美国次级贷款市场崩盘：谁需应当对此负责

　　摘要：

　　次级抵押贷款业的风波似乎正在正在蔓延。股市也出现动荡。阿兰·格林斯潘等专家认为经济也受到了损害。消费者团体预计最多有两百万美国人将会失去他们的住宅。政府是否应该采取行动呢？越来越多的人对这个问题持肯定的态度，其中包括民主党参议院克里斯托福·多德(Christopher Dodd)、希拉里·克林顿(Hillary Clinton)以及一班为穷人权益呐喊的人士。但是沃顿商学院的教授，包括那些研究过抵押贷款市场和过去政府援救方案的专家对此并不认同。

　　正文：

　　次级抵押贷款业的风波似乎正在正在蔓延。股市也出现动荡。阿兰·格林斯潘等专家认为经济也受到了损害。消费者团体预计最多有两百万美国人将会失去他们的住宅。政府是否应该采取行动呢？越来越多的人对这个问题持肯定的态度，其中包括民主党参议院克里斯托福·多德(Christopher Dodd)、希拉里•克林顿(Hillary Clinton)以及一班为穷人权益呐喊的人士。但是沃顿商学院的教授，包括那些研究过抵押贷款市场和过去政府援救方案的专家对此并不认同。

　　政府是否应该采取行动呢？

　　越来越多的人对这个问题持肯定的态度，其中包括民主党参议院克里斯托福·多德(Christopher Dodd)、希拉里·克林顿(Hillary Clinton)以及一班为穷人权益呐喊的人士。或许亏损的贷款机构应该出局；又或许应该有人来帮帮那些大量投资于次级抵押贷款证券的对冲基金和其他投资者；还应该帮助那些应付不了不断上升的月付的购房者。

　　但是不要操之过急，研究过抵押贷款市场和过去政府援救方案的沃顿商学院的教授们说。“我觉得现在他们最好还是让它去，”沃顿商学院房地产和金融教授约瑟夫·吉尤科(Joseph Gyourko)说。他警告道，如果现在施以援手，人们以后就会更加肆无忌惮。“我们不想造成道德上的有恃无恐……我们现在对此了解的还不够深入，所以贸然采取监管都可能导致错误或者疏忽。”

　　他说，市场其实已经开始纠正问题了。贷款机构已经大量削减风险最大的产品，比如零首付贷款，无需收入证明的贷款，以及让借款方自行决定月付的产品。

　　沃顿商学院金融学讲师肯·托马斯(Ken Thomas)认为，选择高风险的个人和机构最好还是让他们自己承担后果。“2001年最后一次股市出现崩盘时，我们难道考虑过要为在网络公司泡沫中遭受损失的投资者施以援手吗？”他问道。“我们努力让市场来规范这个行业，而不是让政府来对行业进行整顿。市场更适合承担这一职责。”

　　罕见的“完美风暴”

　　有的借款人由于收入较低、信用较差，各种风险因素较多，不符合普通的“一级”抵押贷款(”prime” mortgage)标准，因此一般只能得到次级贷款。贷款人要承担借款人违约的更大风险，比如不付月付。购买各种次级贷款证券的投资者也就要承担风险，如果借款人违约，他们所持有的证券也会跳水。由于大多数次级贷款的利率是可以调整的，那么利率上升，借款人的月付也会提高，这是他们所要承担的一个风险。

　　利率提高的影响就在于此。抵押银行家协会(Mortgage Bankers Association)的数据显示，到2006年底，13%次级抵押贷款借款人没有按时付按揭。两年前这个数字为10%出头，而顶级贷款的违约率仅为2.6%。由于次级贷款的数量在2005年和2006年大幅度上升，价值成千上百万美金的贷款会受到影响。有些消费者团体表示，会有200万家庭将无法赎回他们的房产。

　　已经有大约20家次级抵押机构出局，还有的已经宣布几十甚至几百亿损失。金融服务业股票也深受其害，导致股市整体出现问题。

　　沃顿商学院房地产教授托德·斯奈(Todd Sinai)把目前的情况形容为“完美风暴”，因为要想让次级贷款市场垮台，必须具备三个条件：借款人收入减少、利率上升以及

　　参议院银行委员会主席多德计划提出一项立法建议，来保护购房者的房产不被银行收走，同时也打击那些向不应该被怀疑的借款人提出高风险贷款的贪心的贷款机构。克林顿正在推进一项受联邦政府首肯的“暂缓取消赎回权”议案，给购房者更多的时间来支付月供。她还想减少提前还款的罚金，因为这一条款提高了身处困境的借款人重新贷款的难度。全国社区再投资联盟(National Community Reinvestment Coalition)要求赋予联邦住宅管理局(Federal Housing Administration)更大的权力，能够为次级抵押贷款提供再融资，它还要求联邦政府建立一个专项基金，来帮助那些低收入家庭解决房贷危机。

　　但是情况真的糟糕到了非要联邦政府干预不可的程度了吗？“我们并不清楚，”斯奈说。“拖欠还款到彻底违约之间还有很长的一段距离。”他认为，很多遇到问题的借款人也许不需要政府的帮助，就能走出困境。他补充说，以前贷款方一般都更愿意帮助借款人避免房产被收回，所以经常和借款人重新商定贷款合同。现在还不清楚这次会不会出现相同的情况，因为在过去十年里，越来越多的贷款通过抵押贷款证券的形式转移到了投资者手中，这也就意味着由贷款方来主动解决问题的难度系数升高了。“我觉得目前采取观望态度比较合适，”他说。

　　位于加利福尼亚州圣塔安娜的FirstAmerican CoreLogic经济研究公司最近在一份报告中指出，大部分采用可调整利率房贷的购房者有能力使自己的房子不被贷款机构收走。它预计会有110万套住房会被收回，但是这会在未来六到七年内陆续发生，这一较长的时期能够保证经济不受到影响。

　　钢铁、飞机和汽车

　　政府干预金融危机早有先例。

　　1971年，国会通过了紧急贷款担保法案(Emergency Loan Guarantee Act)，让美国最大的国防项目承包商Lockheed得到2.5亿美元银行贷款，使其走出了破产的困境。Lockheed当时投资大约9亿美元来开发一艘新的客轮。但是英国引擎制造商罗尔斯·罗伊斯公司无法履约，使其陷入困境。Lockheed就是一个典型的被认为是规模太大而不能破产的企业，或者更准确地说，它的规模太大，不能被允许破产。破产会导致6万人失业，对美国的国防也会造成巨大的破坏，还会在航空业等其它行业造成连锁反应。

　　1980 年，汽车制造商克莱斯勒要求得到15亿美元贷款担保以避免破产。当时问题的本质1970年阿拉伯石油危机后，汽车工业进入了小型车时代，它所生产的宽敞汽车已经落伍了。同样，这个公司的规模过于庞大，对美国经济有着举足轻重的作用，因此也不可以破产。

　　在很多人看来，最能和现状相提并论的就是上个世纪80年代末90年代初存贷款危机时，政府实施的一项1250亿美元的救援计划。政府放宽管制，允许金融机构从事风险较高的贷款业务，并且可以投资房地产之后，有一千多家机构破产。其中一个主要原因就是利率不断上升，使得很多存款人把资金转向收益率更高的其它机构的货币市场基金，比如证券公司和基金公司。其它原因还包括诈骗和腐败。

　　在那次危机中，政府担心会对经济和成百上千万无辜的存款人造成连锁反应。不过和次级抵押贷款的借款人不同，选择存贷款业务的存款人并没有选择高风险，他们只不过是把钱存在银行里罢了。

　　“我不觉得存贷款危机和这次的次级抵押贷款崩盘可以相互比较，”吉尤科说。到目前为止，只有20家次级抵押贷款机构破产。而且由于次级抵押贷款已经打包进入了抵押贷款证券，在二级市场上交易，因此损失会分摊到世界各地的投资者身上，而不是只由发放贷款的机构来承担所有的损失。

　　“你当然不想让贷款机构出局，”吉尤科说。他认为，市场会自动纠正那些高风险的行为。“市场正在告诉贷款机构：‘你要知道，如果你下次再这样发放贷款，那代价将会非常非常惨重。’”

　　托马斯补充说，要记得“银行要比任何时候都强大，而且比任何时候的资本都要充裕。相对于之前的困难时期，2004年6月以来，我们还没有遇上过严重的银行破产。”他所说的2004年6月是指犹他州Ephraim银行的垮台，这家银行资产总额为4640万美元。他说，告诉贷款机构他们不应该提供高风险产品并不是政府的职责。大部分次级抵押贷款的借款人还没有遇到问题，很多人之所以能够买房子，就是因为他们能够从次级抵押贷款中得到贷款。“实际上，有些推动限制发放次级贷款的团体，也是当时鼓励银行多向穷人贷款的团体，”托马斯说。

　　在过去20年间，政府已经有意识地减少对经济的直接管理，而是鼓励市场通过更好的信息披露来指导经济发展，沃顿商学院已退休的房地产教授安妮塔·萨默斯(Anita Summers)指出。举例来说，就是关税数量减少，而消费者又能得到更多的金融产品、食品和药品信息。“产业就能实现自我发展，”她说道。

　　次级抵押贷款危机的主要教训是借款人需要对他们所得到的较高风险的产品能够有一个更清晰的认识。“其中一个问题就是信息披露是否完整，”萨默斯补充说，“每个次级抵押贷款方都必须对所有的条款有一份清晰明确的说明。”

　　托马斯也认同这一观点。“我一直支持信息披露更加公开透明，”吉尤科说。“如果要进行规范的话，那就要让借款人能够得到更高质量的信息。”比如说，新的条例可以让贷款申请人被明确地告知，如果基本利率上调，他们月供究竟会上涨多少。

　　斯奈说，次级抵押贷款人了解诸如先还息后还款等产品的风险。在标准的按揭产品中，月供中的一部分会用来支付本金。随着贷款额下降和房价的上升，贷款人就越来越能保证如果收回房产，就能通过在市场上出售来收回贷款。但如果借款人只付利息，那情况就不同了。

　　斯奈表示，次级贷款人知道他们所承担的风险，投资者亦是如此，比如那些购买次级抵押贷款证券的对冲基金。贷款人和投资者愿意承担风险对借款人是件好事，不然他们就得不到贷款。不过，他又说，政府也没有理由让那些因为主动承担风险而遭受损失的公司出局。

　　迈阿密炒房者

　　大多数解决方案都把焦点集中在借款人上。多德和一些消费者团体相信，很多借款人之所以会被次级抵押贷款吸引，是因为贪婪的贷款方隐瞒了风险。专家说，次级抵押贷款机构通常向按揭中介支付两到三倍于普通按揭的佣金。因此，多德说他会采取措施来制止这样的掠夺性贷款。但是他没有提供更多的细节。

　　到目前为止，还说不清楚到底会有多少家次级抵押贷款机构可以被称为受害者。“我认为除了那些传闻轶事，我们其实对于目前正在上演的情节一无所知，”斯奈说。他补充说，如果不是有了次级抵押贷款，有些人根本买不起房子。如果他们连房子都没了，他们只能回去租房子。“他们的情况会恶化多少呢？”斯奈问道。“可能并不会很严重。”

　　毫无疑问，还有的借款人是投机分子，他们的战线拉的太长，所以得不到一级贷款。那么这些选择大规模没有必要的风险的人，是否值得公众的同情和帮助呢？“为什么不去帮助迈阿密、维加斯或者其它什么地方的炒卖公寓的人呢？他们用积蓄购买多处单元，结果却出现崩盘，也面临房产被收回的出境，”托马斯问道。“你如何界定其中的区别呢？”

　　一些消费者团体正在推进新的法规，要求贷款机构只向借款人介绍那些符合他们条件的产品。如果借款人的收入没有什么上升的可能性，那么贷款机构就不应该向其提供几年后月供可能会上升的产品。这和股票经纪人以及金融投资顾问的可持续性原则比较类似。比如说，如果股票经纪人迫使一个只有微薄固定收入的退休人员对股票权证或其它高风险投资上进行投机，他们可能会被暂停甚至吊销执照。

　　不过，沃顿商学院金融学退休教授杰克·古腾塔(Jack Guttentag)说，这种办法也许不适用于按揭行业。他在3月17日华盛顿邮报的嘉宾专栏中这样写道：“之所以能够在证券行业采用可持续性标准，是因为经纪人看到了让客户长期保持满意所带来的远期效益要高于销售不具持续性的证券产品所带来的短期效益……然而在按揭市场，情况则恰恰相反。以客户利益为先的贷款发放机构是行业里的少数派。”大多数代贷款机构不会和借款人保持长期的关系，也不指望他们能够带来更多的业务，他写道。

　　斯奈说，提高信息披露质量可能会有所帮助，但是借款人总是会面对销售的压力：“只要贷款市场竞争激烈，贷款的风险总是要比说的高，我真的觉得这是没有办法避免的事情。”

　　(翻译：常天乐)

    本文经宾夕法尼亚大学沃顿商学院下属沃顿知识在线中文版授权刊登