重磅！公募基金流动性风险新规最全解读！

这可能是目前最先进的买基金方式，新浪基金小秘书只能帮您到这里啦。新浪基金实盘大赛，牛人带你选基，一键跟投，“何时买何时卖”统统不用愁！高手投万元60天赚941元，快来跟投，快来挑战高手！【我要参赛】

　　中国基金报记者李树超

　　今天，证监会发文就《公开募集开放式证券投资基金流动性风险管理规定（征求意见稿）》对外公开征求意见。

　　《管理规定》总结反思了2015 年股市异常波动以来历次行业风险事件的经验教训，针对当前行业发展现状与突出问题，以加强公募基金流动性风险管控为核心，对现有开放式基金的监管规则进行了较为全面的梳理修订。

　　法规内容不仅对行业现有各类偏股型基金、债券型基金以及货币基金的投资运作行为进行调整约束，也可能对行业未来的产品形态与发展格局产生一定的影响。

　　委外定制基金设立规范、流通股投资比例限制、大额申购和巨额赎回、极端情形下的应急工具、货币基金分类监管等市场关注的热点问题都有了说法，现在，就随基金君对《管理规定》展开解读。

　　1、法规目的：强化公募基金流动性风险管控

　　公募基金的流动性风险是指基金管理人未能及时变现基金资产以应对投资者赎回申请的风险，本质上是基金组合资产的变现能力与投资者赎回需求的匹配与平衡问题。

　　其中，开放式基金由于需要每日接受投资者申购赎回，流动性风险是其固有风险之一。做好流动性风险管控是我国公募基金行业持续健康发展的基石，也是确保资本市场乃至整个金融体系稳定的基本要求。

　　证监会起草的《管理规定》第一条便提到了法规的目的：

　　第一条 为加强对公开募集开放式证券投资基金（以下简称开放式基金）流动性风险的管控，进一步规范开放式基金的投资运作活动，完善基金管理人的内部控制，保护投资者的合法权益，根据《证券投资基金法》、《公开募集证券投资基金运作管理办法》、《货币市场基金监督管理办法》及其他有关法律、行政法规，制定本规定。

　　2、出台背景：流动性风控压力加大

　　一方面，加强流动性风险管控是现阶段我国公募基金行业稳健发展所面临的突出问题，具有现实紧迫性；另一方面，加强流动性风险管控也是当前全球资产管理业监管改革重点。

　　历经近20年的探索，借鉴成熟市场经验，我国公募基金行业已经初步建成以法规底线约束为主、以货币基金为防控重点的流动性风险管控机制，基本满足了行业初期风险控制的要求。但近年来，基金行业市场环境发生较大变化，流动性风险管控压力日益加大。

　　突出表现在以下四个方面：

　　一是2015 年股市异常波动期间，受基础市场流动性缺失、投资者集中赎回等因素影响，我国公募基金行业遭受严峻考验，尤以偏股型开放式基金流动性风险表现最为突出，市场大幅调整期间，个别基金公司因集中持有中小市值股票而面临较大流动性管理压力。

　　二是随着经济下行压力加大，我国债券市场信用风险逐步暴露，债券违约事件时有发生，涉及违约债务主体范围逐渐扩大，打破“刚性兑付”成为共识。公募基金持仓债券发生违约将对基金份额净值产生直接的负面影响，容易引发持有人集中赎回，发行人信用风险引致基金流动性风险的可能性加大。

　　三是 2016 年以来，大量机构委外资金涌入公募基金，引起市场较大关注。由于持有人结构高度集中，机构同质化，资金呈现“大进大出”特点，市场突变情况下赎回行为高度一致，给基金投资运作带来较大压力，并潜在可能损害中小投资者利益等系列问题。

　　四是 2016 年底债券市场大幅调整，货币市场利率快速上行，机构投资者短期集中大额赎回，个别货币基金面临投资者赎回与市场流动性缺失的双重挤压。

　　3、基本思路完善流动性风控指标和风控机制

　　此次起草的《管理规定》，拟以证监会公告形式发布，作为《基金法》、《公开募集证券投资基金运作管理办法》与《货币市场基金监督管理办法》的配套规范性文件，重点解决两方面问题：

　　一是根据最新市场情况与行业发展现状，对现有监管规则进行全面“查缺补漏”，以问题为导向，结合2015年股市异常波动以来历次行业风险事件的经验教训，围绕基金投资运作与申赎管理，进一步完善开放式基金流动性风险管控指标体系，同时兼顾偏股类和固定收益类基金的潜在风险。

　　二是要求基金管理人针对性建立完善流动性风险管控机制，督促基金管理人强化自我风险管控，建立以压力测试为核心的流动性风险监测与预警制度，强化机构主体的风险管控约束机制。

　　4、主要内容全流程管控开放式基金流动性风险

　　《管理规定》共分为十章三十八条，涉及基金管理人内控管理及开放式基金产品设立、投资运作、申购赎回、估值与披露等具体业务环节的规范。主要内容如下：

　　（1）加强新设基金的投资者集中度管理

　　基金管理人拟新设单一投资者占比达到或超过基金资产净值50%的基金，需满足以下规范：一是公司自有资金、股东资金认购产品不少于1000万，将产品设立间接与公司资本挂钩，限制随意无序发行；

　　二是非货币产品的运作方式限定为封闭式或者定期封闭（封闭周期不低于3个月），限制委外资金快进快出、同向操作对基金流动性的冲击；

　　三是新设产品在披露文件中明示类别，不向个人投资者公开发售，避免不公平对待个人投资者。

　　此外，允许存量基金通过变更注册方式调整，否则，应遵循以下要求：

　　一是审慎评估大额申购对基金持有集中度的影响，避免单一投资者集中度达到或者超过50%；

　　二是为保障其他投资者的知情权，要求在基金定期报告中披露单一持有人占比超过20%的情况。

　　第十四条 （新设基金加强投资者集中度管理）基金管理人新设基金，拟允许单一投资者持有基金份额比例超过基金总份额50%情形的，应采用封闭式运作或定期开放运作且定期开放周期不得低于3个月（货币市场基金除外），并采用发起式基金形式，在基金合同、招募说明书等文件中进行充分披露及标识，不得向个人投资者公开发售。

　　《管理规定》的第十二、十三条则详细规定了基金的开放式运作要求：

　　第十二条 （开放式设计基本要求）基金管理人应在基金产品的初始设计阶段，综合评估分析投资标的流动性、投资策略、投资限制、销售渠道、潜在投资者类型与风险偏好、投资者结构等因素，审慎决定是否采取开放式运作。

　　第十三条 （特殊品种封闭式要求）对于主要投资于非上市交易的股票、债券及不存在活跃市场需要采用估值技术确定公允价值的投资品种的基金，不得采用开放式运作。

　　【业内点评】基于流动性考虑，基金产品在设计阶段就要考虑投资资产流动性的情况，增加审慎决定基金开放式运作的要求，从初始阶段控制新基金流动性风险。而针对特殊品种，如定增基金则明确要求不得开放式运作，将大大降低这类品种的流动性风险。

　　而对投资者集中度管理中，对单一投资者持有基金份额比例超过基金总份额50%的要求有三：一是应采用封闭式运作或定期开放运作且定期开放周期不得低于3个月（货币市场基金除外）；二是采用发起式基金形式；三是在基金合同、招募说明书等文件中进行充分披露及标识，不得向个人投资者公开发售。

　　这些要求将规范委外定制基金的发展，封闭式运作或定期开放都是缓解流动性的要求，有利于这类产品的投资运作；而发起式基金形式将增加基金公司新产品设立成本，一只基金的单一投资人持有份额超过50%，基金公司将至少投入1000万元做发起式基金，这条规定将遏制委外基金大批量成立的发展势头。

　　另外，针对委外定制基金会开放周期，在前期流传出的版本中说“定期开放周期不少于1年”，而《管理规定》则要求“定期开放周期不得低于3个月”，也是兼顾了投资运作和机构客户的流动性需求。

　　（2）坚持组合投资原则，完善公募基金持股集中度比例限制

　　首先，在原有基金“双十比例”投资限制的基础上，进一步对同一管理人管理的全部公募基金持有单一上市公司流通股的比例作出15%的上限要求。

　　其次，对同一管理人管理的全部投资组合（含公募基金和专户等组合）持有一家上市公司流通股做出30%的上限规定。控制基金管理人全部组合的流动性风险，防范管理人利用持股优势实施市场操纵等违法违规行为。

　　第十五条 （流通股投资比例限制）同一基金管理人管理的全部开放式基金持有一家上市公司发行的股票，不得超过该上市公司可流通股票的 15%；同一基金管理人管理的全部投资组合持有一家上市公司发行的股票，不得超过该上市公司可流通股票的 30%。

　　【业内点评】“双十比例”对单只基金的分散持股、单一管理人持股集中度进行了限制，但在我国当前发行制度下，由于主要股东限售原因导致大量上市公司的总股本与流通股本差异较大，从避免基金过度集中持有流通个股引致流动性隐患角度看，需结合我国国情补充相应投资限制。

　　从流通股投资比例限制层面看，这条规定更加明确和符合资本市场实际，通过进一步约束可以降低流动性风险。

　　（3）提升组合流动性，明确开放式基金持有的流动性受限资产比例上限

　　《管理规定》拟对开放式基金主动投资持有的流动性受限资产比例作出15%的比例限制。另外，对于目前法规要求的开放式基金至少持有5%现金类资产比例的计算指标，进一步严格框定计算标准。

　　第十六条 （流动性受限资产投资限制）单只开放式基金主动投资于流动性受限资产的市值合计不得超过该基金资产净值的15%。

　　【业内点评】传统的开放式基金主要投资于上市交易的股票、债券等流动性较好的资产，法规未对开放式基金持有的流动性受限资产做出比例限定。随着市场发展，公募基金投资范围略有拓展，部分流动性受限资产也纳入投资范围。2015年股市异动期间，部分开放式基金由于一定比例参与投资上市公司定增等流通受限股票，导致流动性压力较大。

　　值得注意的是，前期流传出来的版本是“单只开放式基金持有流动性受限市值不得超过基金资产的30%”的规定，目前《管理规定》要求是“不得超过基金资产净值的15%”， 说明流动性受限资产在投资限制上更加严格，以保证开放式基金流动性的要求。

　　（4）保护存量持有人利益，审慎管理基金申购与赎回

　　在申购端，要求管理人合理控制投资者集中度，审慎确认大额申购申请，避免申购套利。

　　在赎回端，要求管理人加强对巨额赎回的管控：

　　一是审慎接受及确认巨额赎回申请，在基金合同中约定特定情形下实施预约赎回管理等风险缓释措施；

　　二是每日评估及测算组合中7 个工作日可变现资产，防止超出基金资产变现能力盲目确认赎回申请；

　　三是针对短期投资行为完善强制赎回费规定，限制大额资金短期套利。

　　第二十三条 （短期赎回费）基金管理人应强化对投资人短期申赎行为的管理，对除货币市场基金与交易型开放式指数基金以外的开放式基金，对持续持有期少于7 日的投资人收取不低于1.5%的赎回费，并将上述赎回费全额计入基金财产。前述情形及处理方法应在基金合同、招募说明书中事先约定。

　　【业内点评】近几年，定制基金由于大额赎回导致基金净值暴涨、大资金在公募基金中快进快出申购套利等现象屡见不鲜，《管理规定》从基金的申购和赎回管理要求中强化了存量持有人保护的原则，如控制持有人集中度、每日评估可变现资产、审慎确认大额申购和巨额赎回申请、完善强制赎回费规定等，这些方面都强化了基金管理人平等对待持有人的责任，对抑制大资金借道开放式基金的短期套利行为将起到积极作用。

　　（5）备足应急工具，要求管理人细化极端情形下的应急管理流程

　　借鉴成熟市场规则，丰富完善了开放式基金流动性风险管理工具，当发生巨额赎回等特定情形时，在确保投资者得到公平对待前提下，允许管理人综合运用各类流动性风险管理工具（包括巨额赎回延期支付、暂停赎回、暂停估值、收取短期赎回费、使用摆动定价等）。

　　第二十二条 （备用工具）基金管理人经与基金托管人协商，在确保投资者得到公平对待的前提下，可依照法律法规及基金合同的约定，综合运用各类流动性风险管理工具，对赎回申请进行适度调整，作为特定情形下管理人内部控制与风险管理之外的辅助措施，具体包括但不限于：（一）延期办理巨额赎回申请；（二）暂停接受赎回申请；（三）延缓支付赎回款项；（四）收取短期赎回费；（五）暂停基金估值；（六）摆动定价；（七）中国证监会认定的其他措施。基金管理人应围绕前述工具的实施条件、发起部门、决策程序、业务流程等事项，制定清晰的内部制度并定期更新，确保相关工具实施的及时、有序、透明及公平。

　　【业内点评】尽管应急工具在一般市场情形下很少使用，但通过要求管理人细化极端情况下的应急管理工具，可以缓解极端市场情况下的流动性风险，提升基金管理人的应急处置能力，督促管理人制定应急工具使用内部规范，做到有备无患。

　　（6）加强货币市场基金风险管控

　　《管理规定》特设了第八章，针对货币市场基金进行了特别规定，拟从三个维度完善规则、加强管控货币基金流动性风险。

　　一是控制规模无序增长。将货币市场基金规模与其风险准备金挂钩，确保管理规模与风险管理能力及风险覆盖水平相匹配，控制个体风险传染。

　　二是实施产品分类监管。区分机构类和零售类货币市场基金，对新设的机构类货币市场基金，禁止采用摊余成本法进行估值核算（否则应主要投资于高流动性资产）， 防止机构类资金恶意进行收益套利，回归货币市场基金现金管理工具的本质。另外，对存量机构类持有人占比较高的货币市场基金，下调组合久期、提高流动性资产比例要求。

　　三是对货币市场基金设定比普通公募基金更为严格的流动性指标限制。借鉴美国货币市场基金改革经验，完善货币市场基金监管指标，增强货币市场基金应对赎回与抵御风险的能力，具体包括：限制投资流动受限资产比例、细化对次高等级信用债的投资限制、新增对同业存单及信用类债券等资产的投资限制等。

　　第二十九条 （货币基金规模与风险准备金挂钩，限制随意新发货币基金）基金管理人应对所管理的采用摊余成本法进行核算的货币市场基金实施规模控制。同一基金管理人所管理采用摊余成本法进行核算的货币市场基金的月末资产净值合计不得超过该基金管理人风险准备金月末余额的200倍。

　　【业内点评】2016 年以来，机构资金加大对货币基金的配置比重，由于机构资金对市场利率变动敏感，投资行为具有较强同质性，这也提高了货币基金的流动性管理压力。另一方面，行业部分基金管理人风险意识薄弱，对市场风险研判不足，盲目扩张规模，通过拉长久期等激进方式追求高收益，风险应对能力和经验不足，市场逆转时风险加速暴露。

　　《管理规定》通过区分机构类货币基金和零售类货币基金，并对两者的投资资产、久期等流动性进行了区别对待，也限制了货币基金规模的无序增长，对规范货币基金运作和流动性管理更加切合当前市场实际。

　　（7）落实机构主体责任，全面提升管理人对公募基金流动性风险的内部管控要求

　　《管理规定》对管理人流动性风险内部管控提出系列要求：

　　一是建立涵盖制度、流程、组织架构、 制衡机制、风险处置等方面的流动性风险管控体系；二是建立以压力测试为核心、覆盖全类型产品的基金流动性风险监测与预警制度及风险应对预案；三是建立职责清晰、考核科学的激励约束机制。

　　《管理规定》第六条、第七条具体规定了流动性的评估因素和压力测试要求：

　　第六条 （评估因素）基金管理人在执行开放式基金的流动性风险管理时，应详细分析基金的具体投资策略、历史申赎数据、销售渠道，投资者类型、结构、风险偏好与潜在的流动性要求以及基础市场环境等多种因素，并对基金所持有的组合资产按照变现能力进行适当分类，审慎评估各类资产的流动性，针对性制定流动性风险管理措施。

　　第七条 （压力测试）基金管理人应建立全覆盖、多维度的以压力测试为核心的开放式基金流动性风险监测与预警制度，区分不同类型开放式基金制定健全有效的流动性风险指标预警监测体系，结合自身风险管理水平与市场情况建立常态化的压力测试工作机制。

　　【业内点评】《管理规定》对开放式基金流动性管理做出详细要求，但核心还是要落实基金管理人的主体责任，强化公司内部的管控上。流动性风险管理本质上基金管理人的自我风险管控问题，是管理人最核心的能力之一，《管理规定》提出了底线要求，真正创造价值的是管理人自我风险管理意识与能力。

　　5、六个月过渡期安排

　　为促进法规稳步实施，《管理规定》统筹安排相关衔接过渡措施，对涉及管理人需进行投资调整的事项均给予六个月的过渡期。

　　第三十八条 （实施日期与过渡安排）（五）对已经成立或已获核准尚未完成募集的开放式基 金，原基金合同内容不符合本规定的，应在本规定施行之日起6个月内，修改基金合同并公告。因上述原因导致募集期间的基金合同发生变更的，已经缴纳认购款的投资者可以依 法申请退回。

　　另外，《管理规定》后续实施过程中，拟由中国证券投资基金业协会出台相关配套自律规则，予以衔接，包括：进一步细化完善公募基金压力测试工作指引，制定开放式基金摆动定价实施机制等。

　　“

　　中国基金报：报道基金关注的一切

　　Chinafundnews

　　长按识别二维码，关注中国基金报