基本结论：

　　美国经济继续复苏，目前仍是货币宽松期

　　得益于就业的改善，竞争力的提升，宽松的货币政策，我们预计美国经济继续复苏的态势不变。下半年，美国GDP增速将在3%左右。

　　美央行[微博]6月份议息会议决定，继续缩减每月购债规模100亿美元，目标利率维持0至0.25超低水平，并重申即使终止购债计划，低利率仍然会维持一段时间。仅从目前这个时间段看，仍然是美国流动性最宽松的时候。

　　欧洲经济改善，但内部竞争力失衡

　　目前欧洲总体就业略有改善，从2013年失业率最高达到12%，回落到2014年4月的11.7%，就业状况见顶回落。欧元区总体失业率仍然偏高，目前位置处于欧元区成立以来的最高区间，同时成员国间差异很大。

　　欧洲出口继续保持强势，充分显示了欧元区经济非常强的竞争力和自“欧债危机”发生以来欧元区经济转型取得的成果。

　　新兴经济结构分化，下半年为较好投资窗口期

　　一般认为下半年并非美国央行的加息窗口，美央行资产负债表规模也会继续保持非常高的水平，以美10年期国债为代表的美国利率可能并不会在下半年的大部分时间里急速上升，这给新兴国家留下了难得然而关键的继续进行结构调整，深化改革的时间窗口。下半年是新兴国家转型提高竞争力的关键期。

　　美国的近零利率政策加上欧洲和日本的类似货币宽松举措，对新兴市场构成利好。经过前期的风险释放，目前新兴市场的金融市场动荡已趋于缓和，因此追求“利差交易”的国际游资，有望加速重启返回新兴市场。不过，由于新兴经济体存在结构性问题，中国央行近期仍发出警示：部分新兴市场经济体，仍面临美国QE退出带来的潜在负面冲击。

　　下半年QDII投资: 美股仍是必配选项，更看好新兴市场

　　前瞻7月份，从市场情绪看， 目前芝加哥期权交易所VIX指数仍维持在极低的位置，而宽松的货币环境仍然有利于美国的资产价格，其中包括房地产和股票市场。美股仍是配置的重要选项。而在今年下半年美国央行保持低利率的市场环境，也给新兴国家带来较好的投资时间窗口。建议投资者重点增加在新兴市场方面基金的配置比例。

　　本期推荐组合：

　　美国经济继续复苏，目前仍是货币宽松期

　　美国就业改善明显，失业率已经下降到6.3%的水平；过去12个月，美国非农就业平均增长19.7万人，从历史经验看，这也是较高水平，最重要的是美国新增非农就业岗位维持在相对较高水平。得益于就业的改善，竞争力的提升，宽松的货币政策，我们预计美国经济继续复苏的态势不变。下半年，美国GDP增速将在3%左右。图表1-4。

　　图表1：美国GDP及预测

来源：国金证券研究所宏观小组

　　图表2：美国ISM制造业PMI指数

来源：国金证券研究所宏观小组

　　图表3：美国失业率  %

来源：国金证券研究所宏观小组

　　图表4： 美国非农就业新增岗位 及过去12月平均：千人

来源：国金证券研究所宏观小组

　　美央行货币政策进入最后宽松窗口期

　　美央行6月份议息会议决定，继续缩减每月购债规模100亿美元，目标利率维持0至0.25超低水平，并重申即使终止购债计划，低利率仍然会维持一段时间。而之前的4月份议息会议，用大量篇幅讨论了提高利率的各种情况，一些委员提出了在合适的时候提高短期利率的途径，委员们认为在本次会议开启讨论货币政策正常化是审慎的。这样的表达方式和内容是2007年以来所仅见，这意味着现在美国央行已经进入了“后QE”预期引导时代。即美国央行将进行加息前的市场预期引导，让市场逐渐接受美国短期利率提升的必要性认识，以便真正加息来临的时候，市场行为保持稳定。可见，仅从目前这个时间段看，仍然是美国流动性最宽松的时候。

　　图表5：美联邦基金利率

来源：国金证券研究所

　　欧洲经济改善，但内部竞争力失衡

　　目前欧洲总体就业略有改善，从2013年失业率最高达到12%，回落到2014年4月的11.7%，就业状况见顶回落。但是，欧元区总体失业率仍然偏高，目前位置处于欧元区成立以来的最高区间，同时成员国间差异很大。

　　欧洲出口继续保持强势，充分显示了欧元区经济非常强的竞争力和自“欧债危机”发生以来欧元区经济转型取得的成果。西班牙和希腊的经常账户和贸易帐户都有明显改善。至2014年3月，欧元区过去12个月经常账户累积顺差达到2500亿欧元。欧元区商品进出口贸易也表现出非常强竞争力。见图表6、7。

　　图表6：西班牙\法国\德国失业率

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　图表7：欧元区过去12月累计商品贸易情况

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　新兴经济结构分化，下半年为较好投资窗口

　　首先，尽管美国货币正常化预期引导已经开始，美国央行开始指引加息路径，但是一般认为下半年并非美国央行的加息窗口，美央行资产负债表规模也会继续保持非常高的水平，以美10年期国债为代表的美国利率可能并不会在下半年的大部分时间里急速上升，这给新兴国家留下了难得然而关键的继续进行结构调整，深化改革的时间窗口。下半年是新兴国家转型提高竞争力的关键期。

　　我们认为：新兴国家的核心问题仍然是结构性的竞争力分化。竞争力低下的新兴国家体现在贸易急剧恶化。除了俄罗斯贸易竞争力依然较强意外，其他很多国家在大宗商品狂潮过去后，对外贸易由顺差转为持续的逆差。同时，高通[微博]胀和经济增长放缓也是新兴国家宏观不稳定的证据。[1]

　　图表8：印度累计12月贸易余额

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　图表9：巴西累计12月贸易余额

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　图表10：印度CPI

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　图表11：巴西CPI

来源：国金证券研究所； bloomberg

　　流动性重返新兴市场，面临较好投资窗口期

　　美国的近零利率政策加上欧洲和日本的类似货币宽松举措，对新兴市场构成利好。经过前期的风险释放，目前新兴市场的金融市场动荡已趋于缓和，因此追求利差交易的国际游资，有加速重启返回新兴市场之势。按国际金融协会的数据，今年5月，新兴市场股票和债券市场的净流入资金达450亿美元，创出新高。与此同时，如果有资金从美国流出，重投新兴市场，或许对美国经济增速和美股起到抑制作用。

　　从市场表现看，商品期货交易委员会最新数据显示，MSCI明晟新兴市场指数期货多仓触及纪录高位。2季度以来，新兴市场反弹强劲：其中印度孟买SENSEX30指数上涨4.82%，巴西IBOVEPA指数上涨11.66%，俄罗斯RTS指数上涨11.82%，香港恒生指数上涨7.53%，而MSCI明晟新兴市场指数整体上涨5.3%。其余的新兴市场，包括马来西亚、巴基斯坦基等股指均创下历史新高，印尼、菲律宾和泰国基准股指则分别接近历史新高和两年多来高位。

　　尽管如此，由于新兴经济体存在结构性问题，中国央行近期仍发出警示：部分新兴市场经济体，仍面临美国QE退出带来的潜在负面冲击。

　　图表12：今年以来新兴市场指数与美股表现基本相当

来源：国金证券研究所；wind

　　图表13：2014Q2新兴市场股市表现反弹

来源：国金证券研究所；wind

　　2014年中期QDII投资:美股仍是必配选项，更看好新兴市场

　　前瞻7月份，从市场情绪看， 目前芝加哥期权交易所VIX指数仍维持在极低的位置，而宽松的货币环境仍然有利于美国的资产价格，其中包括房地产和股票市场。从基本面看，我们认为美股仍是配置的重要选项。而在今年下半年美国央行保持低利率的市场环境，也给新兴国家留下了关键的调整时期，面临着较好的投资时间窗口。从长期看，美股处于估值偏高水平，而新兴市场股市处于估值底部，目前建议投资者重点增加在新兴市场方面基金的配置比例。

　　在品种上，美股基金建议配置以跟踪标普500和纳指100为主的指数型美股QDII。在新兴市场中，精选个股风格的基金，在增长弹性较高的“中国概念股”中仍然能够寻找超额收益机会，投资者可以关注侧重医药消费、电子科技和公用事业股等确定性较高品种的消费成长风格的港股QDII。同时，也可以选择投资“金砖四国”指数型产品，作为阶段性反弹的配置品种。大宗商品方面，由于美元指数的趋强，黄金的中长期配置价值降低；但短期乌克兰和伊拉克的地缘政治冲突有所加剧，开始使黄金价格反弹。

　　由于美国经济的较强劲的复苏，加之中国进口稳中有升，对于未来的能源类基金，例如华宝油气、诺安油气等品种建议进行必要的关注。其中，华宝油气基金为投资美股的指数型基金，跟踪标的为标普石油天然气上游股票指数。该基金主要配置油气上游产业的股票，因而对应油气资源价格上涨的弹性较大。华安油气基金则为主动型的FOF产品，基金在全球范围内精选优质的石油、天然气等能源行业类基金(包括ETF)以及公司股票进行主动配置。

　　本期推荐QDII组合：

　　2014年7月国金证券QDII组合，美股基金为弹性较好的纳指100基金；新兴市场品种为上投摩根全球新兴市场、招商标普金砖四国和港股类QDII华宝海外中国。此外，我们在组合中增加历史业绩较好、进行全球主动配置的广发全球精选(原“广发亚太”，已变更投资范围)；以及在原油价格坚挺下受益的华宝油气基金。

　　具体推荐理由、及配置比例建议见表14。

　　说明：由于这个组合本身考虑到了资产在区域和类别配置上的需要，相对全面；为了方便投资者在配置之外选择重点的品种，我们以后会在表中加上★，表示为近期相对更看好的个别基金，并在文中列示理由。