牟纪祥:今年市场非存量博弈 投资就买小飞象

申万宏源资管总部投资总监牟纪祥

　　中国基金报记者 何婧怡

　　发发萌照晒晒美食，不时来个段子，申万宏源资管总部投资总监牟纪祥的微信朋友圈充满着幽默和惬意。而实际上，成功无捷径，这位在资本市场驰骋十多年的资管老将几乎每天都要忙到凌晨1点才休息，把大部分时间和精力都放在研究和投资上面。在他看来，投资是充满激情的一份事业，辛苦却不心累。

　　在专治各种不服的A股市场闯荡多年，从研究到投资，牟纪祥形成了“重研究、轻博弈、重应对”的投资风格。凭借出色的投资业绩，牟纪祥已经连续两年荣获中国基金业英华奖“五年期权益类投资最佳投资主办”和“三年期权益类投资最佳投资主办”称号。

　　资金入市趋势不改

　　上周三市场在银行理财监管趋严的影响下出现大幅调整，去杠杆引发资金面担忧。牟纪祥认为，近期市场受其影响走势可能会偏弱，但资金流入股市将会是一个持续的趋势，整体还是偏向乐观。

　　在牟纪祥看来，今年的市场不是存量博弈。他说：“年初以来，客户保证金、融资融券和股票基金销售都没有增加，这些传统意义上的资金流向指标都显示目前市场是存量博弈。但开年熔断、2月见底后，大盘指数已经连续涨了5个月。市场忽视了银行委外这一新增渠道的变化。春节后银行理财资金通过资管通道加速入市，甚至增发市场出现增发价接近市价的状况。6月初利空出尽后，这块资金加速入市特别明显。”

　　而理财新规征求意见稿对银行委外资金带来了不小的冲击。“产品设计要根据新的规定进行调整，资金来源要受新规限制。而且由于目前出来的只是征求意见稿，正式规定出台前，还看不到新的解决方案。目前，市场要靠前期流入资金支持。”牟纪祥说，“新规对前期已入市资金影响不大，这一点跟去年的去杠杆完全不同。由于今年债券市场不景气，无法覆盖银行理财成本，而非标产品风险暴露，增加高风险高收益的股票配置就成了必然选择。目前看这一趋势还在强化，只是受新规影响，要暂作调整。当然，希望新规征询意见后正式文件能尽早下达。”

　　投资者偏向短期交易

　　今年以来，国内经济下台阶后基本稳定。牟纪祥也认为，目前看不到再下台阶的迹象，预期会在这个台阶上稳定较长时间。在全球央行大放水、资产大泡沫的背景下，市场估值再被打压下去的可能性也不大。

　　反映到股市上，牟纪祥认为，市场上热点行业主题从2月以来已经涨了很多，再次拉升的可能性不大，往上的空间有限。市场新增资金的来源和诉求不同，所以，市场开始追求低市盈率、高分红率的银行、消费、电力、港口等品种。

　　不过，这样的选择在牟纪祥看来并不是价值投资，“选择这些所谓的蓝筹，其分红水平可以覆盖资金成本有一定道理，但长期来看，蓝筹大多处于传统产业，早已过了成长期。目前经济状况下，它们的业绩并不稳定，基于稳定增长的假设不成立，买蓝筹长期拿分红的逻辑也不成立。购买这些蓝筹股只是适应今年新增资金的属性而采取的交易行为。目前来看，投资者的交易行为依然是偏向短期交易，不太可能做长期的投资。”

　　投资就买“小飞象”

　　整体来看，科班出身、从研究到投行再到投资的牟纪祥并非传统意义上的价值投资者。在他看来，A股市场的环境尚不能完全遵循价值投资的做法，成长投资与价值投资不是对立的，而是相辅相成的。

　　他说：“企业在发展过程中会面临很多不确定因素，即使是未来的好公司，现在看到的东西将来也未必能走出来。所以，买成长要经常考虑价值实现的可能性。研究的深度和广度至关重要，提前研究、适时布局才有好的投资业绩。”

　　在牟纪祥看来，投资就要买“小飞象”。所谓“小飞象”，就是那些符合大市场、好团队、高壁垒、多现金四个标准的公司。“大市场才能让‘小飞象’长成‘大象’，好团队能保驾护航，高壁垒能占得先机，多现金能抵御各种成长中的伤病。有飞翔的强大基因，就是‘风’停了，‘猪’掉下来了，股价也会继续飞。”牟纪祥解释道。

　　下半年需要关注几大变量

　　下半年的A股在一波快速上攻中开启，但其可持续性已经在随后的徘徊中令人怀疑。

　　牟纪祥认为，下半年需要关注几个变量：首先，最核心的是资金的宽裕程度。目前全球陷入资产大泡沫，低利率环境抬升了所有大类资产的价格。其次是汇率，中国央行采取何种汇率政策至关重要，“目前来说，除了年初那次汇率波动给市场造成比较大的心理冲击之外，后面应该不至于悲观。”再次，国内改革落到实处的东西有多少、证监会IPO发行水平上如何变化也都值得关注。

　　另一方面，对于下半年的风险，牟纪祥认为，首当其冲的还是经济状况，“如果经济确实提不起来，继续全球性放水，那么，资产标价只是数字游戏。目前来看，还无法作出判断，从中国的情况来看相对还算不错。”

　　他认为，需要特别注意的还有下半年企业和政府的债务问题，“企业债务一旦出现问题，很可能体量较大，会影响整个金融市场。目前，政府已经在采取一些措施，连锁事件已经被断开，但如何发展还是需要多加关注。”