张娅：下半年投资策略关注业绩驱动源动力(4)

　　(三)更长期来看，假设外部经济维持当前高景气状态或者不出现明显下滑，那么中国经济在相当长一段时间内将是一个伴随着阶段性宏观调控的高速发展经济体，这是因为：在消费力量尚未真正成为经济拉动主体之前，中国经济仍将在相当程度上依赖出口和投资的拉动； 而出口/投资导向的经济发展模式难以避免阶段性的贸易摩擦加剧、环保能耗增加、流动性过剩、通胀加速等经济常态问题，由此引发阶段性宏观调控将成为常态。

　　(四)下半年、以及在稳定升值、经济转型及宏观调控常态化背景下的投资策略考虑

　　经济转型的内在诉求决定了出口优势长期减弱的必然性，包括环保、劳动力、土地、资金以及其他资源要素成本优势等。事实上，下半年的各项宏调政策，包括出口税率调整、

　　综上：基于上述分析和判断，影射到我们的投资策略上来，基本观点是：

　　注重介入估值的合理性，特别地，关注基本面良好的阶段性估值洼地

　　阶段性配置上半年业绩增长超预期的行业；

　　超配受益或免疫于宏观调控，且未来业绩预期稳定增长的行业

　　——免疫于宏观调控的行业：金融服务、房地产、消费服务类

　　(同时受益于：温和通胀、人民币升值)

　　— 直接受益宏观调控的行业：清洁能源、节能材料等

　　标配或超配一定程度上受宏观调控影响，但行业供需预期景气(上游产能总体压缩、下游需求旺盛)、行业集中度在不断提高行业中的龙头优势企业：如钢铁等

　　超配基本面确定性较大的题材行业：奥运经济、优质资产注入等

　　四、红利指数主要权重行业分析关于出口退税对钢铁行业的影响

　　红利指数近期在钢铁电力带动下表现相对出色。对于钢铁，符合我们对于受宏观调控影响行业的基本策略原则，即：

　　由于相当部分受宏观调控影响的行业对象，在长期的经济转型过程中将继续承担经济主要动力的角色，因此事物的两面我们都不能忽视。我们的总体原则是：对于受宏观调控影响，但行业供需预期景气(上游产能总体压缩、下游需求旺盛)，同时宏观调控政策主要集中于压缩落后产能以及行业集中度在不断提高等方式，则对于行业内的优质龙头企业实为利好。

　　具体来看钢铁，近期钢价在经历了前期季节性及心理层面的波动之后，热轧首先开始企稳，从行业贸易商的反映来看，近来生铁的价格和销售状况一直非常良好。

　　今年以来，钢铁行业一直维持在个位数的固定资产投资增速预示着未来行业产能的有度释放，在行业需求持续旺盛的判断下，从供需角度来看，我们对行业未来景气维持乐观。同时，行业内并购兼并的趋势将会通过增强钢企的议价优势进一步延长行业景气周期。

　　当然，对于出口退税可能对行业造成的利润影响，我们并不否认。我们认为，出口退税政策的实行确实将会对行业整体的盈利状况造成影响，但同时我们也比较认同中信证券徐钢近期的一篇分析。其中的主要观点是： 从世界范围来看，通过一系列并购，全球主要钢铁企业已经逐渐进入垄断竞争的行业结构，厂商对于全球钢价在市场供需相互博弈的基础上有了一定发言权。但国内钢企当前还处于完全竞争状态，那么出口的调控措施将会迫使国内中小钢厂的利润率逐渐走低直至不能维持，从而出口调控措施对于行业内的优质大型企业而言反而是中长期利好。

　　红利指数的钢铁板块中，龙头企业的权重占比约为2/3。