年初以来，国内供给侧改革强势推进，煤炭企业普遍限产，加之环保政策高压，导致减产限产不断供给大幅下降。另一方面，房地产价格迅速上涨，泡沫继续扩大。新开工、销售以及投资数据大增，刺激钢铁企业需求。煤炭产业链库存水平全面处于历史较低位置。导致国内煤炭现货与期货价格持续上涨。9月至10月，钢铁、煤炭主产区环保限产政策较为密集，对于库存处于历史低位的黑色系商品，造成供需错配引发疯涨行情。
但是我们认为，煤炭短期价格继续上涨动力已经大大削弱，市场或现九月的垂直下跌行情。一方面，供给侧改革导致的煤炭价格快速上涨短期获利已经到达极限；另一方面，房地产泡沫持续发酵造成的钢厂对焦炭原料的需求上涨开始存疑，房地产在调控高压之下对螺纹钢的需求势必减少，并且在煤炭价格大幅上涨后，钢厂利润被蚕食，盈利率下降，开工意愿主动降低，市场短期下行风险渐露。
一、基本面分析
1、供给侧改革进程或放缓，近期煤炭产量增速回升
在供给侧改革的推动在，1-8月，全国原煤产量217887万吨，较去年同期减少24749万吨，下降10.2%。1-8月份原煤产量较年初Mysteel发布的《去产能报告》中的预测值偏低1.57亿吨。其中，山西、内蒙古、陕西三省区对全国原煤产量下降贡献最大。1-8月份，三省区原煤产量合计同比减少17103万吨，对全国原煤产量下降的贡献率达到69.1%。
图1-1原煤产量
资料来源：wind数据
供给侧改革进度超预期，在价格大幅上涨的情况下，短期内改革进程或放缓。2016年1-6月份，据工信部副部长冯飞介绍，上半年淘汰钢铁产能 1300万吨，完成全年任务的30%；1-7月份，据发改委主任徐邵史介绍，前7个月淘汰钢铁产能2100万吨，完成全年任务的47%；据2016年9月30日中国冶金报新闻《今年化解钢铁过剩产能目标已完成 77%》，中国钢铁工业协会顾建国表示，截至8月底，化解过剩钢铁产能已经完成今年目标任务量的77%。预计全年目标任务能够完成，甚至可以超额完成。2016年7月和8月分别完成全年任务的17%和30%，进程实质性提速，2016年任务完成大概率超预期。
目前全国 76 家重点煤炭企业集体申请复产，报告已经递交至能源局，要求 276天调整回原来的 330 天生产限制。并且，8-9月份期间，华北地区独立焦化企业利润普遍超过180元/吨，使得这一时间段内的独立焦化企业开工率有所上升。截至9月23日，小型独立焦化企业开工率上升至77.4%，大型独立焦化企业开工率上升至87.2%。焦炭产量增速回升，目前增速已经在0以上。另外，世园会闭幕式和中国拉美企业家高峰会议期间的限产已经结束，后期面临复产。
图1-2焦炭产量
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煤炭库存处于历史低位，但是有回升的迹象。目前国内钢厂焦炭平均库存可用天数下降至7天，钢厂炼焦煤平均库存可用天数下降至 11天，均处年内最低水平。截至9月23日，京唐港、日照港、连云港、天津港四个港口炼焦煤库存总量为67万吨，较二季度末减少41.55万吨。再加上青岛港及湛江港库存，港口炼焦煤总库存为198.55万吨，较二季度末减少31.25万吨。受下游需求带动，港口炼焦煤持续紧张，港口炼焦煤库存下降至年内新低。截至 9月23日，50家样本钢厂及100家独立焦化企业(由原来53家改为100家)炼焦煤总库存量为1012.34万吨，较7月1日减少178.06 万吨。
图1-3钢厂焦炭和焦煤可用天数
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图1-4样本钢厂焦炭可用天数
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图1-5独立焦化厂厂库库存
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2、钢厂盈利率降低，房地产限购或影响需求
钢厂盈利水平与高炉开工率成正向关系。7、8月份钢价持续拉涨后，钢厂吨钢利润可观，生产积极性有所提高，粗钢及成品材产量均有所上升。但是9月以来近期煤炭价格迅速上涨，钢铁厂利润被蚕食，全国钢厂盈利占比下降。导致高炉开工率下降，降低煤炭需求。截至 9 月 30 号，全国高炉开工率为79.56%，较 8 月末下降 1.1 个百分点，同时全国钢厂盈利占比大幅下降，从 8 月末 80.98%升至 61.96%。9 月中旬 100 家重点监测钢铁企业(集团口径)本旬共生产粗钢 1774.21 万吨、生铁1722.04 万吨、钢材 1696.30 万吨、焦炭 350.83 万吨。
图2-1高炉开工率
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今年以来房价暴涨，销售数据迅速增长，开工增加，但是拿地增加不多，说明房企不看好长期的地产行业，尽快盖楼卖掉降低库存。国庆出台密集的限购政策，包括南京、武汉、合肥、济南、无锡、成都、郑州等在内的20个地级市祭出楼市新政，涉及限购、限贷及土地供应政策，这说明政府在给全国过热的楼市降温方面达成共识。后期房地产行业或面临回调压力。
图2-2 房地产投资回暖
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二、投资分析：利空因素悄然增多，煤炭过热价格或短期熄火
近期煤炭价格大幅上升，现货企业连续调升价格。9月份山西焦煤集团两度上调精煤价格，铁路车板价累计上调180元/吨左右。山焦就港口下水煤价格进行补涨，港口炼焦煤价格上调100-170元/吨，10月1日开始执行。9月29日，中国煤炭运销协会无烟煤专业委员会在河北邯郸召开第六次会议，会议商讨最终决定将无烟喷吹煤价格南方上涨90元/吨，北方上涨130元/吨，于10月1日执行。
期货方面焦炭主力合约也是连续多个交易日上涨，持仓大幅上升接近4月底的持仓高位。市场情绪高涨，几乎听不到做空的声音，这个是市场情绪接近疯狂的信号。
综上所述，今年去产能的任务已经完成了77%，预计能超额完成任务。在煤炭价格迅速拉升的情况下，接下来可能放缓去产能的压力。未来房地产在限购高压之下，能否维持高开工高购地存疑。在煤炭价格大幅上涨后，钢厂利润被蚕食，盈利率下降，未来煤炭的需求可能降低，市场可能快速下跌，阶段性做空机会显现。操作层面，我们预计40%资金做空，目标止盈位在900-1100/吨附近，止损位在1701合约在前期高点1584/吨附近。
图2-3 焦炭日线图
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