并购重组和私募股权投资峰会29日下午实录(3)

　提问：我想从另一个层面上，其实风险是很重要的，那么在控制风险方面有什么好的措施呢？

　　杨瑞荣：我们要靠一个管理团队来控制这个风险，如果他的经营风险控制不住，我们只能说，我们会去评价，评价在行业的价值链中他所处位置有他的生命力。对于我们控制风险来说，首先对人的判断是非常重要的，就是诚信和品德的问题。当然我们在条约中也有一些最基本的保护。当然我想最根本的是你要看准你所要投资的公司。

　　陈永坚：我想首先是对行业的判断，然后是你投资的团队的判断。我想董事会的介入也是非常重要的。一个是扶持他们帮助企业增长，一个是观察这个企业的运行发展。都是非常重要的。

　　Suize Wu：投资者进入之前应该做很好的尽职调查，还要帮助公司建立内控制度。作为投资者，也要看一下公司的财务，看公司拿到这笔钱以后，看他的下一步的里程碑在哪里，是否因为这笔钱，就可以达到里程碑，如果钱不够的话，就要看投资者的口袋深不深。

　　提问：这个企业是一家河南的企业，这家企业做的市场份额比较大，很多家银行都给他贷款了，结果他因为头脑一热投资了非主业的行业，结果去年和今年其他的行业亏损了很多，现在也使他陷入了困境，不知道这样的公司你们有没有形成。

　　钱学杰：我想这个问题我们会后再讨论比较好。

　　提问：因为在投资者对目标价值判断不清楚的情况下，会有一个对赌协议，那么对赌协议这块，有没有好的判断和选择？

　　Suize Wu：事实上这是对投资者最基本的要求，如果这个公司根本就不行的话，那就是投资者看歪了。我想作为一个公司来说，万一这个对赌协议赌的不对的时候，万一赌的不对，可以赔多少钱这个更加的重要。

　　Robert Wang：这是因为双方对价值的认定不一样，双反出现定价不一致，这样大家就会出现对赌协议。是其中一个层面，但是您说的这个东西可能是更加的深入。您说的是双输，这时候有一个很大的问题是说，你要知道他的原因是什么？他是他原来整个的判断就错误了，是战略错了，还是管理错了，你要清楚。今天我们都是少数股东的投资，你没有办法改变这个企业，当已经到了非常危险的时候，你要有一些实力改变这个企业，比如说撤换一些管理层的时候，通常情况下你不愿意这样做，因为这样的风险更大。但是如果真的需要这样做的时候，这对对赌协议可以给你这样的一个权利，让你可以改变这家企业。

　　提问：刚刚汪先生谈到了你们公司做了一个杠杆收购，在私募股权中，吸收对充基金或者是杠杆融资，在什么时候做是比较合适的。

　　Robert Wang：实际上我们两家是收购基金的，收购的企业情况和别人不太一样，我们要求公司有一定的客户群，有一定的利润，有稳定的现金流，这时候你可以利用杠杆收购，台湾那个项目是一个有线电视，所以他有非常好的稳定的现金流，因为每个人都要缴有线电视费。所以才可以做这样的杠杆收购。

　　提问：GP摩根是国际最大的一个投资基金之一，我们想问一下你们在对冲这方面有没有什么想法？

　　Jonathan Kotler：我介绍一下我们的对冲基金。对冲基金是一个比较短期的投资，今天来，明天就会退出。这样的投资其实不会影响公司本身的业务，其实根本不提供任何的融资，其实就是一个投机。相反来说，我们这样的参股基金，不是控股基金，我们的目的是用三到七年的时间，把我们的经验和精力和时间以及资金投入给一个公司，让这个公司真正的发展起来，以获得我们的收益，所以我们和对冲基金是不同的。

　　钱学杰：接下来我们进行下一个环节，首先有请我们的各位嘉宾上台。首先感谢各位嘉宾，这是最后一个环节，实际上最后一个环节，我觉得因为在投资届中国的政府这两年陆续了出台了一系列的政策，鼓励中国的民营企业或者国有企业可以尽快在A股上市，这也给所有的私募基金包括风险投资一个新的挑战，实际上这也是一个新的挑战，因为从长远来看，A股的发展前景大家都还是非常乐观的。现在我们退出的案例并不是很多，我想其他的在今后几年会陆续的出现一些成功的案例，所以我想今天讨论的重点就是请各位嘉宾向大家介绍一下A股牛市下退出的前景和趋势，首先想听听你们的建议。我们请陶旭东律师先发言。

　　陶旭东：大家好非常的荣幸今天有机会参加这样的一个私募股权的高峰会，大家可能在这个行业中都知道，上海君合律师事务所在资本市场当中我们还是做了一些事情的，尤其是去年商务部10号令出来以后，我们其实已经在苦苦的思考破解之策，目前为止还没有什么好的做法，但是我们看到在英国和加拿大的资本市场，已经有一些人找出了方法，但是我们现在还是在论证的阶段。除了海外市场以外，国内市场当中，应该说从今年开始，我们说叫洋A股的上市模式，慢慢会成为一个趋势。因为商务部目前对10号令的11条，就是关于关联订购如何把资产到处的审批目前还没有一个标准，目前这个标准还在指定过程中。

证监会对海外上市的一些规则也在制订过程中，在规则出来之前，我们一般来讲，A股还是唯一的一个大家现在就可以做的选择。但是在国内，我们看到政府的审批部门让你过关很难，他们现在说，只要我看不懂我就不给你批。所以投资人要进入一个公司的话，你是作为一个普通的境外投资者，而且在一个企业中，你属于一个少数股权定位的情况下，现在可以考虑进入A股，如果你想控股的情况下，从我们的经验来看，到证监会的难度还是非常大的。这是我们目前所了解到的情况。当然10号令的问题，现在大家都作做一些工作，但是目前政府高层还没有说法。目前我们手里也有几单在做的，有一些外资目前在考虑A股上市的安排，如果大家在这方面有什么问题的话，我很高兴回答大家。

　　王刚：大家好，我是NBP亚洲投资基金的创始人。我们在中国已经投资5年时间，涉及的行业也比较的广泛，从新

能源到传统行业到消费品都有，我们投资的项目中也有大家非常了解的项目，比如说无锡尚德，绿城科技等等，从整个行业来说，NBP没有很强烈的行业爱好，我们对所有的行业都感兴趣，除了个别的几个行业我们不能投之外，我们投资的规模基本上是在1000万到3000万美金的的属于成长期的企业。在过去我们都是通过红筹的模式来投资，刚刚上海君合律师事务所的律师也说，现在红筹遇到了一些障碍，我们对目前的投资模式是采用一种合资的方式，我们希望通过这样的方式来进行安排。我们的项目70%都是这样的项目，剩下30%项目是以前做过红筹安排的项目。这是我们的一些背景，只有技术的问题，我想会后我们再大家一起进行探讨。

　　曾光宇：大家好，我是霸菱亚洲投资公司的执行董事，现在在亚洲霸菱投资有10亿美金，其中70%都是在大中华地区投放的。已经投的案例比如说诺亚舟教育，这十年来，我们已经在中国扎根，稳步向前走。06年，其实对我们行业来说是一个拐点，以前小红筹的方式是我们业内普遍采用的，但是现在用新的模式来做的时候，我们和政府部门沟通，和交易所方面沟通，他们给的信息是非常的明确，他们说鼓励企业在国内A股上市，而且A股上市的法律法规也是不断的完善和国际接轨。从我们的角度来说，既然国家是明确的表明是鼓励在A股上市，那么我们就顺应国策，刚刚几位嘉宾也说了，以合资公司的模式进入公司。如果是以后红筹的通道还会继续打开，在那个点上，我们还会判断是继续到国内A股上市，或者是到海外上市，其实作为业界来说，我们希望国家可以给我们多一点的灵活性，可以让企业自己去选到哪里去上市。在另外的一些行业中，比如说新能源，或者是高增值服务来说，在海外投资比较适合的时候，我们当时可能会建议企业走红筹上市的道路，到海外上市，因为在境内上市或者是境外上市，我们希望到那个时候不是政策壁垒的问题，而是在市场来看，那一方面是对企业最有利的。我们和政府沟通以后，感觉国家是向个方面走的。我不认为国家是要堵死红筹的。长远来看，随着中国的经济发展，金融市场的深度应该是慢慢和国际接轨的，今天美国资本市场的深度和中国的今天是不一样的，但是20以后，我们相信会是一样的。我们是非常看好长远的，我们在架构方面，我们希望可以先设好，也就是说可以到境外也可以到境内上市。但是现在基本的说法是，在A股上市，你在上市之前 12个月VC进去，你上市以后一年就可以卖了，但是我们现在进去的风险是什么呢？1995年有一个并购，如果不是股本发起人的话是需要锁三年的。现在有的说法是要出台一个法律，规定到底是锁定多长时间。法律法规我想对我们来说是一个风险因素，但是我们不会因此而不做的。当然我们也希望可以得到各位的指点，看看我们下一步应该怎么做。

　　李广新：我们在中国的投资，通过红筹的方式当然是最好的。其实退出的话当然就是那个市场高我们就在那个市场卖。作为投资者来说一个是价值最大化，一个是确定性，对于确定性来说，A股市场还是有很大的问题的，另外还有税金方面，在海外的话，基本上是没有什么税收的，而在A股还没有确定性的说法。我想可能在未来三到五年内，中国资本市场的发展，速度应该是越来越快的，而且外汇管制这方面的松动倾向也是越来越明显的，我想未来三到五年内可能会有一个新的突破。我们也更希望有好的退出机制。

　　钱学杰：我想了解一下对A股市场做合资公司，包括退出，你们从海外资金的角度来说现在你们是担心什么？

　　曾光宇：我觉得主要就是锁定期的问题。因为现在还没有明确这个期限，这是法规方面的滞后，如果这个法规有一个更新的版本出来明确一下就没有问题了。

　　王刚：作为外资基金来说锁定期无论是1+1还是1+3，都会比我们这样的企业在香港和美国上市时间长很多，美国通常的做法是6个月，我们做过最快的案例是无锡尚德和江西赛维，我们基本上投钱下去，到可以退出的时间是1年左右的时间。这个时间在境内来说是延长到2到4倍。所以这对我们潜在的风险是什么呢？必然会使我们更加长远的来看我们的投资项目。比如说我们投资的项目，从时点上来说会长很多。这会影响到我们的投资回报率。第二，迫使所有的投资者更加审慎的看待这个项目，因为这个项目本身可能在今年或者是明年他的成长性非常好，但是这样的成长性是在短期的还是长期的呢？我们需要仔细的考虑。这迫使投资者要看三到五年以后的业绩会是怎么样的，这是一个比我们原先红筹模式更大的挑战。因为红筹我们最多是看三年左右的时间，这样的话风险会好把握一些，如果是同样的项目，放在A股市场中我们就需要5年时间，这样就更加那一把握。

　　钱学杰：作为律师角度来说，你们是怎么去和你的客户去相互沟通，让双方都来理解，在双方都可以接受的基础上，有一些红筹的优先权利可以在中国的框架下可以实现。

　　陶旭东：应该说目前遇到的最大问题是我们正常情况下私募基金的10几项优先权在一般的合作项目下，各个地方对审批，对那些权利可以落实，就是双方有不均等的权利，现在把握尺度是差距是很大的。在商务部负责审批的官员，他们认为外方的权利在任何一个地方优先于中方他们都不会批。在地方的层面也是很多看不懂就不批的。我们现在和他们谈的时候，第一，你要有一个思想准备，可能这个案子就是一个普遍的CJV或者是EJV的普遍合资公司来做。第二，万一这个企业卖不了，你可以做一个准备还可以把这个公司卖掉。如果说你上市一年以前进去，按照现在的上交所的规则是1+1，如果你在一年之内进去就是1+3，这和商务部战略投资者的规则本身是相互配合的，他不太希望外资是投机性的，他们希望你们是比较长期的一个投资。这是目前的情况。

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