目前管理着博时旗下多只债券型基金，博时稳定价值基金，自2007年成立以来累计收益99.81%，基金过去一年、两年、五年业绩同类排名稳居前1/3，显示出长跑优胜的特性。结合现在正在调整的债券市场，就笔者目前管理的债券基金投资运作而言，我的投资策略主要是“长久期策略”。所谓久期，就是债券价格对利率变化的敏感程度，这两者是反向相关的。只要利率持续走低，或者保持低位，长久期的债券就能有更高的定价，为投资者带来丰厚的回报。从目前来看，实体经济尚未有复苏迹象，在这种情况下利率会持续保持低位。然而，一个可能的变数是汇率，如果人民币汇率出现大幅下挫的情况，政府出于汇率维稳，有可能会提升利率，不过目前看，人民币汇率出现猛然暴跌的情况可能性不大。所以，在经济不好的时候，依托长久期投资，债市反而可能走出牛市。

　　在当前的投资环境下，我们建议投资者选择稳健型的产品，以赚取长期收益。当前债市在短期调整，笔者觉得这个调整在未来可能还会持续。但前面已经分析过，因为利率还有下行的空间，所以长远来看，大概率还是看好的。当市场不好时，我们主要采取防御的策略，多配利率债，保持流动性。