背水一战：国有商业银行股权改革的选择

　　2003年年底，汇金公司向建设银行、中国银行注入450亿美元资本金，标志着国有商业银行股权改革和股份制改制的起步。

　　2004年8月和9月，中国银行、建设银行先后挂牌设立股份有限公司，注册资本分别为1863.9亿元和1942.3亿元。这一注册资本数额等于225亿美元在当时的人民币折算价，由此，在资产关系上透视了一个基本问题：这两家国有商业银行在2003年年底之前的净资产已近乎损耗殆尽。国有商业银行实际上已处于技术性破产境地，只是由于国家信用和政府隐性承诺的支撑，才没有发生大规模的挤兑风险和实质性破产。

　　在如此的经营业绩状况下，且不说海外投资者，就是中国的投资者又有多少人敢于以高于面值的价格入股国有商业银行？有人说，中资银行有着自己的优势。的确，中资银行在中国境内有着业务优势，这些优势大致可概括为六个方面：地缘优势、人文优势、网点优势、信息优势、资产优势和政府支持。但是，20多年来，中资银行不是一直在利用这些优势吗？不就是在有着这些优势的背景下，发生了资本金损耗殆尽的吗？

　　补充资本金(以达到巴塞尔协议规定的要求)、实现银政分离和真正的商业化经营，是国有商业银行股权改革的一个基本目标。在国有商业银行股权改革过程中，引入战略投资者势在必行。不论是当时还是如今，需要引入的战略投资者都至少应当满足三方面条件：其一，拥有足够的投资能力，可以在短时间内动用大量资金购买国有银行股权；其二，有利于克服国有商业银行在经济体制、公司治理、业务技术、资产整合、金融创新和国际经验等方面的劣势，并提供必要的外部资源和技术支持；其三，股权在一定时期内持有而不出售，以保障对应银行股权结构的相对稳定。在境内民营资本、国企机构投资者和境外机构投资者三大群体中，只有境外机构投资者有可能同时满足这三方面条件。

　　从资本实力看，民营资本不具备投资国有商业银行的实力。以中行为例，其注册资本为1863.9亿元，这意味着，购买1%的股份需要约18亿元人民币的资金。且不说拥有如此巨额闲置资金可用于投资入股的民营企业几乎没有，就是某家民营企业具有如此巨额的净资产，也不可能作出如下抉择：将已有资产全部卖掉，投资入股于中行，在占有1%的股份后，整日处于无所事事的境地(因1%的股份可能不能参加董事会)。有人认为，可以聚集众多的民营企业一起投资。就数量关系而言，这是可能做到的。这且不说，就银行融资成本而言，耗费在与大量中小投资者谈判、签约、议事方面的成本过高，更重要的是，发股上市需要每个股东都对每份相关文件签字盖章，在时间相当紧张的条件下，要切实履行这些手续非常困难，一旦贻误时机，就将引致严重后果。从当时的实际条件许可的角度看，民营资本不能满足国有商业银行股权改革的需要。但这并不是说，民营资本就不能进入中资商业银行。事实上，从民生银行、兴业银行、华夏银行、浙商银行等股份制商业银行到城市商业银行、农村信用社、贷款公司等都有大量的民营资本参与其中，因此，那种认为中国银行业中没有民营资本的说法是不符合实际的。

　　从国有企业看，由于存在着诸如中石油、宝钢、中移动等一大批大型国有企业，它们有着足够多的资本可投资入股于国有商业银行，似乎可以作为战略投资者。但是，它们并无能力克服国有商业银行在经济体制、公司治理、业务技术、资产整合、金融创新和国际经验等方面的劣势。就经济体制和公司治理而言，它们与国有商业银行并无实质差别；就业务技术、资产整合、金融创新和国际经验而言，它们还不如国有商业银行，因此，不可能通过引入这些战略投资者将国有商业银行打造成为具有国际竞争力的全球一流商业银行。

　　是否可能等到民营企业实力足够强大、国有企业机制转换完成或者A股市场融资能力扩大以后，再进行国有商业银行的股权改革和股份制改革呢？答案是否定的。一方面，国有商业银行的体制弊端、资本匮乏等问题已经使得中国的银行体系处于十分脆弱的状态，不仅外部冲击而且内部风险都随时可能使中国金融体系陷入危机境地；另一方面，加入世贸组织以后，中国必须一一兑现开放金融业和金融市场的承诺，中国金融业将直面外资金融机构的竞争挑战。是以脆弱的银行系统应对外部挑战，还是迅速改制以提高自身实力、为即将到来的全面竞争做好前期准备？显然，选择只能是后者。

　　对外出售国有商业银行股权，不可避免地引来一些人的责难(就此而言，“贱卖论”注定要上演的)，正如改革开放初期在办经济特区问题上，也曾发生过“卖国”、“殖民地”等一系列责难。但为了中国商业银行的未来，为了能够在金融全球化中有中国金融的一席之地，为了避免中资商业银行在国际市场竞争中不被淘汰出局，在没有其他解决方案可选择的情况下，只能冒此类指责，迎难而上，引入海外战略投资者，快速推进国有商业银行的股权改革和发股上市。这就是当年两难境地所作出的必然选择。

　　2004年之后，国有商业银行迈开了引入海外战略投资者的步伐。在引进海外战略投资者中，困难重重。一个突出表现是，由于国有商业银行的经营业绩不佳，海外战略投资者对中国情况又不甚了解，因此，国有商业银行在寻求海外战略投资者时屡屡碰壁。例如，交通银行于2003年7月中旬开始陆续与8家潜在机构投资者进行了沟通，但只有汇丰银行和另一家机构提交了正式文件。尽管如此，在与潜在的战略投资者谈判中，中方还是坚持原则，不仅使得入股价格符合了中国相关法律法规的规定，而且使对方承诺了一系列有利于提高国有商业银行运营能力、风险管控能力和国际竞争力等的条件以及股权出售的限制条件。从入股价格看，最高的是汇丰银行以1.76倍市净率入股交行，最低的是美国银行以1.15倍市净率入股建行。从入股条件看，各家战略投资者接受了诸如不诉求控股、持股锁定至少3年等条件和在金融产品、业务技术、管理经验和国际市场运作等方面支持国有商业银行发展的条件。由此，达到了以引资为契机、实现引制和引智的目的。这是仅仅引入境内投资者所不能达到的。引入海外战略投资者，不仅有效促进了国有商业银行的体制改革深化、公司治理结构完善和公司价值的显著增长，而且有效提高了国有商业银行在国际市场中的影响力，增强了海外投资者对这些银行的认同度和信任度。当这些国有银行在海外发股上市时，一些海外机构投资者问到：我们为什么要买你们的股票？一个有力的回答是：高盛买了，你买不买？美国银行买了，你买不买？在此背景下，工行、中行、建行、交行在海外发股上市中分别获得了76倍、75倍、42倍和205倍的超额认购。

　　“背水一战”，艰难困苦，但经过各方努力，以成功发股上市为标志，中国的国有商业银行首战告捷。初步统计，四大国有商业银行改革之初，国家先后共注入资本金6666.2亿元，以2007年12月底股价计算，国有股权总市值达到43733.9亿元人民币，与注资额相比，增长了6.6倍；同时，也是股改过程中国家花费的财务重组成本11791.2亿元的3.7倍，因此，股改收益远高于股改成本。另一方面，从2004年股改起步到2007年年底，国有股东通过股份分红获得了1833.9亿元人民币，累计的股息回报率达到27.5%。因此，这是一场双赢之战。