发改委万喆:金融监管会继续加强 金融反腐会继续深入

国家发改委国际合作中心首席经济学家万喆。（摄影 崔楠）

　　新浪财经讯 第14届国际金融论坛（IFF）全球年会于11月17日~19日在广州香格里拉大酒店召开。国家发改委国际合作中心首席经济学家万喆表示，金融监管会继续加强，金融反腐会继续深入。

　　从目前来看是要加强金融监管的协调，从短期看它应该会全面化、常规化，从中期看对货币政策提出了更高的要求，从长期看对财政也会提出更明确的要求。万喆认为金融稳定发展委员会有较大的弹性，未来可能还会具备更多的功能包含在内。

　　具体如下：

　　我今天跟大家讨论更宏观一些，我想讨论这个议题的主题，是讲十九大后，国家金融战略的正位，这也是刚才有些老师谈到的。我想从全球经济或者全球危机的教训来看我国的监管趋势。

　　我想讲四个部分，第一部分，以史为鉴，可以知兴替美国危机。第二以人为鉴，可以知得失他国危机。第三及以铜为鉴，可以正衣冠。第四个，讲一下十九大以后对整个监管趋势的方向性预测。

　　第一部分，我们想讲一下美国的这个。美国的次贷危机，刚才有老师说过过去差不多要十年了，这个里面实际上对它的反思也非常多。我认为这个里面最重要值得借鉴的一点就是当时信贷扩张造成了泡沫，当然对这个信贷扩张是怎么造成的也有一些说法。比如说格林斯潘认为，是你对于未来技术的发展有一个预期，这个预期实际上永远都会在某一段时间有一个超条，最后就有一个泡沫，最后你发现你的实际发展是不如预期的。这种程度的所谓扩张在你的认知当中是不可避免的。我们看看相关研究就会发现，当时的危机造成的泡沫的时候，它的可支配的收入比和它的当时的坏账比，以及和信贷比实际上都并不是完全呈正比的，因此我们认为当时的信贷扩张是信贷供给端的扩张，是因为它的金融链条的过于延长或者是它的衍生品过于复杂造成的。

　　这是其中的一个原因，我们认为它是主因。另外一个原因，美联储加息，使得它造成的巨大泡沫逐渐被刺破。我们知道2000年美国的互联网泡沫之后，经济出现了箫条。2001年以后发生了911事件，美国连续加息12次，使得它的房地产市场出于极度繁荣的状态，2004年之后美国出现加息连续17次加息。到最后加息导致它的次贷泡沫被刺破的导火索。前一段时间是低息，第二个美联储加息刺破了泡沫。

　　第二个，如果从联邦利率、大宗商品价格来看，美国的货币政策调整一方面会导致美元的周期性波动，另一方面会导致资本的流动。因此包括美国在内的国家，它的危机产生一方面包括美国在内的国家，本身有大的资产泡沫或者债务风险，另一方面，尤其以美国为首的货币政策实施了紧缩，因此当它的国家对泡沫如此敏感，而它的货币政策又进行了紧缩的时候，就很容易导致它的流动性和利率，最后导致发生破裂，而产生危机。

　　我们可以看到美联储货币政策收紧跟新兴经济体的危机，还可以从时间上有一个线性的关系。我们分三个阶段，八十年代的时候基本上是两头紧中间松，前期是19%，后期差不多10%。前期在它的顶点，81年19%，82年发生了拉美债务危机。之后发生了台湾的经济泡沫破灭。九十年代是前松后紧，我们在94年开始可以看到墨西哥危机、亚洲金融风暴、俄罗斯危机和巴西危机。2000年以后是两头紧中间松，2000到2001年收紧的时候发生了阿根廷危机，接下来是次贷危机。这是1977年至今美国新兴经济体与利率的关系，不能说美国加息导致它的联邦利率升高就是这些危机产生的原因，但是它每一次加息之后，尤其是新兴国家的经济体都产生了一定程度的危机，这个应该还是有一定的关联性的。

　　另外，我们会注意到加息并不是在它的加息之初，这些经济体的危机马上呈现，往往有一个滞后，很多时候在它的加息周期行将结束的时候，才引发了新兴经济体的危机。

　　如果我们看一下这些经济体危机，他们自己当时的问题，比如说1980年代的拉美债务危机，有几个大的问题存在自己。一方面储蓄率很低，短期债务规模在危机前快速上升。第二个，进口替代战略失败，出口收入和经常项目整个差额非常受大宗商品价格波动的影响，因此在美联储加息之后，货币政策一收紧，大宗商品的价格急速下跌，使得它的债务危机马上显现出来。90年代的拉美债务危机是80年代拉美债务危机的延续，如果看墨西哥危机和阿根廷危机，墨西哥已经开始变成了资本净流出的现象，是触发它危机非常重要的因素。

　　在亚洲新兴国家的经济体，当时是韩国，也是资产泡沫快速的幻灭。如果相比其他国家，一个是对利差的变化，汇率改革的结构把握不是很恰当。利率市场化，这个结构掌握的不是很恰当。第二，对资产泡沫的危害掌握不是很清楚，当时大家觉得资产泡沫的价格快速高起，对当时各个国家都认为是经济非常繁荣的象征，不了解。

　　这个是九十年代的拉美债务危机，这个是八零年代拉美危机的影响，这是韩国的危机，在资产泡沫了解不足的情况下，发生了美联储的货币政策收紧产生了泡沫的幻灭。这个是1997年的亚洲金融风暴，虽然看起来每个都有自己的一些特点，但是还是有一些共性的。也就是说我们可以看到，什么时候是一个国家产生金融危机之前的脆弱时刻？一般来说危机发生的前数年，美联储的政策由宽松转向紧缩，危机爆发开始以后，国际资本大量的流出这些危机国家。因此我们可以看到，如果这样的话，我们国家的危机如果依这些教训，到底隐藏在什么地方？首先，刚才也有老师说到的美联储在加息周期当中，而且现在已经缩表了，因为它在七年内美联储的资产缩了五倍。美联储的缩表会对我们进行什么样的影响？一方面我们当然不用过度夸大它目前的影响，因为美联储的资产负债表现在并没有完全定出最后要缩减到什么水平，但是目前是什么样地水平呢？也就是说它的4.5万亿在GDP的比例在24%到25%之间。美国在次贷危机，它的资产负债表和GDP的比值是6%几，这是普通的比较正常的水平。在次贷危机之前，美国的资产负债表占GDP比例最高的时候，大概在二战之后加当时的经济危机当时是22%，因此可以说现在的水平是极度之高了。虽然目前开始要缩表，但是普遍认为由于经济形势和金融的变化，缩表的目标不可能定在6%的水平，而且在10%到15%之间地水平。因此它现在缩表的速度和规模，应该都不是大幅度的收缩，而对我们造成特别大的冲击。

　　目前的缩表来看，在次贷危机之前它的资产负债表46%是短期的债券，但是在目前的状况下，它的长期债券占了半壁江山，短期债券大概只有10%几，所以会是一个比较长地过程。尤其我们可以看到，美国在市场当中的国债成交每天在五千万的水平，一年也就两千万，所以如果说它每一天在市场上应该会被稀释掉，按理说不会对整个市场造成特别大的冲击。

　　另外，我们可以看到美联储的加息速度和幅度也受到一定的制约，它有一个结构性突破，它的CPI和CP1都在一个不尽人意的阶段，为什么就业这么好了，还不能进行加息的一个主要的原因。而且目前来看，美国的软数据全面非常好，像消费者信心非常好。但是它的硬数据，某一部分还是在下滑的过程当中。另外一方面，也存在美国虽然在加息地通道当中，但是包括其他的国家，比如欧洲、日本，实际上它们对目前未来的经济形势以及货币政策的前景也还是存在各种不确定性。包括我们看到欧元区的公债与美国的利差在不断扩大。

　　对于中国的影响，它整个对市场的影响不用过分夸大。对于中国整体来说，我们的十年期的国债利差还是在历史较高的水平，而我们的外债规模还是比较小的，跟刚才说的新兴国家完全不一样。所以外债的偿还压力比较小。

　　但是从另外一方面来说，中美的利率联动，联动的紧密性越来越高了，从2012年之后，过去的利率联动经常项目对它的影响是更大一些的，但是从12年往后，也就是金融市场对中美利率的联动影响更大了。

　　中国的经济目前的问题，我们可以看到名义GDP跟CPI是它的投影，但是我们如果看12年以后的名义GDP，跟十年国债的收益率有一个背离的。而如果我们仅仅看十年期国债收益率和CPI是有重合的。结合经济杠杆率的负债切断，我们看到这个剪刀差越来越大了。其实中国目前的经济就是脱实向虚的趋势还是比较严重的。

　　因此，在今年上半年开展的第五次全国金融工作会议上也提出了这样的问题，金融一定要变成一个服务实体经济的行业，它的背景当时就是如果看整个宏观背景，首先第一个是宏观经济的增速连续下滑。第二个，宽松货币发力，财政更加积极，而且其中有很多的货币，我们看都流入了房地产市场。第三，在过去几年内金融监管整体趋松，而且在这次金融工作会议之前，金融的背景，金融风险有一定程度的集聚。从金融杠杆也可以看到，这是金融业发展的状况，比如说我们看到银监会现在特别收紧的同存和尾外，是激增的，也看到基金债户，券商资管，委托管理资产的规模都在连续翻倍，因此可以看到金融行业的链条加长，衍生产品增多。

　　因此，我们可以看到十九大以后的状况，十八大以来，我们解决了一个问题，我们是从哪里来的。从十八大到十九大之间，基本上整个社会都是进行正视听和正认知的过程。从十九大的报告要解决的问题是到哪里去，我们在哪儿，我们的路在哪儿。所谓我们在哪儿，给出的答案，这是一个新时期，从国际上看，我们正在走向世界舞台的中心。从国家自身看，是中国特色社会主义进入了新时代。我们的问题在哪儿？也是大家经常讨论的重点核心，关系全局的历史性变化，我们的主要矛盾发生了变化。第三个，我们的路在哪儿。我们在十九大出来之前，包括从权威人士出来讲话开始，改革实际上是一件刻不容缓的事情，所以在金融领域的改革，包括加强监管是大势所趋。

　　从十九大报告透露的八大改革的着力点，从深化金融体制改革，最重要要守住不发生金融系统性风险的底线，这是目前的主要任务。包括前面说过的要防范黑天鹅，更要防范灰犀牛，这次出来央行的行长说，我们要防范资产价格崩溃的时刻。

　　包括在金融工作会议当中，我觉得它提出来的核心，内容包括三大任务、四项原则，一个机构、统一领导。我对它的总结，实际上金融需要正位，需要归位。这个正位是金融实际上是中央事权，对它的归位，金融最主要的任务是服务实体经济。另外进行了塑造，一个对金融秩序的重塑，要加强监管。另外对金融框架再塑造，所以建立了金融稳定发展委员会。主要的几个主题，我觉得首先第一个是改革与稳定并行不悖。从人民币汇率改革可以看到，在短短的时间内可以看到，两年之前大概汇率政策调整了五次。所以我们可以看到，汇率弹性下降，但是维稳的意图是增强的，这当然也和前面看到新兴经济体的问题有关。

　　另外，实施了双支柱。我们看到央行第三季度的货币报告里面也有，加强宏观审慎监管，把它加在内。第三个，监管当然会继续加强。第四，金融反腐会继续深入。最后，要对金融框架进行再塑造。从目前来看是要加强金融监管的协调，从短期看它应该会全面化、常规化，从中期看对货币政策提出了更高的要求，从长期看对财政也会提出更明确的要求。我认为这个委员会有较大的弹性，未来可能还会具备更多的功能包含在内。

　　最后，对于金融到底是什么，要认清本质。现在把它列入国家的总体安全观在内，我们认为怎么样建立一个金融的战略体系，这可能是目前最重要的一个问题，从宏观、微观、战略、战术、历史、现实的角度上来看，都会对它有不同的理解，但是最后有需要指导全局的，比较稳定的金融战略。这是我写的《金融国策论》，建立中国国家金融战略的思维构建图，是15年写的。最后我想跟大家分享一下，我认为树立国家总体安全观是未来的总体趋势，金融是工具，也是武器，金融是市场也是战场，金融是权力也是权利，金融是经济也是政治，金融是国计，也是国策。所以既要有态度，也要有厚度，也要有高度。

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