2018年4月资管新规发布，拉开了资管行业转型发展的序幕。此后，银行、证券期货、保险等配套细则相继落地，百万亿资管市场的监管制度和规则体系正在形成。

　　资产管理业务发源于西方，我国则形成了银行、券商、保险资管、信托、公募、私募等机构共同参与的资管市场格局。这些机构共同推动了大资管市场的壮大。我国资管业务规模由2012年底的19.99万亿发展到2019年底时的94.64 万亿。其中2017年底规模最高，为111.35万亿，超过当年GDP。

　　“中国资产管理市场迅猛发展的原因，一方面是实体经济的强劲融资需求拉动，另一方面是金融机构自身谋求发展、修复资产负债表和获取利润的推动。”《中国资产管理业务监管研究报告》（以下简称报告）指出。

　　鲜花着锦，烈火烹油。资管市场在迅猛发展的同时，由于直接融资渠道不畅和监管分割等原因，出现了直接融资间接化、投资业务融资化、私募产品公募化、市场主体行政化等现象，造成了运作的不规范和扭曲，从而埋下了金融风险。

　　7月7日，中国财富管理50人论坛联合清华大学五道口金融学院在线上发布了上述报告。课题组牵头人、清华大学五道口金融学院理事长、CWM50学术总顾问吴晓灵指出，金融是资源整合的粘合剂，是国家竞争的重要力量。全球资本流动最终会选择制度高地，风险则会留在制度洼地，大国竞争的决胜点就是制度。我国的金融业与发达国家相比，除人才培养、科技运用的差距外，金融法制与金融规则是重大的短板。这个短板来自国情的差异和理念的差异。

　　“我们欣慰地看到，资管新规发布以来，监管部门在统一概念、统一规则方面做了大量卓有成效的工作，许多重大原则问题已有共识，规则差异在逐渐缩小。”吴晓灵指出，“但也还有一些概念目前尚未形成共识，形成共识的原则在实施中还面临以往法律的制约，我们还面临新老产品转换阵痛的制约等问题。”

　　针对上述问题，此次课题组提出了多项建议。具体包括将过渡期延长两年至2022年年底；证监会负责所有金融机构的公募基金业务的资格核准和产品注册，银行理财子公司应当转为公募基金业务资格、日常监管委托银保监会开展、证监会保留检查权和处罚权等等。

　　中国人民大学副校长、金融学教授吴晓求表示，中国金融体系的功能由过去单一的融资，慢慢走向融资和资管并重的二元时代已经来临。要深刻认识到中国金融目前的风险结构发生的重大变化，从而形成发展资管业务和市场的认识前提。

　　目前资管行业存四大病灶

　　该报告课题组专家来自境内外知名高校、研究机构和金融机构等，历时近一年完成。报告指出，目前资产管理行业存在四方面问题。

　　一是直接融资间接化，即以资产管理业务的名义开展间接融资业务，从而使得信贷业务借助资管产品，脱离资本充足率的银行监管体系。大量具有银行隐性担保性质的资产管理产品，投向银行选定的项目，风控方式主要依靠抵押品价值，风险的主要承担者仍然是银行，实质仍然是银行的信用创造。

　　二是投资业务融资化，是指资产管理机构表面上为投资者服务，实际上却是在为融资方服务，并从融资方获取收入。同时为双方服务将面临巨大的道德风险，存在不可调和的利益冲突，打开了利益输送的方便之门，加剧了资本市场的信息不对称，不仅侵害投资方的利益，严重的涉嫌欺诈，还会导致交易价格失真，影响资本市场配置资源的效率。

　　三是私募产品公募化，包含两个层面的含义，一是指私募产品在募集范围上冲破了合格投资者底线，涉及社会公众；二是指在产品形态上对私募实施标准化管理，压低私募产品的风险偏好，使其风险收益特征与公募趋同。私募产品公募化的主要原因包括合格投资者门槛调整滞后、私募资产管理机构大量开展零售财富管理业务等。

　　四是市场主体行政化，是指由于监管部门的机构改革和职能转变未完全到位，仍然留有计划经济时代主管部门的印记，处于“半监管、半主管”的混合态，导致资产管理机构等市场主体在一定程度上被剥夺了经营自主权，出现行政化的特征，对市场主体的组织架构、投资策略、投资范围、投资决策等进行指导和规定，将市场主体的分散决策部分改为监管当局的集中决策，有违发展市场经济的初衷，降低了市场竞争机制的作用。

　　对打破刚兑妥协的结果是拿钱买“病”

　　资管行业打破刚兑近年已成为老生常谈，但其难点依旧未解。以近期“银行理财产品净值跌破本金”登上热搜为例，就有两家股份制大行遭到投资者的集体控诉。

　　吴晓灵认为，风险自担应该是金融业的最基本的规则。“否则出了风险就要让机构来承担，特别是在我国很多机构都是在国有持股比较多的情况下，这种情况下是不是就会把风险都转化成财政问题，因而有一个健康的金融市场必须是投资者风险自担的市场，这个是我们大家的共识。”

　　吴晓灵指出，一定程度上来说，误导销售也造成了本不该刚兑的产品出现刚兑问题的尴尬局面。“本来是投资者自担风险的理财产品，但是我们在销售的时候，有一些误导。把直接金融的产品误导为一种间接融资的产品。很多投资者买的不是这个产品本身，而是买的这个银行的信誉。这样的话，就出现了本来不该刚兑的产品出现了刚兑的问题。当然，也有金融机构为了拓展销售，对投资者有一些误导，隐含的一种刚性兑付的承诺，这也造成了现在的非常难堪的局面。”

　　吴晓灵认为，这其中包含两方面问题。一方面来说，如果销售人员在销售过程当中对产品存有误导，就应该由销售机构承担法规规定之内的赔偿责任，在《九民纪要》出台后，已经非常明确地出了一些案例。但是另一个方面，应当看到，投资人不能够因为产品有误导，这个产品的风险就不承担。

　　“这应该是两回事。如果产品有了误导，那么误导该赔偿的钱，由法院来判。但是作为这个产品，它本身应该是风险自担的，这个产品的风险，还是应该由投资者来承担。把这两个问题分开了，既有利于教育投资者，也有利于教育我们的金融机构。” 吴晓灵指出。

　　吴晓灵表示，多年以来，监管机构、金融机构和政府部门对于打破刚兑已经形成共识，但在不同的条件下也会做一些妥协。吴晓灵认为，妥协的结果就是拿钱来买“病”，只能够推迟和掩盖风险，会酿成更多系统性风险。

　　监管制度顶层设计应保持战略定力

　　全国政协经济委员会主任、CWM50 理事长尚福林认为，资管行业前期快速扩张过程中，暴露出了嵌套投资、期限错配、监管套利等违规问题甚至是市场乱象，积累了金融风险，增加了金融体系的不稳定因素，影响了外界对行业的印象。经过前期治理规范，行业转型发展已到了关键时期，任务挑战依然艰巨。监管制度顶层设计应当在保持战略定力的基础上，主动适应内外部环境变化加以优化完善。

　　“随着资管新规的逐步落实，资管业务监管正在逐步趋同。在分业经营、分业监管的大框架下，对同类业务实行统一监管，强化监管协同配合，有利于减少监管套利。”尚福林如是说。

　　这方面前期是有探索经验的。2005年批准工农中建四大银行开展基金管理业务时，通过相关监管部门协商，对商业银行为大股东的基金管理公司实行了证监会和银监会的双重监管。证监会监管机构和业务，银监会通过对商业银行实施穿透式监管，也可以对基金子公司经营风险实施跟踪监测。尚福林表示，这些经验做法对资管行业的监管制度顶层设计，有参考价值。

　　一是统一监管标准，各负其责，加强监管。资管新规已经基本统一了不同监管部门对资管业务的监管标准。随着配套细则制定出台，还将进一步明确统一的标准规则。针对同类型业务产品的流动性、杠杆率等风险监测，也应当建立适用统一的风险计量方法，最大程度消除跨行业、跨市场的监管套利空间。同时，在现有分业监管框架内，还要继续推进各行业规制建设，补齐制度短板，完善交叉性金融产品监管，进一步加强监管协作、信息沟通和政策协调，提高监管协同性、前瞻性和有效性，形成监管合力。

　　二是对同类机构实行机构和功能分别监管。资管行业已事实上打通了金融不同业态链条，金融机构在资管市场中已广泛开展了跨业合作，金融风险极易发生跨行业、跨市场、跨地域传染。不论单体机构经营安全还是资管产品的风险问题，都可能影响到金融体系的安全稳定。金融危机后，国际上对资管业务结构脆弱性是有共识的。为此，必须坚持严控风险的底线思维，在各个维度上实现监管的全覆盖。既要根据机构类型实施审慎监管，也要根据业务种类通过穿透底层资产，在功能、产品上强化监管。

　　三是逐步实现对同类机构统一监管。设立专门机构，有利于风险隔离和聚焦经营主业，更有利于按同质同类机构实施统一监管。在资管市场主体中，理财子公司是落实资管新规和理财新规的一项创新举措。未来对于回归信贷主业的银行和其他主营业务没有资管业务的金融机构，也可以通过设立理财子公司等专门子公司的方式参与资管业务，隔离风险，提高专业水平。

责任编辑：陈鑫