导读

　　按照《办法》规定，商业银行不得接受以筹集的他人资金对外发放委托贷款。这意味着券商资管、基金子公司的债权投资型资管计划将无法通过银行委托贷款通道，将募资款放贷给融资项目。此时，同样具有发放贷款资格的信托公司，则取而代之成为这些机构资管计划进行债权投资的“新通道”。

　　本报记者 陈植 上海报道

　　随着《商业银行委托贷款管理办法（征求意见稿）》（下称《办法》）出台，信托公司意外发现，自己竟然成为这项政策的最大“受益者”。

　　按照《办法》规定，商业银行不得接受以筹集的他人资金对外发放委托贷款。这意味着券商资管、基金子公司的债权投资型资管计划将无法通过银行委托贷款通道，将募资款放贷给融资项目。

　　此时，同样具有发放贷款资格的信托公司，则取而代之成为这些机构资管计划进行债权投资的“新通道”。

　　“最近一段时间，的确接到数家券商、基金子公司咨询，能否借助信托贷款通道给债权类资管计划项目发放贷款。”一家信托公司人士坦言。但信托公司内部似乎不急于敲定合作协议，一方面他们基于“刚性兑付”考量，需要审核融资项目风险；另一方面也在待价而沽，毕竟，在银行委托贷款大门关闭的情况下，信托通道费用必然水涨船高。

　　为此，不少基金子公司也开始另辟蹊径，寻找资管计划债权投资的另类通道。

　　信托通道陡然“升值”

　　在业内人士看来，相关部门之所以出台《办法》，主要目的是规范银行自身的委托贷款经营风险。

　　受制自身贷款额度限制，银行也采取多种另类措施为企业发放贷款。其中一个比较流行的做法，就是先通过券商子公司、基金子公司发起资管计划，再通过银行理财渠道完成募资，之后由券商资管、基金子公司作为委托贷款的委托人，将募资款转成委托贷款，投放给银行指定的融资项目，而这些融资项目其实就是银行的客户。

　　这种做法往往令银行将信贷风险从表内转移到表外，规避政策监管。

　　为此，相关部门在《办法》特别规定，商业银行不得接受以筹集的他人资金对外发放委托贷款。

　　然而，此举也对券商子公司、基金子公司造成了误伤——由于这类金融机构自身没有放贷资格，通常会借道银行委托贷款模式，为自身发行募资的资管计划债权投资牵线搭桥。随着《办法》出台，这项通道戛然而止。

　　一位基金子公司人士坦言，目前银行基本都不再为券商子公司、基金子公司资管计划的债权投资项目办理委托贷款，耽搁了不少资管计划的发行募资进度。

　　于是，这类机构不得不求助信托公司。毕竟，信托公司享有发放信托贷款的资格，不受到《办法》的影响。

　　具体操作方式为，券商资管、基金子公司为债权投资型资管计划嵌套一层信托计划，即先将资管计划所募集的资金认购信托计划，再由后者发放信托贷款给融资项目。

　　但他很快发现，部分信托公司因此开始“坐地起价”，如果走银行委托贷款的通道费率维持在0.1%～0.2%之间，他所接触的数家信托公司报价均在0.3%-0.4%。

　　“考虑到债权投资型资管计划本身的项目报酬率不到1%，信托贷款这个通道却要占到其中30%-40%，有点划不来。”他说。

　　前述信托公司人士则认为，信托公司提高报价，也有自己的苦衷。尽管信托贷款扮演着通道的角色，但刚性兑付潜规则，使信托公司需要对融资项目的还款风险再做一次评估，无形间增加了一笔费用开支。

　　基金子公司人士还透露，除了费率上的争议，与信托公司合作，彼此还有一项极大的分歧，是信托公司基于“刚性兑付”压力的风险控制，提出不少条款修改意见，造成有些融资协议不得不推倒重来。

　　此前，他所在的基金子公司打算让一款债权投资类资管计划通过信托，向某个二线城市房地产融资项目提供贷款。但信托公司认为这个地产项目销售前景存在不确定性，要求基金子公司改变原先的资金回笼协议——将产品到期前一个月回笼资管计划所有本金利息，改成产品到期前半年，融资方先回笼30%本金利息，3个月后再回笼30%，剩余资金在产品到期前一个月悉数交付。

　　为此他们不得不与融资方约定新的还款协议，最终导致这个项目差点不了了之。

　　近期，他也听说不少基金子公司遇到类似的状况。

　　“如果信托公司开出的条件偏高，我们只能另辟蹊径。”他说。尽管他知道，这些蹊径进入实际操作阶段，同样面临不少障碍。

　　债权项目另寻他路

　　他所说的蹊径，主要是“假股真债”的操作模式。

　　具体而言，由基金子公司先用资管计划少量资金受让融资方的部分股权，再将剩余资金通过提供股东借款的方式注入融资项目，到时融资方归还股东借款支付利息即可。

　　这种做法看似简单，但上述基金子公司认为实则隐藏不少操作隐患。

　　“如果项目经营不善而血本无归，投资者很可能认为基金子公司作为项目股东方，存在管理不当、尽职调查有纰漏等问题，要求产品刚性兑付。”该人士表示，“但在假股真债的运作模式下，基金子公司仅仅是融资项目的名义股东，主要负责财务审计等后台工作，具体经营决策主要由融资方操作。

　　为了解决这个隐患，他所在的基金子公司内部曾提出干脆直接采取股权投资模式，即资管计划所募集资金全部用于认购融资方股份，并通过原股东溢价回购协议等对赌协议条款，在产品到期时实现项目退出。

　　“这也算是债权投资的一种变通模式。”他指出。但他们很快发现这种做法未必妥当——万一原股东迟迟没能兑现溢价回购协议，资管计划同样面临兑付违约风险。即便诉诸法律解决，某些涉及原股东溢价回购的对赌协议条款未必会受到法律“支持”。

　　在他看来，相比委托贷款，上述两种蹊径的最大缺陷，就是无法要求融资方提供足够的可变现抵押物，应对融资项目经营不善所衍生的兑付风险。

　　期间，他们也讨论过一种相对复杂的变通方法，就是引入一种创新型债权转让模式，即先由基金子公司关联公司通过银行委托贷款形式，用自有资金向融资项目发放贷款，在基金子公司取得融资项目贷款的债权后，再将这些债权设计成固定收益类资管计划，向投资者销售。

　　“当然，这需要关联机构具备相当强的自有资金实力。”他表示，国内具有类似资金实力的基金子公司并不多。

　　目前他能做的，是在设计假股真债，或带有原股东溢价回购协议的股权投资架构同时，要求融资方另签一份资产抵押协议，防范产品兑付风险。

　　“其实，这类费用开支不比信托贷款模式低多少。”他说。目前公司内部也在重新评估不同的债权投资模式，如果权衡下来信托贷款的综合成本偏低，不排除仍然选择信托贷款通道的可能性。（编辑 冀欣 韩瑞芸）