高坚：债务和不良贷款率问题需要进一步解决

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　　新浪财经讯 7月20日，由中央结算公司主办的2017债券年会在上海隆重开幕。本届年会以“底线思维，创新驱动”为主题，聚焦债券市场在防控金融风险背景下的升级发展。国家开发银行前副行长高坚出席并发表演讲。他表示，债务和不良贷款率问题需要进一步解决，尽管短期经济增长保持稳定，但是经济已然脆弱，结构化问题依然存在。

国家开发银行前副行长高坚

　　以下为演讲全文：

　　尊敬的陈总、白先生，各位来宾，大家早上好。非常荣幸能够出席2017中国债券市场年会。我国债券市场近年来逐步迈上了发展的快车道，2016年债券市场发行规模达到22.14万亿，存量规模接近56.3万亿，已经成为世界第三大债券市场。作为中国债券市场最早的创始人，看到今天年会上高朋满座感到十分欣慰，也十分高兴能与业内同仁就我国宏观经济和债券市场发展做一些探讨。

　　我接下来的演讲包括以下几个方面，第一，中国经济将继续保持强劲的增长趋势。近期的政策动向和经济波动重燃了大家对中国经济发展道路和前景的重新思考，近几个月以来新一轮经济增长的悲观言论再次出现，我的观点是中国经济已经逐步稳定下来，并将继续保持强劲地增长趋势。在第三产业的加速带动下，16年底GDP增长稳步回升，四季度增长达到6.8%，今年一季度和二季度保持继续回升的势头，增长6.9%，整体高于市场预期。如果经济政策仍然是积极主动的，预计17年第三季度仍将保持较高水平。虽然相对紧缩的货币政策和各监管机构的联合监管行动以及一系列去杠杆措施对短期经济会造成一定的影响，但近期的数据表明，经济仍然是稳步增长的趋势。

　　2017年6月官方制造PMI51.7%，16年8月以来已经连续11个月达到50以上，财经制造业PMI6月份重回50以上，官方服务业PMI和财经服务业PMI继续保持良好的表现。固定资产投资增速一直以来维持下滑趋势，最近积极的财政政策促进了基础设施投资的增长，民间投资增速也触底反弹，2016年末，民间投资增速低至3%，17年2月开始民间投资稳步回升，5月增速达到6.8%。近几个月，贸易顺差得益于出口商品价格下降和人民币汇率趋于稳定，同时，世界主要国家美国、欧洲和日本的经济稳步恢复，尽管数据有所好转，但综合美联储逐渐收紧的货币政策和我国经济增速放缓等因素，现在仍不可忽视资本外流的压力。通货膨胀仍然维持在低位震荡，PPI也逐渐从高位开始回落。

　　第二，经济增长的质量在不断提高。非常有必要提及的是中国经济增长质量显著提升，根据16、17年世界竞争力报告中国的竞争力排名在28位，研发部门投资和专利申请书向世界领先水平迈进，中国专利申请数量16年短时间内赶上美国，虽然每百万人专利申请数仍然是韩国、日本的10%，美国的30%，但是仍然显著高于俄罗斯、巴西、土耳其等人均收入可比的国家。在政府政策和市场选择的共同作用下，新兴产业和传统产业的增长率在2015年底逐渐出现分化，有些新兴产业的工业增加值增速最高时接近30%，计算机、通信和电子工业增加值增速在各行业当中保持领先，汽车制造业的增速同样处于高位。此外我们可以发现工业机器人、光伏产业、智能手机、智能电视、集成电路、光电子器件、SUV、清洁能源等新兴行业都保持较高的增长速度。

　　中国经济结构转型取得较大的进展，消费成为经济增长的原动力，服务业特别是生产型服务业加速明显，地区差异不断缩小，城市化进程稳步推进，产业转型和专业升级依然维持着不断改善的趋势。尽管近期中国经济增长速度仍然是在7%以下，但仍然对世界经济贡献最大的经济体，同时在和新兴国家比较当中中国经济增速依然保持领先地位。目前世界经济和政治局势都充满了不确定性，中美关系的多次往复、欧洲经济复苏缓慢、政治局势不稳定，恐怖主义不断蔓延，中国边境不断遭遇主权问题的侵扰等不确定因素都将给中国经济带来一定的困扰。

　　第三，国际环境尤其是美国经济将对中国经济政策产生一定地影响。货币政策逐渐从宽松向中性转变，将对经济造成短期的影响，2016年官方预算赤字与GDP的比例3%，低于市场预期，政府可能会扩大基础设施投资，预计2017年赤字率会上升到3.5%，税收改革有望继续甚至进一步发展。基本建设项目投入增加和税收改革的双重影响将增加政府债务的压力，资产泡沫上升、资本外流压力增加以及金融去杠杆的共同作用下基准利率很大可能继续上升，央行近期公开市场操作利率已经有一定程度的上升，中央政府为了去杠杆不断加强监管，监管机构相继出台政策，旨在打击不规范的影子银行等业务和市场行为。根据中央银行的指导，监管部门协调配合防止监管套利，控制表外交易规模，提高入场门槛。主要是为了稳定金融市场、经济大局。货币供给和信贷增速自2010年以来不断下降，随着稳健中性货币政策落实，6月份M2余额增长率仅为9.4%，连续两个月增速低于10%。银行贷款余额增长连续三个月维持在12.9%，都是金融系统降低内部杠杆的客观结果。美联储加息支持美元使人民币汇率在一二季度上升到7%左右，近来有比较大地下降。近期人民币有一定的升值，但是人民币在未来一段时间还会随着国内外经济的变化有所波动。在收紧货币政策和金融去杠杆共同作用下，短期内同业拆借利润和国债收益率有所上升，但是央行近期对资金面维稳的意图非常明显，预计在央行的呵护下，银行体系流动性出现系统风险的可能性不大。

　　第四，债券市场的发展不断完善，国际化步伐进一步加快。银行仍然占据我国市场的主导地位，但其影响力将随着经济结构的变化不断削弱，债券市场逐渐成为企业重要的融资渠道。中国大陆与香港特别行政区的债券通于2017年7月3日正式开放，意味着内地和海外投资者可以通过两岸关系的债券通市场买卖两个市场的债券，为我国债券市场国际化发展迈出了重要的一步。目前金融债余额规模不断扩大，已经超过国债成为最大的债券品种。地方政府债券增速加快，同业存单的发展速度也非常惊人。债券市场的活跃品种日益丰富，同业存单的余额大幅增长，也成为银行重要的流动性管理工具。

　　第五，债务和不良贷款率问题需要进一步解决，尽管短期经济增长保持稳定，但是经济已然脆弱，结构化问题依然存在。中国的整体债务和国内生产总值比率增长迅速，虽然仍然大大低于大多数发达经济体，但是中国非金融企业的债务比率是全球最高的。此外不良贷款率从2013年4月开始不断上升，国有银行、国有商业银行不良贷款率高于股份制银行。地方政府的债务整体可控，但相关风险仍不容忽视。前一段时间穆迪下调了中国股权债务评级，外交部、财政部对此做了回应，但日益突出的债务问题特别是公司债的问题应该引起足够重视，中美关系的不确定性对中国经济也有一定的潜在风险，虽然中美关系在中美首脑会谈后有所改善，但是美国仍然将中国视为潜在对手，保持高度警惕。并不断对南海和朝核问题施加压力。房地产市场依然火爆，近期各地相继出台各项政策，抑制房价增长，但房价依然高居不下，部分地区依然保持高速增长，同时地产企业受到去杠杆的影响，再融资成本大幅度提高。结构化问题将继续长期困扰中国经济，国企改革仍然处于初期阶段。各要素市场的国际化程度还远远不够，中央和地方的二级监管很容易引起过度监管，中央政府虽然做出很多努力，但是对于混业经营的新的金融业态监管还需要进一步提升。

　　虽然中国经济依然存在诸多问题和潜在风险，但是我们应该对中国经济的长期增长保持乐观的态度。劳动资本、技术资源和制度等实际变量驱动中国经济的长期增长，至14年以来我国在去产能、加强新兴消费和第三产业等经济结构性改革方面取得相应进展，高新技术专利申请迅速增加，产业中15%以上属于新兴产业，而且比例还在不断增加。大规模技术革命和创新政策将产生新一代的企业家，所有这些因素将促进中国经济的长期发展。但是短期来看经济受到各种名义变量的影响，会有不同程度的波动。可以肯定中国的实际GDP增长仍然处于潜在增长率之下。

　　总体来说，中国的经济增长长期低于潜在增长率，2016年由于创新和结构调整长期经济增长潜力增加，财政货币政策的有效使用，拉动了经济增长。但是2017年货币政策有两难选择，如果保汇率提高汇率，保经济增长汇率存在贬值压力，2017年中国GDP增速应该在6.7—7%之间，因为经济结构转速持续推进，新兴产业蓬勃发展，创新投入不断增加，中国经济增长的质量迅速提高。近期需求仍然相对疲软，CPI处于低水平，PPI增速有可能回落。短期影响部分企业融资和再融资，公司债的规模扩张给我们敲响了警钟，政府债务仍然在可控范围内。这次全国金融会议释放出维持金融稳定发展的信号，对金融改革、金融发展和金融创新以及防范风险长期利好。

　　前面关于中国的宏观经济我就讲这么多，再用几分钟时间把债券的看法和大家分享一下。

　　这次中央成立金融稳定和发展委员会意义非常重大，这里面有稳定也有发展，其实金融防范风险保持稳定，发展是重要方面。而金融的发展我认为是债券资本市场发展的重要机遇，世界金融危机以后大家看欧洲，欧洲成立以银行为主体的金融体系，和日本属于一类，中国长期以来也是主张以银行体系为金融市场的主体，现在看来这种体制有很多弊病。主要是银行体系由于是间接融资，它的效率没有以资本市场为主体的金融体系更有效率。所以中国一定也会走像美国这样的以资本市场为主体的金融体系，大家看到这次存贷款利率放开以后，去年开始银行的利润率大幅度下降，由于贷款利率竞争开始下降，存款利率竞争开始上升，所以利差变小。各个银行都采取混业经营的办法，收购证券、保险、信托、租赁、资本等等机构，这样的混业经营也预示着原有的存贷款业务为主体的金融结构和模式不再适应新形势下的经济发展。大家看到近几年债券资本市场特别是公司债市场迅速发展，因为我国传统上债券市场是以国债为主，发展到以政策性金融债和金融债为主，下一步很自然地向公司债、企业债为主的方向发展。这几年发展得势头非常好，也非常快。但是大家可能也注意到了，我们现在的公司债市场很大程度上就是一个贷款市场，也就是说公司债要求抵押、担保，和贷款是一样的，不是一个信用市场，不是投资人，是通过看发行人的信用来决定它的投资决策。这样很大程度上限制了中小企业和民营且的融资，公司债市场不能很好地发挥金融市场的功能。

　　大家还要注意到比如说2000年以后的十年中国经济两位数增长，那个时候的需求十分强劲，银行觉得做什么贷款都有需求，所以银行通过抵押、担保对借款人本身信用的评级等等来决定和选择项目。但是对于项目本身的效应，银行不可能花更多时间去看这些东西。在经济结构转型，总需求开始相对下降、平稳，对市场新兴产业好的项目选择遇到了困难，特别是新兴产业，这对银行是一个很大的挑战。意味着银行原有的模式做这些新兴产业，比如双创产业、高科技产业，这些就不太适合银行做。比如说很多民企，银行特别是国有银行不一定愿意做。这就催生了一个新的产业，“基金管理人”，特别是PE、VC，金融体系脱虚向实，有人要更多地去看项目，要培养一大批能看项目的人，所以这部分产业是一定要发展的。另一方面债券资本市场特别是公司债市场的发展，固定收益产品的增加就是很多基金管理人可以做产品的组合，组合成风险稳定但是回报相对比较高的产品，或者是回报固定但是风险比较小的产品来适应不同投资者的需要。这一变化的深远意义在于我们原来亿万个股民，大家直接去买股票，既不懂金融也不懂经济的股民，逐渐地变成了购买这些基金产品的投资人。使我们过去多年股市、房市成为个体投资者的主要投资对象转变为各种固定收益基金产品，我们股市和房市也会相对稳定，这是股市、房市这些年大幅度波动的根本原因。不懂经济、市场又不够理性的个体投资人占主体的现象，这个非常重要。

　　最大的意义就是债券资本市场是人民币国际化最重要的前提，大家说人民币国际化，国际化是不是资本项目放开？在现在跨境贸易结算、人民币利率互换、外国储备使用人民币CDR，还有熊猫债，中国债在国外发行人民币债券，最近的债券通也是重要的步骤。最重要的是人民币债券市场的国际化，外国投资者他们进入中国资本市场需要流动性最好的和世界市场打通的市场，如果一旦有风险，他们很快可以变现。大家注意到07年美国次贷危机，大家都买美元资产，不是因为美国经济好，美国发生的危机大家都买美元资产，大家有一个问号，其实就是因为美元资产流动性最好，我们债券市场发展的下一步，四个阶段。第一阶段，90年以前我们没有金融市场，我们属于金融资源国家总体动员，利率很低，用于重点建设，所以叫“金融压抑”。90年以后我们有交易所、国债市场，有了金融市场，但还是初级阶段，我们扩大了市场参与人，增加品种，市场不断发展。特别是在监管上90年代末、2000年初我们有新的法律，这是又一个阶段。第三阶段，利率双轨制阶段，市场化的债券利率和计划的存贷款利率，到2010年逐渐把存贷款利率放开了，我们进入了第四个阶段。这个阶段的特点是金融市场深化，金融市场的深化和发展才是我们防范金融市场风险的最重要的手段，而金融市场的创新和防范风险相辅相成，没有创新不能发展。但是金融市场当中大家说到各种套利、违规等等，这些是要管住的。金融市场当中有一个投机，和套期保值是对应的一对，但是这个功能不能缺少，所以我们要分清这两个，在金融市场当中违反各种规定，胡作非为和正常的投机套利基本的市场功能，要区分开来。发展、创新、防范金融风险，相辅相成。

　　中国的债券市场一定会给中国金融市场的稳定和发展带来新的契机。谢谢大家。