上证08下半年A股市场投资策略研讨会实录(4)

　　简单回顾一下另外宏观因素之外，我们看一下对宏观经济政策简单谈一下。下半年我们认为宏观经济政策的基点在于三个，第一个控制通胀，第二个保护经济软着陆，第三个平衡和谐。我们对于政策预期认为宏观政策可能在货币政策和财政政策两方面做均衡调整。第一个随着存款准备金率逐步提高，加息预期在增加。第二个灵活的政策，中国补贴，用灵活的财政政策来辅助对宏观经济调控。我觉得这是政策预期两个可以预期的明确方向。大家在下半年的投资中可能还要面临两个来自资金链和供求压力等不确定因素，第一个热钱流向变数，这不但是股市，整个经济领域都比较关心的，或者敏感的话题。我们认为整个热钱向内地流动，主要通过六个渠道，第一个是货贸易，经常转移，直接投资，间接投资，非法渠道，以及部分合理合法的互动。整个热钱存在的规模基本上5千亿美元左右，对此我们宏观经济的影响，包括股市影响，先看宏观经济的影响，将对我们宏观经济偏紧总需求的约束环境形成一定的冲击。而且会受到三个变数的影响，第一个变数A股市场会产生对热钱的影响。第二个人民币升值预期产生影响。第三个也是最近产生的新的因素，发展中国家经济增长模式对热钱流动会产生大力的影响。

　　接下来我们看一下整个政策预期方面，为什么我们要谈这点？我们认为目前整个市场对政策的理解有偏差。为什么我们打听矛盾问号，随着整个市场规模的扩大，以及我们现在目前制度基础建设存在很大的矛盾。我们认为从“420”开始到目前为止，整个政策面的制定，政策主线市场稳定。在这过程中市场对政策面的理解一直企盼实质性的利好，我们认为如果对未来下半年行情的平稳建立在市值性利好基础上这是脆弱的。在市场化的政策思路下就可以展开一下下半年我们所面临的供求关系，第一个大家比较关心的IPO的整个压力，在最下方图表看到，IPO图表自从去年9月份达到了1400多亿，融资量是总体下滑，特别是今年整个IPO量也出现了比较大的回缩。在此基础上我们认为整个IPO下半年有回升压力，如果存在预期，光大证券还好如果再推出的话就会感到很失落。还有流通压力，我们可以看到8月份是高峰，9月份进入谷底以后，11月、12月还是会稳步回升。两个结论，第一个结论我们认为整个供求关系的压力不会成为下半年的焦点。第二方面客观看待下半年IPO存在压力。

　　接下来我们看整个市场供求，目前估值是怎么样的创造。和全球市场做横向比较，全球市场，特别是和成熟市场做横向比较，估计要32%，和新兴市场水平比较PE的水平议价达到28，这一点重点阐述一下，为什么现在A股市场要比同样作为其他新兴市场要高，我们认为这里面比较现实的因素就是过去相对高估的时候A股企业利润对经济增长，经济波动有更加灵感性，也就是说经济往上几个百分点，我们的A股利润可以数倍地增长。A股的估值比新兴市场来的更高，这点结合起来目前我们A股的估值虽然大部分的泡沫挤压干净，但是整体还是属于合理。整个对估值预期还是要取决于动态的宏观面的东西。有一个现象，目前A股对H股创下120新低，最近A股比H股调整更厉害。我们从右边这张多指数的图来看，横的曲线内部还是存在结构性的压力。

　　接下来看一下整个重构价值的路径和机会。在此之前上海证券研究所对整个下半年做了预期，主要有三个阶段，第一个阶段2008年下半年A股在18倍到22倍之间，第二个阶段上证指数波动区间在2500到3800点。第三个阶段，基本面会出现前紧后松，四季度有望回落。这是我们整体观点的亮点。接下来我们看抵御风险在哪些方面。我们建议投资者在下半年对A股采取主动防御，主题配置。只有短期超跌以后主题配置才能给我们带来超额利润。在行业配置策略方面，从2007年5月份开始整个出现了逐步下滑。我们整个随着管制价格的开放，上中游存在的压力我们认为是中游最大。从2007年12月延续至今的行业趋势来看，受到全球长的影响，石油、天然气、农副产品、煤炭开发等需求在上升。以下两个图为我们揭示市场表现超跌，或者是市盈率估值合理的行业，主要分布在建筑建材、家用电器等这些行业里，这张图表给出的结论基本一致。在我们所有的行业研究员对行业的投资瓶颈过程中，以下行业他们认为有吸引力，医药行业、信息服务业、煤炭行业、饮料制造等。具体内容大家发的材料上都有。第三个关于主题投资我们建议大家关注五个层面，通胀收益，产业整合，刚性需求，节能环保，自主创新。

　　我们下半年所关注的，其实我们下半年关注的个股过程中简单回顾一下，上海证券研究所上半年所推荐的两个组合，一个是成长性组合，一个是稳健性组合。成长性组合还是非常值得骄傲的，它的投资业绩。下半年我们所要推荐的股指组合我们可以看一下，有这样十多支个股，沧州大化，日照港等。

　　基本上今天我从A股投资策略方面基本上和大家介绍到这里，如果大家有什么疑问回答问题的时候再做解答。谢谢大家！

　　主持人：刚才介绍了看好的行业钢、铁，以及食品、饮料等这些都做了框架和设计，包括后面15支重点推荐的下半年的投资组合。其实这些内容我们希望投资者在后期还要持续地跟我们做跟踪，以了解我们上海证券投资策略对整个下半年方向性的把握。说了大的框架，下面要看具体的行业。在早上整个黄金期货专题上我们其实对整个黄金行业的投资机会也是非常想了解，尤其在A股市场，下半年在通胀的环境下黄金是否具有很好的投资价值呢？下面有请我们有色金属行业研究院李华铮给出答案。

　　李华铮：大家好！下面我谈一下下半年黄金行业的说明。首先我向大家讲一下投资价值分析。我认为一期的投资价值主要有四个大的因素。下面谈黄金企业的典型案例。紫金矿业2003年在香港上市，03年到07年黄金的保质量增加了3倍，而黄金的矿质量增加了2倍。黄金的价格我认为有四个最主要的因素，第一个就是通胀，第二个是美元汇率，第三个是地缘政治，第四个供需。美元汇率对黄金价格达到85%，而未来决定美元汇率和通胀的最主要因素，我们认为是美联储利率调低。美国的未来利率的决定将显著受到工资水平的影响。因为我们知道发达国家主要是以服务业为主，而服务业最主要的成本就是工资水平。假如说工资水平大幅上升通胀也会大幅上升，所以我们可以看到，最近在发展中国家通胀高涨的情况下发达国家并不是非常明显，这主要受益于他们的工资水平没有大幅上升。我认为美联储低息的状态保持较长的时间。短期来看美国主要受到次贷危机的影响，信贷紧缩造成流动性整体的不足。估计次贷危机产生的效果将在今年下半年显现。另外美元汇率今年下半年也有可能反弹的需求，这样的话就得到下面两个煤炭趋势的判断。我认为09年黄金突破高点。可以看到08年的业绩较07年的业绩有大幅增长，主要是因为黄金价格的大幅上涨，再加上黄金企业有一个资产重组，资产重组使得矿产大幅以增加，提升了他们的业绩。他们的业绩预计08年较07年提升100%以上，但是09年估计资产注入的效应将逐步减缓。估计09年黄金企业业绩，例如利润增长速度将会较08年比明显回落。矿产原来是黄金企业利润构成的最主要的部分。

　　下面谈一下影响黄金企业投资价值的第三个要素，静态资源储量。黄金的第一个表格，黄金的紫金矿业是中国黄金行业的不折不扣的龙头，不论是矿产金产量，还是黄金的储量都是巨大的。但是我们要看一看相对储量，相对储量就是黄金储量的价值除以走势，这个主要是在国际的资本市场上相当看中。从这个看到这四家公司中中金黄金相对储量是最高的，但是我们要提一点，相对资源储量相对于国际水平，平均国内的黄金企业，相对于国际水平是偏低的。应该说国际黄金企业，他们的黄金相对储量达到了3以上，像南非的一些公司他们的相对储量达到了7或者8，而我们中国国内的黄金公司中中金公司达到了。最后是黄金矿产金的价值除以总市值，我们可以看到山东黄金相对于比较高，也就是说他的短期业绩是最好的。山东黄金的业绩受到黄金价格影响最大，所以我们可以看到一般在黄金价格在大幅上涨或者大幅下跌的时候山东黄金表现的最为厉害。

　　下面是第四个因素就是，中国黄金的资源潜力还是非常大的。比如像南非企业向下探矿的深度3700米，而中国顶多达到1000米。中国黄金企业资源储量比较低，但是前提的资源储量我认为还是比较高的。我们可以看到A股的黄金企业的估值和国际市场上的先进企业非常相似，香港市场上三家黄金公司他们的市盈率水平都是非常低的，这跟我们前面说到的相对资源储量的关系。中国相对资源量比较低，所以市场上给他们的估值比较低的。但我认为中国有非常好的储量增长前进，黄金公司的估值比较合理。下面谈一下黄金企业的策略。因为黄金价格受益于通胀上升，黄金企业有较强的通胀功能。如果未来通胀居于上升的趋势，我们认为应该选择一些黄金企业。世界货币处于长期通胀之后，黄金企业并没有太多周期性特性。比如说QDII在投资黄金企业采取的中长线的防范，像有的QDII03年、04年就建仓，所以我认为尤其中国的黄金企业中长期的潜力是非常大的。最后推荐一家公司是中金黄金，资源的成长力比较强。第一是相对资金储量最高。第二、第三季度业绩有一个比较高的增长。第四是央企背景助力企业发展。第五个我认为是最大的一点，资产持续注入。

　　这就是我的观点，希望对大家产生一定的帮助。谢谢！

　　主持人：下面我们有十分钟时间的茶歇时间，各位投资者也可以与我们的研究员进行个别的研究。

　　主持人：其实对今年的整个宏观经济，大家都看不透，也摸不准，到底是否会出政策什么时候加息，大家都非常担忧。所以刚才对煤炭行业，电力行业，都有非常多的投资者来关注。其实后面还会安排非常多的时间给投资者与分析师的沟通提问。

　　下面我们请金融行业研究员做下半年银行业的投资策略，其实银行的整个行业的增长前景大家都非常看好，但是今年上半年这行业的表现并不尽如人意。所以我们请研究员对大家的困惑做一个解答。大家欢迎！

　　郭敏：各位来宾下午好！下面由我向大家汇报一下上海证券对于下半年银行业的投资策略。我们的主题是，我们认为银行的估值优势仍然是存在的，股价的催化剂还需要再等待。我想通过这三个问题也许是大家非常关心的三个问题来展开我的论述。这三个问题分别是第一，银行业界是否能够稳定增长，第二资产质量大幅恶化？第三估值是否具有投资价值？最后我再介绍一下对于银行业的投资策略。对第一个问题我们认为08年银行业的业绩增长保持在45%以上。首先我们回顾一下一季度银行的业绩情况，通过分析我们得出结论，基本面因素而非所得税因素是银行业绩大幅度增长的主要原因。我们可以看一下这个图，所得税是灰色的这一块，我可以看到按照利息收入主要是主要拉动经济增长的因素。对这些因素排序，依次是经济税收入，所得税收入等，这几个因素是第一季度业绩快速增长的主要原因。第二，我们认为上述的这些驱动因素在二季度，一直于08年全年并没有改变。这些因素分别是中间业务的持续增长，债券的收益率提高，以及资产质量的稳定。接下来我们对为什么解释一下上述四个原因，首先是对净利息收入的分析。新增的存款出现了定期化的现象，可能会增加银行的资金成本。但是也有一些比较有利的因素，比如说贷款利率上浮，现在目前贷款利率上浮10%左右。第二银行也会积极地调整。蓝线中长期是升高的，同时银行也压缩了低利率的票据的占比，以及一季度今年年终债券收益率的上升和个人贷款的重新定价，这些都有一个正像的作用。在正面和负面的因素共同作用下，二季度的息差我们判断是有所上升的。我们在看一下另一个因素是升息资产规模，我们大致可以判断银行的升息资产规模也将保持在16%左右的增长速度。但是贷款速度由于受限，去年是在14%左右。从右边的图我们可以看出，今年以来存款速度增长非常快，这将会缓解银行紧缩次贷负面的影响。由于净息差的提高，所以在今年收入仍将保持比较快速的增长。

　　再来看一下中间业务，中间业务的增长可能大家会担忧，是不是由于资本市场的下降，可能会对银行的中间业务有所负面的影响。但是我们通过分析发现，一季度的中间业务增速仍然维持在比较快的水平，我们可以看到右下方的图表示，很多银行一季度的利息中间业务收入的增长水平比年初更快。中间业务增长的主要驱动因素，我们觉得是新兴业务的领域，比如说今年的保险业务、代销保险、企业年金业务等发展的非常快。所以今年中间业务的判断，我们认为仍然会达到50%以上。再看一下债券市场，从国债的收益率曲线图可以看出，债券的收益率曲线在今年是震荡走高的。如果在债券收益率上升的情况下可以关注债券债比比较高的银行，是工行、中行等。 通过以上对这三点的分析，我们可以导致对银行业的判断是08年的业绩增速增长是在45%以上。第三点，也许大家会对紧缩政策会对银行有影响呢？我们和宏观一样，是对下半年仍然是继续从紧，包括上调准备金需，加息等等。

　　第二个问题，资产质量是否会大幅度恶化。大致的判断我们对08年资产质量判断是保持稳定的，对06年的资产质量可能会小幅的上升。主要有以下几个原因，第一不良贷款实际上是落后周期的，从右边图可以看到，一般性的不良贷款是滞后经济增长周期大约是6个月到1年左右，实际上也就是说银行效益会将落后经济周期，也就1年左右的时间。红色的线表示出银行利益效益的水平。第二点我们认为目前经济的风险更可能出现的情况是小幅的回落，而并不是大的系统性的风险。第三点主要是区域性和局部性的风险是大于系统性的风险，这样的风险主要在以下三各行业，首先是房地产行业，出口导向型企业和制造型企业，这三各企业我们认为风险会比较大，但是其他的大部分企业风险对银行来说是可控的。第四点我们认为没有太大影响的主要原因是，由于现在银行的经营管理水平和拨备水平有了大幅的提高。右下图是银行的拨备水平，目前大多都超过了100%的水平，应该说有利于抵御波动的风险。我们出于谨慎的原则，也就是上调了09年对于信贷成本的判断，上调了10个基点。敏感性的分析09年的预测是20%左右。

　　第三个问题，目前的银行估值是否具有价值。这里我们比较了十个国际上国家的市盈率和市净率的水平，最高的是美国，由于次贷原因市盈率水平是比较高的。中国是中等水平，低于了香港、日本，以及墨西哥等国家。另外从A股的横向比较，我们可以看到是一个PE和PEG的横向比较，移行是处于PE估值比较低，并且PEG估值比较低的。我们再来看一下美国花旗银行在近十年内的估值区间，这个花旗银行的估值区间是在14倍到17倍区间，大致是在黄线和蓝线的区间之间波动的。后来下滑也主要是由于次贷的原因。再来看美国的估值，它的估值也是在15倍区间左右，大概在黄线和蓝线的波动区间波动。我们看目前银行股的估值是在15倍左右的市盈率和8.68倍的市净值，并且考虑到银行股的成长性是偏低的。

　　下面介绍一下对银行股的投资策略，整体行业的评级是维持有吸引力。主要的催化剂可能出现在两个方面，第一个方面是银行股的中期业绩可能会超出市场的预期，包括银行股由于资产质量保持稳定。另外主要的判断是大家对经济预期的明朗，如果下半年随着宏观经济持续出炉以后，对于经济运行更加明朗预期都会对股价有一个比较好的表现。至于投资策略，我们建议观众解禁压力比较小，成长性比较小的。我们再来谈一下风险因素，对于银行股风险因素主要是资金的着陆，GDP的大幅下降，以及目前可能比较严峻的解禁问题。我们重点推荐两家银行，第一家是浦发银行，我们推荐他的主要理由有五个方面，第一个是浦发银行是现在目前来说所得税率最高的银行，08年的业绩增长是非常快的，并且他是上市银行中拨备水平最高的影响，如果在经济出现波动的情况下最将会比较好地抵御经济波动的风险。另外浦发银行在长三角和公司业务为主发展的发展战略，比较谨慎。另外浦发银行债融资我们认为长期来看有利于长远的发展。此外公司集团雄厚的实力，他存在资产整合的潜力。最后一点是浦发银行相对于其他银行来说解禁压力比较下，催化剂出现业绩的高增长。风险因素主要存在于，浦发银行是存款增长相对比较慢，而且业务结构偏向于公司业务。

　　第二家我们推荐南京银行，我们推荐南京银行的主要理由是因为今年的信贷紧缩，而且今年以及未来三年将是未来扩张比较快的企业，因为他们目前在异地都有新设分行，在紧缩政策比较严峻的情况下在异地设立分行会很快开拓业务，主要的竞争优势是高资本充足率推动各项业务的发展。在债券市场如果出现转型的情况下对他的业绩有比较大的提升。第三点是风险管理水平和资产质量是最好的。第四点是目前他是上市银行中平均资产收率最高的上市银行，以及成本控制能力比较强。另外高资本充足率高的战略投资比例对紧缩政策的影响比较小。催化剂主要是新设分行以及业绩预期。我们考虑到未来的三年左右是南京银行快速扩张的企业，所以他的成长性我们觉得是可以期待的。

　　我的报告到此为止，谢谢大家！

　　主持人：大家都看到刚才银行都10倍多一点水平，也是非常具有估值的优势。说到这里其实我们整个主题是抵御通胀。接下来有请首席行业分析师郭昌盛对农业食品行业做下半年的介绍。

　　郭昌盛：各位嘉宾，各位朋友，大家下午好！时间到了现在，我越来越感觉到我们在一起交流的时间的宝贵，因此我将用尽可能更广的时间把我做中期策略研究所得到的心得跟大家做经验的交流。今天幻灯片是在策略报告，大家手中的报告集里面的提炼跟浓缩的基础上形成的。这里面我就尽量做展示，少花时间来做旁白。

　　08年下半年的策略，我们在这里向大家汇报，主要是想从以下六个方面来进行。第一个是上游供给的状况对农产品市场价格的影响会是怎么样的现状和前景。结论是供给回升，几个涨势趋缓，这里的关键词是趋缓，第二个要点是高通胀下，食品消费稳获“刚性”支撑。这什么意思呢？就是在目前，以及在未来的一段时间内我们仍处在一个高通胀的环境，这个环境下食品消费究竟是抵御通胀呢，效果如何，还是说未来的情况会有一个新的变化呢？实际的结论是食品的消费市场是非常具有“刚性”支撑的。所谓“刚性”是指碰到冲击之后有抗冲击性，如果说对冲击到一定程度，就也不能变形了，会沿着内在自有的特征保持原有的状态，那就是食品消费的增长率一直保持着比较快的增速，或者说中间有波动，被冲击到一个比较低的水平之后迅速纠正，回到相对高的水平。第二个要点说到关键词，也需要补充一下，是“刚性”，也是行业投资策略里面需要突出的要点。

　　第三点，就是消费升级正在进行中，这是一个农产品、食品、饮料这样一个大产业未来长期所面临的市场前景。这个前景是消费大声疾，而且是持续长期的。中间会有一个什么样的变化？就是国内居民无论是城镇的还是农村的居民，他对食品类的消费是由量变转变为质变，当然不是到了质变量质变就没有了，只是说突出的变化在质变，这里面的关键词是升级。第四个要点是强调产业本身的发展前景是远大宏伟，企业近期的盈利能力稳定，效益增长是超前。第四点的关键词就是稳定和远大，未来的前景美好。最后两方面就是强调一下下半年的投资策略，这里的主题是积极防御，谨慎参与，最后一个是几个重点公司。可能客户朋友更关心下半年既然看好，你就给我几个具体的股票吧。但是从我本人的研究经验和跟客户沟通得到的情况，我更需要强调的是你既需要瞄准行业的状况跟前景，你继续要了解重点股票，这落实到投资实践，同时也需要了解产业的状况。了解了产业的状况发展前景之后，可以引导你更好地投资可能要投资的股票上。

　　下面进入正题，第一部分。这是两部分的图表，上面是想说明咱们国家的粮食增产情况是比较乐观的。粮食增产形势大于需求的形势的必然结果就是价格上涨动力变得不足了。我们预期在下半年以及未来一两年内价格总体的上涨趋势，总体趋势是趋缓，但还是向上。这个趋缓是相对于过去一两年来价格涨幅。上面的表是国家粮油信息中心的预测数字，这应该是国内最权威的粮食市场预测数。当然我们倾向于认为未来供给形势会比国家粮油分析的数字更乐观，也就是说产量速度要比这略快。下面两张图也可以看到，左边的一张图是农产品的批发市场价格总指数的水平，在右上角是今年2月份的数字，冲顶之后马上就回落了。但事实上我们痛感通胀给我们带来的压力是2月份以后，各类产品价格的上涨，而且是有增无减，上游并没有对下游更多的冲击。结论就是今年上半年有这样的影响，但是从价格上可以看到并没有对我们的市场带来多大的冲击。但是更想强调，未来的价格还要上涨，为什么还会上涨呢？既然供求关系已经趋缓了，那就是成本推动，就是种植成本，你的养殖成本如果不断地提升的话，你的售价一定是有上升的，就是成本被动走价。

　　第二部分高通胀，通胀的概念和通胀的态势我就不说了。这里所需要强调的是，右上角这张图是指什么呢？两个走势合并到了一个图里面这对大家是非常有参考意义的。一个图是国内食品的消费总额的增长趋势，深蓝色的线是扣除物价增长率之后的消费增长率，这两个增速，一个是绝对增速，一个是相对增速。那么由什么来折算的呢？由中间的一条红线，那就是价格指数。你可以看到折算后的也就是实际的消费增长是一个加速回升，也就是在大通胀的背景下，当然冲顶也有一定的原因，在今年的2月受雪灾滞货的影响，2月本身又没有可比性。再看一下第二点，我们更多地强调经济波动首先是受到美国次贷影响，之后全球经济受影响，我国也受大影响，居民的收入也受到影响。居民的收入怎么样变化的呢？左边的一张图是农村居民收入波动跟食品类支出不同的对比。农民作为特殊的消费群体也面临好的推动市场的积极进程。右边的一张图是城镇居民的情况，收入增长下降反而食品类支出的增长却还是维持在原来的水平，并没有受到影响。这里恰好说明食品消费是有刚性支撑的，收入再怎么波动起码的药费是必要的。这也就可以想象成什么呢？未来如果说通胀要是放缓，同时收入增长又回升到一个正常水平的话，食品类的消费一定会回到更高的增长轨道上去。

　　第三个要点是想强调消费升级，这是食品行业，食品市场勉励的一个大背景，是需要特殊关注和框定的。这个进程中主要一个主题在推动，就是城镇化。这个城镇化进程在二十世纪以来增长的趋势。那么城镇化趋势会有什么样的特征值得我们关注呢？那就是消费群体的结构，首先是消费群体的总规模在发生变化，核心的主体在后面，就是消费食品量最大的主体当然是所谓的中高收入群体，或者说低收入群体以外的群体，这个群体在扩大，那么对食品的需求是成立的。还有城镇化进程带来质量的大幅度提高，你现在吃的更好一点未来要吃的更高档一点，更有绿色特征的。你看到绿色食品，素食品，就是半制品，还有像蛋白质制品，这些都对整个国内食品内需的成长起到积极推动作用，也会成为现阶段食品市场的亮点。蛋白质食品这个有点抽象，不妨解释一下，下边所说的市场热点里边提到有一个塑料，富含蛋白质的食品除了大豆之外更多的是动物食品，肉类，这里边当然印象比较深的是富含脂肪，但是大部分是肉类。我们认同蛋白质食品需求不断扩大，就要拉动饲料这块市场。我们从左下边这个图可以看到，中间浅蓝色的线就是饲料行业越南的产量增长，可以看到不同于另外两条线，在过去十多个月来看一直保持中高速水平，而且相当稳定。另外两条线也是我们想强调的，是当前的市场热点，包括今年以来发生变化更加突出，就是红酒跟葡萄酒，尤其是葡萄酒，你可以看到最上面的灰颜色的线。今年以来过春节之后，即使是过了旺季，葡萄酒市场仍然是跳高的爆发式的增长。

　　第四方面，产业前程远大，这个怎么样去理解呢？我也把它归纳成一个现状和趋势的演示。大家可以看到，左上角的趋势，这个框里面想说明什么呢？目前我国居民的食品消费来自于国内的市场，国内市场的情况是粮食的加工处在相当低的水平。加工食品占餐饮，占饮食消费的比例也仅仅是四分之一，食品产业包括饮料对农业产值比例也仅仅是二分之一，但是合理的水平是什么样的情况呢？是前面第一个指标，加工率达到70%，加工食品占全部消费达到90%，甚至是更高，这是国际中高水平的现状。食品产业的规模现在也仅仅是农业的一半，未来合理水平是达到两倍，这是上游农业流下来的经济总量，到下游会扩大到2倍。这足以说明我们的产业未来还有着非常广阔的成长空间。左下图是想告诉大家，最近这几个月食品饮料行业的增长情况，在今天开会，昨天刚刚拿到国家统计局1到5月的数字，1到5月农副食品加工业最接近农业的利率，利润总额增长率59%，食品制造业稍微中下游的领域增长率45%，饮料制造业，当然主要是酒类增长35%，全国工业的平均水平是多少呢？20.91%，分别高出20、30个百分点。食品行业的现状与前景有这么好，那么我们看一下它们的股票是不是有吸引力呢？我们得出的结论是有。具体哪几点呢？高成长性、股价等持续大幅跌落，或者说股价合理。具体大家可以从右上角的表看到，我们的大食品领域，就是全部90多个股票做一下指数，做一下平均数跟沪市三百做对比，我们还可以把年初重点提到的14支股票也做比较。你可以发现左下图半年来的走势，重点股票要涨沪市的30个百分点。为什么要说重点股票呢？因为经过我们的分析，有一些个公司确确实实能反映产业的热点，他们的估值没有被高估，更重要的是他们有着突出的成长性。我们说投资农业和食品一定要锁定某些个具体的，而不是具体泛泛地强调具体股，重点的东西就是比一般的东西要好。

　　顺便还想更正一下观点，这也是跟客户交流中发现的。大家老是谈农业股，对农业股疑虑很大，这是很正常的，农业股本身的希望大家所接受的概念应该是什么呢？是打着农业产业化旗号的农副食品加工企业，而不是纯粹的从事种植养殖类业务的第一产业的企业。因为真正的农产品不是受益者，并不是种植业者，养殖业者而是中下游农副食品加工业企业。最后强调，天邦股份，这是新纳入的股份，是水产类，饲料的龙头之一。还有新纳的黄酒业企业，这个在星期四会批复，从事黄酒的业务，今年的业绩非常可观。再后两个就是光明乳业，这些多数是产业的龙头，他们都分别对市场量，对产业进行了发展的特征充分反映。希望能跟大家这些股票未来的走势，我也预期这些股票会有好的表现。最后想强调一下，尽管我们看好农业股，看好食品股，评级也比较紧急，但是强调风险因素对他的打击是有可能存在的，这就是如果能源打击进一步恶化，如果破8.5的话对农业食品类的企业要再重新看一下，不能教条地来认定这些研究结构。

　　最后想总结归纳一下以上的汇报，在未来高通胀的环境下食品内需增长刚性，产业盈利能力的稳定性，以及上市公司的高成长性，再联系到当前的股价共同决定了大食品行业依然显力。最后预祝大家在下半年当中不仅跑赢大市，而且有好的收获。谢谢各位！

　　主持人：谢谢郭昌盛给出的农业投资策略报告。为了抓紧时间，我们下面有请电力行业分析师牛品对电力行业下半年的调整做一个策略分析。

　　牛品：各位嘉宾大家下午好！很高兴能在这里和大家共同探讨2008年下半年电力行业的投资策略。我报告的题目是守得云开见月明。我想关心电力行业的同志都会知道，在2008年6月19号的时候发改委对电力行业发出了重要的消息，那就是上调电价。在接下来的时间内我将与大家探讨一下，电价为什么要上调，电价上调会产生哪些效果？电价上调后的空间。电价上条之后有哪些企业收益。最后再讨论一下下半年对电力行业的思考。

　　对于电力行业而言，供求关系、电价、煤价是影响电力行业的最重要的因素，而国家最关注的指标是电力的库存，因为电力的库存影响到了供电的安全。从供给方面来说，由于受四川地震的影响，四川省电力从输出大省为输入大省。由于08年以来我们的CPI一直在高位，所以上半年上网电价一直没有上调。一方面是煤价的价格大幅上涨，另一方面电价没有上调，这就造成企业大面积的亏损，这些数据显示，1到5月份电力行业的利润是同比下降74%。从这些分析来看，毛利率水平同比下降了11.8个百分点。这样由此对电力企业造成非常严重的后果，那就是资金链不足，煤炭持续下降。其中在5月29日的时候有一些部分省市已经低于7000的警戒线，大部分地区达不到警戒线，后果很严重。奥运之恰电煤的库存很难达到国家规定的15天的水平。我们刚才也说过，电煤库存的指标是国家的指标。为了提高上去国家采取了很多的方法，但是从效果来看不是很明显。一方面希望增加电煤的库存，另一方面减少工业企业需求，这样保证电力在下行高度的时候平安地用电，是安全的。

　　我们下面分析一下电价上调对行业产生什么样的效果。同样我们通过对供求关系，成本这几个方面的因素考虑，我们认为电价上调的效果是电力企业的盈利状况大幅改观。我们首先从发电设备来看，根据我们的预测今年08年电力的装机容量的增速出现先高后低的态势。从电煤的价格生产成本方面，我们可以看右图，画圈的地方是2008年4月，上面是火力发电，我们可以通过对2007年1到4月份的相比看到，发电量的增幅是下降的，但是燃煤的产量是上升的，燃煤增加的用煤主要向电力倾斜。另外比如说山东省政府，内蒙古政府出台了政策，这样我们认为从供应的角度来看下半年电煤供应的力度是加大了，电煤紧张的状况得到一定的缓解。

　　这次国家宣布上调平均电价是2.5分钱，08年1到5月份电煤价格平均上涨幅度是50到55美元一吨，电力行业盈利状况虽然有了很大的改观，但是还不足以覆盖电煤上涨带来的成本上升。从1季报的分析来看，电力行业大幅下降的元凶，但是折旧费用的上升，以及资本市场低迷导致的投资收益的下降，都对电力行业，电力企业，上市公司起着推波助澜作用。您可能要问了，既然说这次国家上条电价不能覆盖成本的上升，那么后续电价是否嫩有上涨的空间呢？我们回答是，有。为什么这么说呢？这次电价上涨的目的上来说，这次电价上涨主要是国家为了提高电煤，而不是为了发电器。我们认为后续的电价一定还有上涨空间。电价上涨之后肯定对全行业都是有利的，但是我们认为水电和电网企业比火电企业更加收益。上市公司中我们认为长江电力是受益最大的，电网企业得到的收入是高于付出的成本的。对火电企业来说火电行业并不是看好，我们主要看好的是比较大的火电企业。电价从右边图大家也可以看到，华能国际对电价的敏感性比较大。

　　分析完了上述的基本情况，我向大家汇报一下下半年我们对电力行业的投资策略。我们认为未来12月行业评级上调为“有吸引力”。电力行业的PE估值是2.48，国外是2.95，国内的其他A股市场普遍的估值是4，所以我觉得PE估值是比较低的。我们认为电力上市公司的资产会扩张的比较快，这主要表现在资产重组。我们认为你可以偏重关注以下的行业，有水电企业，第一个是成本方面的因素，第二是节能调度，可以保证水电处理优先上网。第三是发电量有所增加，第四个是带来了水电企业的电价比例上调。这里面比较看中的是长江电力，可能大家更关注的是长江电力上市的事情，现在上市的方案尚没有公布，但是我们可以这样说，整体上市之后发电量增加是1.97倍，发电量的增速是高于股权增速的。我们觉得年初时候推荐了华电电力依然可以关注，因为在上市公司中这个公司资产比例是最合理的，大概占了15%左右，2010年之后大概这个比例达到30%。另外一个公司是煤矿、金融和科技股等，所以我们觉得这些是大家关注的。

　　我的报告到此为止，谢谢大家！

　　主持人：看到大家对电力行业非常感兴趣，确实这个行业面临的政策是值得大家关注下半年主题投资的机会。最后我们来关注一下钢铁行业下半年的投资策略。现在有请钢铁行业分析师朱立民对这个主题做演讲。

　　朱立民：各位下午好！第一是澳大利亚谈判刚结束，最大不确定性消除。宝钢和力拓谈判的结构上可以看到，宝钢提价对澳大利亚矿石提价幅度略高一点，79.88%，因为澳大利亚离中国的距离近，总体上来说从澳大利亚购进的宝石对巴西的宝石还是有一定的优势。我们媒体报道对澳大利亚谈判报道有比较大的现象，就是喜欢爆料，那天谈判结果出来的时候宝钢铁矿石涨价，最高涨幅到96.5%。但实际上由于中国钢铁行业用的比较多的是富矿，涨幅只有79.88%。所以我们认为这个铁矿石谈判对钢铁行业的影响实际上是有限，这个谈判结果，钢铁行业业内人士认为是利好。无论怎么说，钢铁行业铁矿石谈判结果一出来，对钢铁行业最大的不确定性就是输出。再一个是圆才俩价格大涨，钢铁提价维持盈利空间。石油价格上涨非常快，石油价格一上涨带动了海运费的价格上涨。还有必备的铁合金的价格同比上涨了100%，从国际的指数实际上同比上涨了115%。原材料大幅上涨，钢铁行业实际上是一个成本转嫁能力非常强的行业，钢铁企业从2月份一直到现在，钢铁行业大幅提价，这个大幅提价实际上，第一成功地转嫁了原材料这些成本上涨的因素。第二是略微扩大了一些毛利的空间。对应各个品种我们从表一中可以看到，从板材里面我们可以看到，中国板材里面涨幅最大的。

　　第三个就是跟大家交流一下投资策略，在交流投资策略之前先交流一下怎么理解钢铁行业。举一个例子，打一个比方来说，在我们这个年纪，在八十年代左右街道附近有很多劣质品加工厂，作为定型的宝钢就是一样，进入了铁矿石和煤矿，然后炼成铁，临成钢。实际上钢铁行业就是一个非常典型的加工行业，差不多赚取加工费。左边的表集装箱钢材的价格，大家可以看到厚度越厚价格越便宜，厚度越薄价格越贵。一个21米厚的钢坯变成3厘米薄的软闸板变成1毫米厚的冷闸板，每扎制一下就产生加工附加值，所以冷闸板是加工附加值最大的高附加值产品。从钢铁行业来说，右边的图反映了钢铁行业是一个加工业的例子。钢材价格相对比较05、06、07年销售净利润差不多在6%左右。总体来说钢铁行业拿取加工费的行业。从这个行业特点再来说投资选择的方法。

　　第二个请大家关注的现象，宝钢推出了钢坯的期货，这个钢坯是钢铁行业产品所有定价的一个核心。为什么是钢坯呢？钢坯以前是一个化学反应，是铁矿石然后变成炭，钢坯是整个钢铁行业钢材定价的核心。地中海地区跟远东地区钢坯的价格已经远远贵过我们国内钢材的价格。我们现在在上海市场钢价格也不过在5500块钱左右，这样一个价格差给我们国内的钢铁企业留下了非常大的空间，这个空间就是，钢材出口有非常大的盈利。第二，国外的钢材在钢坯的价格上还有上调。宝钢今年如果要维持原来的毛利空间，这么大的价格差可能不会在今年一下子体现。从价格差方面未来今年和明年钢铁行业的盈利空间还是非常大的。第三个刚才说了，钢铁行业是一个差不多拿取加工费的。像06、07年钢材产量几乎没什么增长，关于钢铁企业利润的成长性就看他规模，规模的扩张，外延的扩张。根据上市公司2007年报披露2008年的产量计划做了排序。我们关注的高附加值比例提高的企业，大家可以看到表的右边是鞍钢央企板材增长比例，虽然是一吨钢升降幅度很大，所以对他们的利润也大。在表左边是八一钢铁，八一钢铁实际上宝钢集团下属的企业。最后说一下钢铁股的下跌，钢铁股下跌从5月16号，包括6月24号做表的时间，钢铁股下跌了将近36%，远远大于上证综指的跌幅。钢铁价格下跌跟上市公司的基本面关联不是很大，从国家统计局公布的数据，中国钢铁行业1到5月利润总额增长25.6%。因为08年所得税率实际上从07年的33%降到20%，所以钢铁行业的净利润在25上面还要再增加20%，实际上预计钢铁1到5月份净利润是增长30%。我们认为现在市场钢铁行业预期有点过分悲观。对于具体个股我们建议大家比如说“60002”，不存在业绩增长低迷的个股。中期可以看比如说八一钢铁等，基本面会在下半年的业绩中逐渐反映出来。我觉得钢铁行业的资产可能会在2009年全流通之后会加速进行，上市公司的大股东里面占用钢铁铁矿石资源比较多的是鞍钢。

　　我的报告就到这里。谢谢大家！

　　主持人：谢谢朱立民对整个钢铁行业的演讲。下面我们就进入提问阶段，其实包括像今天整个所有的行业和策略宏观，我们都有一个总体的判断。下面如果哪位投资者对哪些行业，包括对整个投资策略有什么问题的话尽可以提问。

　　提问：我想问您对房地产有什么看法？

　　房地产研究员：房地产大家都很关心，我个人觉得短期还会调整，但是长期对房地产比较看好。短期调整，大幅的调整不太可能，各种大跌也不是政府希望看到的。调整肯定是要调整的，只是小幅的调整。如果担心的话会担心09年的业绩。

　　提问：因为你们分析师刚才说了短期看空，中长期看好。我想问一下，出现什么样的情况，看什么样的指标才表明房地产已经有好的情况？

　　房地产研究员：房地产整个这一波的调整，我们先看原因，原因是处于国家主动的调整，你应该看到国家调控力度比较大。因为房地产问题比较复杂，你要看房地产不单单要看这个行业，你要把房地产放到宏观经济里面看。为什么国家会调控，因为我们知道国家整个宏观有三个要点，一个是要经济稳定，第二个是要平稳地发展，第三个是要就业问题，这三个问题你要解决掉。一个是价格问题，房地产影响的什么，我们知道04年，而且从03年开始到07年翻了很多倍，这样的话整个影响了国家调控力度。我们知道国家宏观调控就是这三个目标，它影响了国家的政策，国家肯定是要调控的，价格上涨影响了整个经济的发展，整个经济的稳定。当国家觉得房地产调控效果可以了，符合三个目标，就是说没有影响大局，价格稳定，保证就业率，只要不触犯到国家政策宏观面，国家是不会再房地产大力地打压。

　　主持人：刚才这位投资者问的也做了部分的回答，其实我觉得在这个行业主要是关注信贷。如果有放松信贷，对房地产行业，尤其是目前面临非常紧张的资金链的情况，我认为对这个行业应该有一个政策性。但是具体到这个行业盈利的状况，我觉得其实还要关注消费需求，以及一些土地供应的状况，其实我觉得这还是我们后续要集中分析的地方。

　　下面还有没有问题？

　　提问：刚才期货12月份会上升，对钢材行业有什么影响？

　　分析师：国内钢材期货是上升的，相对来说因为钢材相对板材应该放行钢铁企业的定价权。这些刚才期货上市的话，总体上来说对钢铁没什么影响。

　　提问：我想请问一句，股市下一步的反弹力度会在奥运会之前还是在奥运会之后？

　　分析师：您提问的是预期的反弹是在奥运前还是奥运后，我们从政策面，或者从市场情绪角度，或者中国股市波动情况来看我们预期在7月份大部分会出现大家所预期的反弹，我提醒各位投资者，在下半年7月、9月、12月都是比较重要的时间段。如果现在大盘探底的话我们看7月份，短期向上的拐点。反弹的空间不太好预测，但是我个人认为总体空间还是在我们预期的刚才框架里面，但是我们看反弹空间从近期的来看，应该说未来的反弹在3200点之内，也就是下面有多大的空间上面有多大的反弹。

　　提问：有没有关于太阳能相关的产业在场？

　　主持人：这个产业是新的能源的子行业，一直没有作为具体的行业。

　　提问：我想问一下这个行业未来的发展，有长期的投资价值吗？

　　电力设备行业的研究员：目前价格调高，大家预计到09年到拐点，整个大幅度下降。别的项目大部分都是概念的炒作，还没有一个反弹指数。

　　主持人：今天的会议到这里。谢谢大家！