中国经济投资高峰论坛实录(3)

　　指数的问题我也说现在说指数会创新高，大家觉得你脑袋还是在发烧吧。我们为什么不坚持这个看法呢？我就觉得2000点以上的涨幅空间可能性还是相当大的，也有一个问题，可能不见得在今年下半年，可能晚一点到明年年初出现这个局面，如果说理想的话，外部因素消退得快一点的话，可能就在今年下半年，现在的市场有，07年有点像1997年，2008年有点像1998年的市场，09年也应该像1999年的市场，在年初的回调，是为下半年一是在空间上留出广泛的空间，最主要的是在政策面上为我们今年一年争取到了相对宽松的政策环境，也就是股市的政策，我们都说政策是党的生命，所以说政策也是股市的生命，因为政策都有滞后效应，如果现在不下跌，不对股市的管理层有一个清醒认识的话，可能还会采取去年的打压政策，无限量加大资金、股票供应量的政策，到时候会毁了这个市场，到时候也会为我们争取一个资金的环境，从供应的角度来讲，当然是资金的持续发行，可能会对融资、再融资有一个约束，因为今年和以往都不一样，还有大小被解禁的问题，本身是对资金有一定需求的。我倒觉得奥运之前的跌，能够跌出一个好的环境来。下半年随着外围不确定因素的明朗，而且随着我们的主管金融作用的到位，我觉得会走出一个像样的攀升行情。现在基本上可以确定奥运会期间它没法再跌了。

　　曹远征：那不见得。

　　水皮：除非跌到1千点去，除非现在反弹过大、过快，8月8日又处在下降通道的空间，现在走下降通道在时间上是打出富余来。我第二个话题是抛砖引玉，砸到谁了？老金。

　　金岩石：股市如果我们现在讲明年，必须得把过去两年的内在动力搞清楚，过去两年确实中国股市，新兴起一个阶层，人们讲把投资当做一种常规的消费行为，是投资者群体，改革开放30年我们从计划经济到商品经济，从一般商品经济转为金融市场经济，现在是宏观低估，微观高估，宏观把中国作为一只股票放在全球，我们严重低估，虽然我们排名总在第四位，流通市值一万一，还是排在了十几名以外，尽管从6千点到4千点，微观来看我们还是全球最贵的，所以宏观的低估、微观的高估、新兴家转轨，所以看大部分的牛都不在场内，都在场外，奥运、人民币升值、隐形资产、资产注入……把所有看牛的理由列出来，十个理由里面有八个都是场内因素，不是场外因素，这就形成了股市由于在宏观低估、微观高估的背景下，过去两年的大牛市我把它定位为情绪驱动型的非理性繁荣。情绪驱动型的非理性繁荣要看什么？就要看情绪，看资金，看情绪主要看的是基金经理的情绪，因为他们决定着这个市场，所以刚才说基金比散户大一点，就变成了全球一块看，看资金07年我们的报告看最近市场上流传得很多我安排的题目，就是一定要看清楚市场的资金流量到底是什么状态，把07年的流向做了一个测算和估算、统计，可信的指标加在一起，07年流出的资金量是1-1.2万亿，07年流入的是6项，6项加在一起可信的指标是1.63万亿，就出现了1.3-1.5倍的经济流入，这就是07年的股市资金动态，从今年的1月1日到2月底这段时间我们出现了趋势性的逆转，一个是情绪性的逆转大家已经看到了，基金经理的恐慌已经出现了，现在在这抛售的绝大多数还是基金，因为散户跌了30%以上，一定是死猪不怕开水烫，现在在场上跑着的活猪一定都是基金。所以市场出现了资金的逆向流动，1月1日到2月底我们测算的指标是资金出现1.5倍的净流出，也就是我讲的一句话，现在别问市场上有什么病，现在既然已经开了刀了，先止血，别讨论病情，先把资金流量从净流出状态止住，至少让它保持在净流入状态，净流入状态才能使得我们各项的政策也就是包括股权分制改革真正取得成果。

　　所以中国为什么在2008年出现了从净流入突然间转向净流出呢，其实很简单就是在股权分制改革的时候，我们只听雷响，没见雨点掉，大牛市的背景下，一个是增发经过一段时间的酝酿开始猛劲跑，四个管子往外跑，只有一个管子往里送，我们把07年的资金源头做了一个估算，就是把05-07年储蓄增量作为一个常量，然后看07年储蓄分流出现了什么状态，然后把07年的储蓄分来流作为一个减量，算出了储蓄流出银行，假如都流入了资本市场，这个量是1.3万亿，也就是说2007年流入股市的1.3万亿是居民储蓄，源头如果只有一个，活水只是居民储蓄，这个当然不是真实的情况，如果想改变这种状态，现在政府必须要解决源头的问题，要把活水的源头解决，同时要止血，这就是开源节流。开源节流这个政策并不是说是救世，是一个新兴市场在高调控背景下，必然存在的一翁调控机制，而这个机制是我们从来没有在这个角度看考虑这个市场，不仅没有建立起来，沈指导现在为止没有一个完整的检测体系，来像监测货币力量一样监测市场的资金流量，这是一个背景分析。

　　在这个背景下，很明显跌破4800、5000点，这个市场的情绪杠杆就完了，于是就调到4000-6000点，现在依然是这个点，调的时候说到4000有可能被击破，3700-3800这个时候可能启动市场当中当年踏空的或者价值驱动的新型的机构，这个机构一部分来源于公共基金，一部分来自私募基金，由于私募基金在中国没有合法化，以至于它没有合法的税收优惠和税收系统，就导致了中国私募基金还是藏在水下的、恢复的，因为我们是中国最大的私募基金，但是我们的资金量也不过就22个亿而已，在这样的状态下，我觉得现在要解决的问题不是讨论这个市场在哪，因为大家对这个市场没有一个统一的认识，而是讨论这个市场如何止血、开源节流？止血就是现在必须停止所有的新股上市，你要不就保证新股发行和增发，要想同时满足必须有充足的资金流入准备才能做，这是第一步止血。第二步就是开源，开源不是储蓄，老百姓原来铆着劲不敢进来，现在一激动进来了，不知道现在该找财产性收入还是找财产性亏损。所以相当一批人是在17大之后，一铆劲跟进来了，对于这些人不能不管，就必须开源，现在要开的四个源头，就是Q费，现在全球不过一百家，我研究了台湾、南韩这些国家都基本上是10-12%的比例，也就意味这我们现在能够容纳的Q费，也就是1200亿。第二就是让私募基金合法化，解决私募基金的税收能够传递到最终投资人那，就是离开法人投资，第三就是投资人的比例，第四就是开放融资融券，实际上就是以股票为质押，让银行资金进入股市。现在的问题就是止血，具体对市场怎么判断，我的判断就是牛熊之交，熊市的标准古来有之，连续跌两个季度超过20%，这就是大盘蓝筹股的标准，新兴股市的波动系数偏高，通常我们用30%作为基准，30%持续两个季度，这样一个基准很明显按照前两个指标，20%、30%我们都跌破了，还剩下一个指标，从跌开始到现在是4个月，还差2个月，如果连续两个季度没有发现逆转，市场调3千都是有可能的，别以为6千点看到了，就掉不到3千，这个股市是情绪驱动型的心理市场，并不是价值驱动金融面的市场。上半年进入心理驱动期，下半年，次贷危机到第三年会比较清楚，第二冰雪实际上是中国经济增长最大的利好，因为GDP衡量的不是经济活动的内容，而衡量的是经济活动，凯恩斯说得很清楚，实在没事干了，就把地挖了再填上，冰雪肯定是增加了社会的经济活动，不是减少，既然冰雪增加了社会经济活动，同时冰雪把第一季度的项目推迟了，推迟到下半年，所以下半年会增加，就是大冰雪引发的投资项目退后，会使得中国经济下半年出现大幅增长。改革开放30年成功了，企业家说企业家的，中央说政策，老百姓说人民只有人民，真正推动中国经济增长持续性力量30年不间断的只有一个，就是地方政府的推进，因为地方政府从经济、政治、个人都具备着强势的经济扩张动作，所以政府换届之后，通常在2-3个月的沉寂之后，就开始成为地方政府的业绩争夺，因为做了业绩才能进中央，中央的角色不希望地方政府进中央，所以政策是压着走的，地方政府一般都是往上拱，企业家往上敲边鼓，这就是中国特色，在这样的背景下大家很清楚，下半年会出现换届驱动型的行政性扩张，推动会从地方政府那里大面积开始。下半年中国经济内忧外患都会转化为积极因素，这个时候我们会迎来爆发性的经济成长，同时又可能启动一轮爆发性的股市上升。

　　主持人：不知道远征同不同意金总的观点？

　　曹远征：有同意的有不同意，刚才说到情绪性波动，这是肯定的，刚才说到这个过程中因为你说是很多因素都靠场内的因素，就是市盈率的问题，市盈率曾一度高达3倍以上，这是无法解释的。很可能是场外的因素，有一点是肯定的，就是说这种情况下是资金推动型的，资金的流出和流入是非常明显的，它的资金流动计算，今年1、2月份银行的持续上涨速度很快，很多钱从股市转到银行储蓄，这与股价的高低是有一定关系的。如果是按照这种分析，是要开源节流，节流方面要么增发要么新股发行，要控制市场增发的节奏。我觉得是这样，现在实际上已经在控制节奏了，而且在控制基金的节奏，新股再融资已经有很多，核心是用政策调控流量这件事是否正常，过去我们说中国的股市政策是，现在说政策在控制这件事，这实际上是恶性循环，这是在开流方面的问题。在开源方面我同意他说的，唯一的问题就是Q费问题，这个私募基金要合法化，这个应该是尽快开放融资融券业务，而且除此之外包括一些工具应该是尽快出来，另外不仅是保险资金，各个资金之间如果有避险工具使投资的可能性加大了。现在为什么对保险的工具进行限制，是因为它没有避险的工具，如果这样的话是新的开源的办法，会增加资金的流量。

　　总的来说中国老百姓开始具有投资行为了，应该说投资品更加开放、更加稳定是具有投资价值的，要围绕这方面，而不仅仅是让老百姓觉得投资就是炒股票，不能只是股票价差的收益，除了刚刚所说的开源节流之外，就是发展全方位、多功能的市场，就是固定收益的发展，这个发展可能更为重要，基金、股票最终也可以作为银行债务资金上的替代，更重要的它还是一个固定收益风险相对比较小，能够满足一般老百姓作为长期持有的一个收益。

　　主持人：谢谢曹老师，我想用三分钟的时间让王总说一下基金公司的话题。

　　王国卫：我对金老师的分析方法基本不认同。因为我觉得市场发展到今天这个水平，很多事情是由市场自身所决定的，我们不该把市场的矛盾转移为对政府的矛盾，政府没做这个事就跌了，没做这个事就跌了，好像涨才是硬道理。我想借这个机会，一般的散户认识上有偏差，大家寄希望于政策救市，我在基金行业做了十年，不知道是眼睛不行还是什么，没看到国家进来了市场就怎么样。说股票出户，这样做的人脑子有病，出就出，进就进，没必要搞得那么复杂，你掩护的资金不是还要出吗，不还要跌吗，不还要亏损吗，所以实际上基金公司操作上没有那么复杂，没有想象的这么有艺术性。刚才金老师说的一些问题不是问题，像私募资金合法化，现在私募基金就是合法化，不然就被处掉了，说让它阳光化，是不可能的，阳光化就有信息披露，这些基金不希望这样做我们国家是金融管制的国家，金融是一个特许行业，所以看银行、证券、基金都是特许经营行业，所以走到这个行业以后你才能拿到行业垄断性的权力，你存款放到银行，买基金公司的开放的基金，私募基金是另外一条经营的方式，跟我们现在的金融机构完全不一样，所以谈不上合法或者说非法的问题。

　　至于说今年的股市，基金公司三方面的压力比较大一些。第一是工资水平，工资水平有高有低，大家说的是相对的标准，有没有绝对的标准呢？我觉得绝对标准是有的，这就是为什么会出现这个市场在重大拐点时就可以看到绝对的标准，比如在回顾1千点的时候，是不是有绝对估值呢？我觉得是要有经营实业的人来看，如果他觉得投资钢铁行业的股票比他自己开工厂赚钱，这对他来说就是绝对估值水平。现在估值水平高不高，我们可以看到高位持之以后抛股票就是这个问题，他觉得经营很多年不如抛一下挣得多，这就是对现实的一个注解。第二个压力就是大小非，这些股票跟我们做证券投资的人思维方式不一样，我们可能会考虑参考香港，觉得20倍是合理的，对他来说考虑的是成本和收益比，他成本是1元，你现在是20元，特别是银行紧缩信贷的情况下，如果向银行借不到钱，主业都要完蛋，要坚守投资理念这就不可能。第三就是外部的传导，刚才金老师说的情绪，情绪这个东西靠不住，但是有的时候你又会受到他影响，比如说A股就完全受到香港的影响，香港的是不是就理性、合理呢？我看未必，如果大家认为是合理、理性的，也就不会有次贷危机，也就不会有金融危机，凡事都是相对的，都是有它的约束条件，但是在一段时间里这个情绪是起作用的。我想从做投资的角度，这个市场情绪的宣泄，可能是我们寻找投资的良机或者退出的机会，我们怎么看待这个市场的情况。

　　今年2008年并不是就没有机会了，我们对宏观经济是乐观派，只有这个前提存在，你可能选择市场的时机，选择什么样的投资标的，投资者很大程度上都有健忘症，市场下跌时可能就视而不见，如果作为一个严谨的投资者，现在在市场的情绪都不好的时候，你就挑一些公司这是干的正事，怨天尤人或者说寄希望于外部力量的干预都不解决实际问题。

　　主持人：刚才曹教授也提到了我们不一定把这个思路或者说把这个债券市场局限在一个市场里，有很大的一部分就是房市，房市今年到底是什么样的投资状况，跟股市有什么关系，刚才水皮也说了房价短期对股市是有影响的，请高总给我们开个头。

　　高世斌：谢谢各位，刚才谈了很多宏观市场的东西，我应该说是一个听众，不是一个专家。从房地产的角度荀会长也谈了商业地产的情况，我想补充一下关于商务地产业就是写字楼的状况。简单来说从最近一两年，写字楼市场的供应和需求有不同的特点，先从供应的角度来说有两个特点，特别是07年到08年年初，一个特点就是目前写字楼的供应量确实有一个突飞猛进的发展，写字楼的品质最近几年来是最好的一个时期，这就解决了一个现象，就是在97年北京市的写字楼大概是130多万，08年受奥运的影响也是150万左右，这么大的供应量，而实际上北京去年下半年到今年一季度并没有发现写字楼租金的跌势，而我们看到的是稳健的增长趋势，其实很重要的原因就是最近入市的写字楼质量是非常高的，这一点可以在CBD、金融街、三元桥主要的市场上发现这一特点。

　　第二个供应方面的特点是从写字楼的销售形势来说。我当时有一个感觉，就是05-06年的时候，很多入市的写字楼采取的销售策略跟住宅是类似的，就是散售，甚至有的楼盘可能有一半在散售，四分之三是散售，四分之一是整栋持有、整栋销售，去年开始基本上写字楼是以整栋销售为主，现在很多的投资者从股市转到了房市上，国内的一些机构公司、银行无论是政策的擦边球还是内部的投资机制趋势，他们已经开始在北京整栋购买写字楼，这个形势也整体带动了写字楼的持有质量。写字楼这个办公场所是公司运营的载体，作为机构投资人的持有，聘请专业的物业管理公司进行管理，给它提供比较好的环境，对它是有很大的帮助，我觉得这是从供应方面的特点。

　　需求这边来说，无论是从刚才讲的商业地产还是写字楼地产，如果说有外资进入的话，这两块还是外资比较看重的。因为这个市场部光是在中国，任何一个国家，住宅这一块的政府管控力度是比较大的，这是必然的，因为政府很大的责任就是社会的公平，当然经济讲效率，政府要讲求公平的效率，住宅不光是一个投资品，更重要的是作为一个实用品，很多投资人从他们的经验判断，比较倾向于商业地产，包括写字楼、酒店，这一块的投资远远大于住宅，并且从中国经济的基本层面来看，未来无论是对写字楼的需求还是从人口的红利也好，或者是人均GDP的增长还是可支配的收入来说，商业地产是一个强有力的发展前景，这一点无论是境外的投资人还是境内的投资人看得都是很清楚的。境内的投资人是刚刚发展起来的，很多机会无论是北京、上海、广州、深圳都有一些境外的投资人占领先机。我觉得从需求的角度来说国内的机构投资人的成长是非常好的现象。

　　第二个方面我觉得驱动写字楼市场最根本的一个条件还是这些租客，租客我觉得从北京、上海一线城市来说它的租客构成已经渐渐变成优化的方式，就不像五年前，很多一些生产性行业，比如说诺基亚、摩托罗拉，比较好的企业占了很多，现在这个局面发生了变化，非常重要的变化就是金融产业、服务产业，他们已经是成为一个写字楼市场主要的需求者，我们也知道包括大的一些公司，包括会计师事务所等，有的公司每年可能都要增加几千名员工，北京一年的供应量才是一百多万，所以我觉得从这个角度来说这也是需求方面的新的趋势，这是跟现代的经济和写字楼的发展是挂钩的，或者说是比较吻合的。

　　从写字楼的价值来说，我觉得这绝对不是大家关心的要点，因为很少有人个人去买写字楼，买商铺的多一些，买写字楼的比较少，大多都是机构投资人。现在和其他地区的比较不一定是恰当的，北京的写字楼价格是东京的十分之一，是香港的分之一，是台北、韩城的二分之一或者三分之一，我并不是说北京的价钱低了，从中国经济的发展角度来说，中国的经济发展跟我刚才说的几个城市，包括北京，是滞后的，我觉得北京写字楼市场前景的价值会有很大的上升空间，并且现在写字楼的收益率是在8%左右，而这些发达市场已经有非常大的下压空间，是4%、5%，从这一点来说为什么有一些机构投资人对写字楼市场或者零售市场比较看重，他们做的分析情绪化要有、基础设施要有，机构投资人的情绪化要比散户的情绪化要低，因为它是机构行为，不是散户行为。

　　今年学术界谈论最多的就是拐点，先不说是大拐点还是小拐点，说一下现在的房市在现在的价位上有没有它的支撑点，或者说看不到支撑点，对它未来的负面影响有哪些？我看不到负面的影响，政策的层面慢慢变得成熟，从对机构的层面上对风险的控制上，去年的文件出来，对于首付款的比例还是利率也好，当然主要是针对房地产商，当然也是控制金融风险，我觉得这是政府更宏观的考虑，也要看到它对市场有一定的影响，但不是颠覆性的影响，并且从现在来看，今年的奥运会包括上海的2010年世博会，还有一些基本的经济层面，包括在北京，很多人说奥运会前、奥运会后的影响，奥运会我觉得北京的房地产市场或者是全国房地产市场跟奥运会没有什么太大的关系，中国的经济不是奥运会驱动的，可能一些成熟的城市澳大利亚、悉尼打一针兴奋剂产生大的影响，中国不是这样，反而是奥运会的举办更加充分的是北京的基础设施发展得到了非常大的提高，初步的估计是奥运会政府投入的基础设施的改善大概在2千亿人民币，当然这是保守的估计，还有一些间接的，这些改善投入的都是地面上的投资，这些地面上的投资必然要带动房地产的价格，毕竟给它创造了比较健康的环境，即使从后奥运会的期间，我还是有很高的期望，不会存在着前后很大差距的问题。

　　主持人：刚才您也提到一些商业地产的问题，我们想问一些，因为很多老百姓对住宅比较了解，对于商业地产不是很了解，我们想问一下王先生您教我们如何判别商业地产的好坏，具有什么特征？

　　王晨：大家好，首先我先自我介绍一下，我是投资策略发展顾问部的王晨，也是华北区的负责人，可能跟我们仲联的投资者不同的是，我们更多是服务于地产开发商和小型的心目，角度略有不同，他们看到的是大单的买卖，我们更多看到的是项目。我们之前做的项目很多是综合体的物业，不单单是零售型的商业，还有其他的，像写字楼、酒店式公寓、酒店、会展、工业地产，在我们的定义里是比较广义的商业地产，其实综合体物业的类型更多是沿袭了香港的发展方式，就是在城市最好的位置做综合体，其实现在整个中国各个城市都是在走这样的模式。所以用这种标准来看商业地产的话，可能就是李嘉诚当年的话，就是位置、位置还是位置，商业地产未来的投资回报能力取决于位置，如果一个新的投资方将它的项目放在新的开发区或者是农田改性质以后的地区，冒的风险就会更大一些，这是我对这个问题的答案。

　　谈到其他，高先生也谈到很多关于不同物业的08年看法，我谈起来比较简单一些，就是从住宅这边来看。一方面住宅市场本身来说大家关心的更多一些，从未来走势来看，现在出来的趋势就是价格不断地上涨，现在全国都是这样，北京、上海大城市更是这样，在这样的趋势或者前提下，作为住宅的使用者甚至是投资者，他在购买或者投资相关物业类型的时候，会感觉到他资本的能力会在逐渐地吃紧，在座的各位可能都有切身的感受，如果在北京投资这样物业的话，两年前一个均价是在8千元的项目到现在可能要到1万6以上，不管是北城、南城，四环内还是四环外，谈到今天的主题就是投资的高峰论坛。