彭兴韵：谢谢经济观察报以及建信基金提供这样好的一个机会，就当前危机管理的货币政策以及对宏观经济的影响做一个简短的交流。

　　因为前面朱博士已经讲了，宏观经济未来走向取决三个基本因素，第一个外部环境，第二个经济周期自身的影响，第三个是宏观调控。刚才朱博士对于宏观经济周期及其外部环境讲了很多，对于宏观经济政策讲了很多。下面我侧重讲危机管理的货币政策及其对宏观经济的影响，尤其在美国次贷危机发生之后，在2007年8月份，就已经开始对次贷危机做出反应。到2008年9月份之后，全球主要中央银行都采取了非常多的危机管理的货币政策。所以在这样密集的货币政策影响下，我相信对宏观经济的影响会逐步显现出来。

　　我自己的这种感觉，如果说在2008年9月份之前，全球的，当然还有中国的宏观经济，本身是在逐步消化过去，尤其是2001年之后的宏观经济运行当中自身的矛盾，以及自身的运行趋势之下在运行，我觉得在2008年9月份之后，影响全球宏观经济，经济政策会发生比较大的作用。

　　我今天讲几个主要内容，一个是美联储利率的调整及策略，第二是对金融机构的非常规性流动性救助，第三对金融市场的流动性救助机制，第四危机管理的货币政策国际协调，第五中国在危机管理中的货币政策，第六危机管理货币政策的结果。内容比较多，我不可能讲得特别细，我简单给大家做一个汇报。

　　第一个是美联储利率调整及其策略。

　　就美国利率而言，从2007年9月份下调联邦基金利率，在美国联邦基金利率下调的空间基本不存在的情况下，美联储开始转向所谓的数量宽松的货币政策。为了配合美联储利率的调整，它的公开市场操作做了相应调整。在传统上美联储的公开市场操作是以国库券为操作对象，在2008年11月份可以进行财政证券的交易。在公开市场操作之后，由美联储购买的两房担保抵押贷款支持证券达到两千多亿美元。在利率方面紧随联邦利率上涨而上涨。这是再贴现利率与联邦基金之间的利差，这是逐步缩小的。另外一个是贴现窗口担保资产与机构范围扩大，这是美联储担保的资产。

　　第二个是对金融机构的非常规性流动性救助，包括定期拍卖，定期证券借贷，一级交易商信贷的便利。

　　美联储定期拍卖的规模目前是五千亿美元左右。美联储定期证券借贷工具，这是美国金融机构拿流动性比较低的抵押贷款证券，从美联储那里进行证券交换。美国金融机构把流动性比较低的资产交给美联储，美联储把财政部债券交给金融机构，这是一个资产的置换。然后是一级交易商信贷便利，这是以美联储公开市场操作进行直接交易的金融机构的贷款。在2008年8月份之后，这个规模急剧上升，在这之后逐步下降。

　　第三个对金融市场流动性救助机制。主要是资产支持商业票据，商业票据融资便利，货币市场投资者融资便利，定期资产支持证券贷款便利。这些有很多具体操作的细节，我不跟大家细讲。

　　第四个是危机管理的货币政策国际协调。

　　一是货币互换。如果大家对这个问题比较关注，也会注意到，中国人民银行与韩国、马来西亚、俄罗斯等签订货币互换协议。在全球的中央银行当中，美联储在发达国家当中主导的货币互换，中国人民银行是在主要发展中国家主导货币互换。到目前为止，美联储与全球14个国家与地区的中央银行进行货币互换，货币互换规模也在逐步扩大，到去年年底，欧洲中央银行是2400多亿，全球加起来6千多亿美元互换。进行货币互换之后，美联储对中央银行信贷资产规模的变化，最高到6千亿美元左右，当然最近有所下降。

　　二是协调一致的货币政策。我们看欧洲央行指标利率，欧洲中央银行对欧元区贷款利率已经大幅度下调。英格兰银行的利率下调1%以下，加拿大下调0.5%这样一个水平，澳大利亚储备银行利率都在急剧下降，日本利率有一个小幅回升，结束宽松货币政策之后，在非常短的时期当中，利率基本回复到零利率的状态。

　　第五个中国在危机管理中的货币政策。第一个是方向的调整，从紧的货币政策转为适度宽松。第二急剧下调存贷宽基准利率。央行票据从去年9月份之后，这个规模逐步减少，在这段时间央行票据发行的规模是大幅度下降，但是近期我们看到央行票据的规模开始逐步回升，这个表明中国人民银行对未来宏观经济的一种判断，可能在出现细微的变化。在这一段时间停止发行一年和三年期央行票据。取消信贷规模控制。

　　第六个危机管理货币政策的结果，包括三个方面，全球低利率时代，美联储资产大幅度上升，中国银行信贷扩张与低利率。

　　全球低利率时代，进入前所未有的低利率时期，美国在0%到0.25%这个区间，全球发达国家利率水平已经进入低利率时代。在这种情况下，一旦预期开始好转的时候，货币利率与实体经济真实利率之间的关系开始发生逆转，就会发生新一轮累计存款的过程，就是宏观经济开始步入复苏。对金融机构、金融市场的流动性救助，公开市场操作范围扩大，导致美联储资产大幅度扩张，美国金融机构准备金迅速增加。我们看美联储资产大幅上升，在2008年底增长到两万多亿美元。美联储向金融机构直接提款贷款是两万多亿美元。存款机构准备金大幅上升，这是美联储的负债，这是美国金融机构的差额准备金，这是美国存款机构的总准备金。

　　在这种情况下，为了金融稳定而采取的货币政策是否会冲击货币稳定，美联储开始关注这个问题，前面朱博士也讲了，现在对美国经济最乐观的就是伯南克。这个在美联储会议当中已经有了这样一个话，大家可以关注一下。对于中国而言，中国在降低央行票据发行规模、降低法定存款准备金率，中国所有金融机构操作准备金率大幅度上升。差额准备金率大幅度上升，以及取消信贷规模之后，我们看中国银行信贷并没有出现我们过去所担心的信贷紧缩的局面。1月份、2月份信贷增长率已经超过20%，这是月度贷款的扩张，1月份是1.26亿，2月份超过1万亿，3月份还在增长，也是非常迅速的。按照温总理的说法，希望全年信贷增长在5万亿人民币左右，从目前情况来看，可能不止5万亿。这在一定程度表明中国经济和金融体系并没有像发达国家那样受到大的冲击，我们并没有陷入信贷紧缩的局面。这个很大程度上得益于中国经济所受到的影响，跟国外发达国家有很大区别，因为我们冲击最大的就是我们的进出口，实际我们金融体系在经历前几年的银行改革，对他们不良资产进行清理，以及注资之后，中国国内金融机构并没有像美国以及欧洲金融机构那样有大量不良资产在短期内迅速恶化的局面，这个对中国的环境经济，摆脱金融危机不利影响非常好的有利的条件。

　　我总的感觉，在全球低利率以及美联储资产扩张、美国存款机构准备金大幅度上升的情况下，由于美国政府对美国金融机构资产负债表的清理，使得危机下大宗商品价格在大幅下挫之后开始反弹。尤其对未来美元走势会带来一定的压力。我认为未来总的需求可能会进一步回升，商品价格可能会在反复当中逐步上升，最迟在今年9、10月份之后，全球通胀预期会进一步增强。现在我认为人们过于悲观。

　　我总的判断，人们对于市场麻木的乐观当中逐步走向崩溃，反过来到今天为止，人们是对市场麻木的悲观当中会逐步走向复苏。谢谢大家。

　　文钊：谢谢彭兴韵先生，我们已经从宏观面上升到总的经济政策。从中国经济来说，大家都认为外需是影响中国最大的一块，中国今年经济怎样样，很大程度上取决于外需的变化。刚才几位嘉宾也讲到了这一块，下面邀请商务部研究院外资研究部主任马宇先生讲外贸形势变化和预测。有请。

　　马宇：女士们、先生们，大家下午好！非常感谢建信基金和经济观察报提供这么一个机会，跟大家进行交流。

　　说到外资，我们无论从政府角度，还是从民间的角度，都是又爱又恨。说到爱，咱们从政府角度来说，可能对于地方政府来说，爱得更多一些。从地方政府来说增长压力比较大，不管是就业，还是地方财政收入增加，这个压力比较大。这里边一般来说，我们要说增长，国有投资或者地方财政基本是固定的，而本地民营企业增长相对来说也是比较固定的。这种情况下，外资几乎成了唯一的变量，或者说它的绝对的增量。这对地方政府来说会更积极进行招商引资，过于积极以后就会不计代价。对于中央政府来说，政策上是积极的对外开放政策，但在某些问题上可能比较消极，这跟大的环境有关。从官方来说又爱又恨。

　　从民间来说，一旦外资和民营企业发生矛盾的时候，我们还是倾向于内资。比如可口可乐并购汇源，我们接受不了。但一旦出现质量问题，大家又一窝蜂买外企产品。

　　我谈三个方面的内容，一个是谈一下外商投资已成经济社会发展重要力量。实际从某种意义来说，现在外资在国内发展中的地位不如90年代，这也是很奇怪的事情。第二个方面，谈一下我们国家外商投资处于非常低的水平，这跟我们一般谈到的差异比较大。第三个方面，保增长仍应高度重视利用外商投资。

　　我们每个人都可以从咱们自己的感觉，外商投资在我们经济发展中有什么地位，或者在我们日常生活中占据什么地位。这里有一个判断，从消费者角度或者从某一个人角度判断有一点差异，在座各位在国内消费水平是向上的，但大家不要忘了，中国很多人消费水平比我们低一些，这样对外企产品接触就少一些。像1995年那次外资大讨论，有人说现在啤酒已经完蛋了，全让外企占了。我说是，你们喝的都是喜力，中国老百姓喝点青岛啤酒已经感觉不错了。我们现在外商投资这块，在固定资产投资里占的比重占5%左右，有些时候甚至达不到，这个比重非常低。过程朱博士也谈到，中央财政投资在今年或明年也不过5%。中央财政是这么多，还有地方财政呢，那块占得比重非常高。还有在经济里边，外商投资70%是在制造业，增加值占20%左右，产值占30%左右。但在服务业占的比重非常低，像金融电信，包括交通运输，外资占的比重微乎其微。外企出口外向型非常高，外资在我们国家出口里比重达到60%上下。从就业来说，占就业10%左右。

　　在1995年前后，外商投资对我们国家经济增长的贡献，我们曾经做过测算，在两个百分点左右，经济增长是两位数，最近几年大幅度下降。咱们可以看一下，做一个比较，目前我们国家实际上利用外资处于非常低的水平。我们平时宣传的是什么？中国是吸收世界外商投资大国，名列前茅，我们老说这个数，并且我们可以拿到数据，今年又创记录了，一说规模非常大。但实际上咱们看一看中国利用外资整体水平，一个国家利用外资的水平，一个是按年度，一个是按存量，从存量来说，我们国家不过四千万亿美元，现在我们占全球投资存量比重只有2.2%，非常低。我们国家这些年在国际上直接投资领域里边，最近十年地位是大幅度下降的。我们曾经在2000年的时候，我们国家吸收外商投资在全球占的存量比重是3.5%，而现在只有2.2%。这意味着什么呢？国际跨国投资在高速增长，我们虽然绝对数在增长，但比重是下降的。

　　大家可以看一下几个表。这是1991年到2007年全球FDI流入，在2001年达到一个高峰，在2007年又达到一个高峰。全球FDI流入存量及各国所占比重，把外商投资和我们在国际贸易中的地位来比较一下，中国在全球跨国投资中的地位远远低于国际贸易。虽然有时候我们说产品出口结构有问题，总是劳动密集型的，是附加值的很少。我们在国际贸易领域，我们的地位是举足轻重的，这个是不一样的。在很大程度上影响国际贸易。我们只有2.2%的存量，可想而知影响有多大。这是一个比重的问题，我们最高占12%，是在1995年，到2000年的时候比重最低，只有3%。现在只有5%左右。这意味着我们在国际投资领域里边，我们地位是在下降的。

　　大家看一下增长率的比较，我们跟国际刚好相反，这也是很奇怪的。中国吸收外商投资是国际对外投资的一部分，国际高速增长的时候我们也应该高速增长，其实不是，国际高速增长的时候我们是低增长甚至负增长，而国际下降的时候我们反而上升。到经济形势不太好的时候，发达国家投资减少，这样对中国这样的新兴市场可能有不确定因素，但毕竟有投资机会，风险比较大，但还有10%的利润率，这样有更多的外资进入中国，所以出现这样的情况。越是在危机的时候，对于资本来说，越需要寻求廉价生产要素，越需要开拓市场，这样中国的比较优势会显现出来。各种因素综合判断出现这样一种结果。今年又是经济危机，中国会不会吸收外资逆势增长，这个不好说，今年情况不太乐观。

　　从绝对比重来说，外商投资这十年来，甚至十五年来，我们地位是大幅下降的。大家比较一下看，我们越来越被边缘化。我们国家从来没有进入国际投资的主流，而这几年还越来越被边缘化。为什么呢？在国际上，跨国投资80%是发达国家，并且这一部分投资也是技术含量最高的，并且管理设备也是最高的，同时经营也是最为规范的。但恰恰在我们国家外资来源里边，发达国家占的比重非常低，到现在为止，欧美日三大经济体对华投资占的比重大幅下降，最高的时候超过30%，差不多有三分之一来自发达国家。但是最近几年，到了百分之十几，降了一多半，到现在为止，欧美日对华投资，像美国连续几年都是20多亿美元，基本像可口可乐并购汇源的出价24亿。美国对外投资都是几千亿，对华投资30个亿，什么概念呢？连一个零头都不到。美国人现在要侵略我们，哪个领域没有进来啊，从汽车到饮料，美国哪个大企业还没有进来。最终结果是什么呢？到现在为止，美国人对华投资已经30年了，对华投资存量也就是600亿美元左右。美国对外投资存量是两万两三千亿。这意味着什么？意味着对中国投资几乎可以忽略不计。假如说美国人拿对外投资不到1%就可以把中国企业打垮，我们民族经济竞争力就这样吗？大家可以比较一下。

　　大家看一下我们的外资来源。这是2007年的数字，最大的是香港，第二位是英属维尔京群岛，接着是日本、美国。这是累计的，不是实际存量。日本600多个亿，美国是567亿。中国吸收外商投资里，一个有我们的优势，另外我们60%、70%来自华人资本或者华人地区，港澳台、东南亚占外资的绝大部分，当然不是说我们有天然优势、血浓于水。你看一下欧美日对华投资大幅下降，我们渐渐被边缘化。

　　刚才我们看的是在国际投资里地位是下降的，另外在中国经济中的地位也是恶化的。现在外资在我们经济发展中占有一席之地，但地位在弱化，最明显就是使用外资占全社会固定资产投资比重，这是大幅下降的，在1994年、1995年占的比重达到18%左右，从那儿以后一路下滑，现在只有百分之四点几。我们国家越来越强调让市场配置资源，市场化资金能做的，我们就不做了。我们尽可能鼓励民营企业发展壮大，鼓励民营投资。但是另外一点，国际投资、跨国投资也是很重要的。可是为什么做下来以后，十几年过去，按说我们市场越来越开放，开放领域越来越多，政策越来越宽松，各地招商引资越来越积极，为什么外商投资在全社会固定资产投资比重越来越下降呢？我也搞不懂。

　　外商投资有一个积累问题，所以从一些动态指标来说，这些年还是保持了比较高的水平。包括从税收来说，外商投资占税收的比重在五分之一左右，但是这几年比较平稳。在90年代后期到21世纪初期那些年，外商投资税收增长占我们国家税收增长比重非常大，我们专门做过测算，工商税收增长最大贡献是来自于外商投资。这个结果出来以后，有些领导非常奇怪，你们这搞错了吧，那个领导是以经济学家著称，我们对外商投资还有两免三减各种各样的优惠，应该没有税收，怎么这几年增长是来自于外商投资呢？不信可以看看数字。这几年比重略有下降。

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