张涛  路思远

    来源：《债券》2013年4月号

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　　 摘要：本文从中国价格指标体系、CPI分项权重构成、历史经验数据规律以及市场常用测算方法等方面，对CPI指标进行了阐释。在此基础上，综合地区样板数据、权重构成数据、影响物价因素高频数据以及经验数据规律，对现有CPI预测体系予以完善。最后，据此预测了2013年CPI走势：预计CPI全年涨幅将在2.5%-3.0%，但上行风险加大。

　　关键词：CPI数据规律 影响因素 测算方法 走势预测

　　今年的《政府工作报告》将2013年CPI涨幅预期目标设定在3.5%左右，高出2012年CPI全年涨幅2.6%近一个百分点，一方面表明在宏观层面将继续推进生产要素的价格改革；另一方面，也表明宏观层面的通胀容忍度在提高。今年一季度CPI的累计涨幅为2.4%，超出了去年四季度2.1%的涨幅。

　　为了能更好地把握CPI走势，提高预测能力，下面我们分别从中国的价格指标体系、CPI分项的权重构成、历史经验数据规律以及市场的常用测算方法等方面，进行尝试性的系统梳理。在此基础上，结合地区样板数据、权重构成数据、影响物价因素高频数据以及归纳出的两个经验数据规律，完善了关于CPI的预测方法。

　　中国的物价体系简介

　　中国当前有关通胀的主要指标，与国际通行的指标大体一致。最宏观的通胀指标是GDP平减指数(GDP Deflator)；从经济层次上划分，有生产、消费、流通三个层次的价格指数；除此之外，还有中国制造业采购经理人指数(PMI)中的购进价格指数，固定投资价格、进出口价格等价格指数，以及商务部、农业部等官方机构公布的一些高频价格指数(见图1)。其中，CPI无疑是观察通胀走势的最主要指标。

　　图1 中国的价格指标体系

数据来源：国家统计局、人民银行、商务部、农业部

　　中国CPI的两个经验数据规律

　　(一)按同比涨幅测算，CPI存在40个月左右的波动周期

　　若以CPI月度同比涨幅的上升期和下降期作为一个完整周期，从2002年至今，CPI同比涨幅历史走势大致经历了三个周期(见图2和表1)。每个周期的间隔大致为40个月，其中通胀上升期约占2/3的时间—通胀的上升期和下降期的时间比例大致为2:1，即存在“上得久，下得快”的经验规律。

　　图2 CPI同比涨幅波动周期

数据来源：Wind资讯

　　表1 CPI同比涨幅波动周期及估算

　　(二)按环比涨幅测算，CPI存在12个月左右的波动周期

　　通过观察CPI月环比数据，我们发现存在一个约12个月的波动周期，环比增幅低点在7、8月份(周期谷底)，高点出现在1、2月份(周期峰顶)，波动上升期和波动下降期时间间隔均为6个月(见图3)。

　　图3 CPI环比涨幅波动周期

数据来源：Wind资讯

　　影响CPI的因素

　　(一)CPI构成篮子的权重分布

　　国家统计局根据居民消费支出结构的变化1，每5年对CPI构成篮子中的食品、烟酒、衣着、家庭设备、医疗保健、交通通讯、文娱教育以及居住八大类项目的权重进行调整，最近一次调整发生在2011年。目前CPI构成篮子各项权重如图4所示。

　　图4 CPI构成篮子的权重分布(2011年)

数据来源：Wind资讯

　　其中，食品项的权重在30%左右，非食品项的权重在70%左右，鉴于食品价格的强周期性质，因此CPI整体变化与食品价格的变化高度相关(见图5)。

　　图5 CPI、食品项、非食品项的月度同比涨幅

数据来源：Wind资讯

　　(二)食品类子项权重分布情况

　　根据国家统计局每月公布的“月度居民消费价格变动情况”，我们对食品项下子项权重进行了估算(见图6)。

　　图6 食品类项下各子项占食品类的权重

数据来源：Wind资讯

　　其中，肉禽及其制品占CPI食品大类的比重为23%(猪肉占比10%)，鲜菜占比8%，猪肉价格和食品价格存在较高的相关性(见图7)。

　　图7 食品、猪肉、蔬菜价格月度同比涨幅

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　CPI测算的常用方法

　　当前，市场常用的CPI测算方法主要有两种。

　　(一)“翘尾＋新涨价＝同比”法

　　首先，依据上年CPI 月度环比数据，推算出当年各月CPI 同比涨幅中的翘尾因素。然后，依据CPI构成篮子中各项权重，参照当月国家统计局、商务部、农业部等部门公布的高频数据，推算出CPI同比涨幅中的新涨价因素。最后，依据下述公式得出CPI 同比涨幅的预估值。

　　CPI同比涨幅＝当月翘尾因素＋当月新涨价因素

　　(二)“定基环比测算”法

　　首先，选定基期月份(如2001年12月＝100)，根据月度环比数据，推算出此后各月的定基环比指数。然后，依据CPI构成篮子中食品、非食品大类中各细分项的权重，参照当月国家统计局、商务部、农业部等部门公布的高频数据，分别估算出CPI食品、非食品当月环比涨幅。最后，根据CPI构成篮子中食品、非食品的权重，依据下述公式得出CPI同比涨幅的预估值。

　　CPI同比涨幅＝［(1＋食品当月环比涨幅)×食品权重＋(1＋非食品当月环比涨幅)×非食品权重］×上月定基环比指数÷去年同月定基环比指数－1

　　完善后的通胀预测方法

　　虽然上述通行的两个预测方法有助于判断未来一年CPI的走势，但鉴于这两种方法更多的是依据历史数据，因此，一旦出现异常因素，则会使预测结果出现较大偏离。

　　为此，我们结合地区样板数据、权重构成数据、影响物价因素高频数据以及归纳出的两个CPI经验数据规律，对今年的通胀走势进行预测。

　　(一)通胀预期指数

　　按照31个省、直辖市的CPI数据，构建了通胀扩散指数-1(该指数大致领先CPI月同比数据6个月)。测算结果显示，该指数自2012年6月筑底以来，经过6个月的调整，自2013年1月开始，连续6个月呈现上升态势，表明居民的通胀预期在未来6个月不会出现明显回落(见图8)。

　　图8 通胀扩散指数-1与CPI走势

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　(二)通胀影响因素指数

　　我们按照货币增速、汇率和大宗商品等数据，构建了通胀扩散指数-2(该指数大致领先CPI月同比数据6个月)。测算结果显示，该指数自2012年11月筑底后，一路回升至3月份，随后经过2个月的调整，自6月份恢复上升态势(见图9)。

　　图9 通胀扩散指数-2与CPI走势

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　(三)通胀权重影响因素指数(剔除猪肉价格后CPI指数)

　　如前文所述，猪肉价格与食品价格的相关性较高，我们观察历史数据发现：在2005年6月至2006年9月期间(16个月)和2008年8月至2010年6月期间(21个月)，CPI的涨幅连续低于剔除猪肉价格后的CPI涨幅(见图10)，而这两个阶段基本对应的就是猪肉价格的底部。

　　2012年5月以来，连续11个月再次出现CPI的涨幅低于剔除猪肉价格后的CPI涨幅的局面，意味着猪肉底部已经出现。在经过11个月的价格回落后，截至2013年3月，猪肉价格同比涨幅已缩减至-5.5%(见图11)。根据猪肉价格周期性的判断，我们预计猪肉价格在未来几个月就会重新进入上升通道，届时对于CPI的影响也将由负拉动转为正拉动。

　　图10 CPI同比涨幅与剔除猪肉价格后的CPI同比涨幅走势

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　图11 猪肉价格周期(2003-2013年)

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　(四)通胀经验数据规律的指数

　　按照CPI同比涨幅(40个月)和环比涨幅(12个月)的经验数据规律，我们构建了通胀扩散指数-3。该指数显示，CPI的走势在2012年11月至2013年2月期间上升，在2013年3月至2013年8月期间将会回落，在2013年9月至2014年2月期间将重新上升(见图12)。

　　图12 通胀扩散指数-3与CPI走势(2005-2016年)

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　(五)核心通胀指数

　　鉴于我国国家统计局并未像欧美国家一样公布中国的核心通胀(国家统计局只公布非食品价格指数和服务品价格指数)，因此只能将食品和能源等因素剔除后，模拟中国核心CPI指数2。截至2013年3月，中国的核心CPI同比涨幅已升至2.2%，远远高于2001-2012年历史均值1.1%，而且是连续8个月上升(见图13)，核心CPI的连续上升无疑增加了物价水平的粘性。

　　图13 核心CPI和非食品CPI走势(2001-2013年)

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　结论

　　综合上述五个方面的分析，我们认为今年CPI涨幅将在2.5%-3.0%(见图14)，但前两个月的物价走势无疑增大了预测值的上行风险。如果后期物价涨幅继续出现超预期的变化，我们将不得不上调CPI的全年涨幅预测值。但就目前的情况而言，仍然维持这个判断，因为中央关于反铺张浪费的要求，以及社会对于空气质量恶化的担忧加剧，均会不同程度对CPI形成下行的压力。(本文仅代表作者个人观点)

　　图14 2013年CPI走势预测(3月调整)

数据来源：Wind资讯，作者估算

　　注：

　　1.参见国家统计局2011年对CPI权数调整的说明，http://www.stats.gov.cn/was40/gjtjj_nodate_detail.jsp?channelid=75004&record=590。

　　2.核心CPI是指将受气候和季节因素影响较大的产品价格剔除之后的居民消费物价指数，一般是剔除了食品和石油价格影响的CPI指数。

　　作者单位：中国建设银行金融市场部

　　责任编辑：罗邦敏 印颖