研究：投机力量仍主导市场 旺季推延铜牛周期

　　要点提示：

　　1、今年以来全球经济强于预期的增长表现，以及美元贬值、通胀预期仍是吸引基金继续介入基金属市场的重要支撑因素。

　　2、3月下旬开始墨西哥铜矿大规模罢工题材引发供应疑虑，消费旺季铜库存升势受阻，以及智利铜会议利好传言，成为基金买盘强势拉升铜价的直接诱因；

　　3、中国精铜产量的大幅增长导致精铜进口需求下降，加之高铜价抑制消费，上海现铜市场旺季不旺，导致中国因素对全球铜市场的支撑力度趋缓；

　　4、低库存、高升水格局已然转变，铜牛市上涨源动力由现货拉动向资金推动转变，市场投机成份明显上升；

　　5、基金在期铜市场的多头持仓已在逐步撤出，市场高位宽幅振荡的风险正在同步加大。

　　6、二季度铜价仍有望在众多利好题材及高涨的多头人气托抬下进一步冲高。但5月份以后，随着消费淡季的临近以及供需面的逐步明朗，投机力量退潮亦有可能引发铜市场走出冲高回落行情。

　　一、行情回顾：

　　2006年一季度，全球铜市场接续去年底的牛市上涨行情，基金买盘推动伦铜价格续创新高.LME三月期铜价于季末最后一个交易日刷新了5510美元历史新高纪录，四月上旬则已逼近6000美元大关。

　　从具体行情来看，除2月上旬至3月上旬，因美元走强拖累黄金及原油下跌，以及中国国储拉铜至LME交割导致伦铜库存持续上升至13万吨以上对市场构成压制等因素导致伦铜出现为期一个月的中短线调整行情以外，其余时间铜市场行情均以近乎单边上扬的趋势展开。

　　此间，一月份智利CODELCO工人罢工、三月份墨西哥集团旗下大型La Caridad铜矿约1千名工人的罢工以及来自于赞比亚一铜矿的罢工威胁等题材均对期间的铜市场行期构成了利好支撑；而3月下旬美联储加息过后美元逆向大幅走弱，带动黄金强劲创高，从而吸引基金买盘全线推高基金属价格，则成为铜价季末创高且涨势加速的主要原因。

　　沪铜市场一季度行情与外盘大体一致，但总体趋势相对外盘偏弱。一月份，受精铜进口大幅回落、春节前加工企业备库导致现货供应紧张因素支撑，上海现铜升水回升拉动沪铜强势上扬，沪铜指数跃上45000元；二月份受外盘攻上5000美元涨势带动，沪铜节后涨停开市，但随即受外盘基金获利导致伦铜宽幅调整行情拖累，沪铜指数从49000元一线展开一波近5000元的中短线调整行情，此间因季节性需求疲弱上期所铜库存持续上升至6万吨以上亦对沪铜行情形成压制；三月份，沪铜市场再度跟随伦铜振荡走高，沪铜指数季末跃上5万元大关。此间上期所铜库存持续大幅下降对沪铜市场人气构成支撑，但由于旺季不旺，上海现铜市场始终未见转强，沪铜在主动抛盘打压下明显滞涨。直至四月上旬，在资金买盘推动下出现补涨。

　　图1：LME三月期铜与沪铜指数日线图

　　

LME三月期铜与沪铜指数日线图（来源：首创期货）

　　注：图中蓝色竖线为2006年开始时间标志。

　　二、因素分析：

　　1、宏观因素：基金做多商品市场的宏观环境依然存在。

　　首先，全球经济强劲增长对铜市场的利好支撑尚未改变。

　　2006年以来，从主要经济体的经济数据来看全球经济增长依然较为强劲。

    图2：主要经济体2006年工业产量预测

　　

主要经济体2006年工业产量预测走势图（来源：首创期货）

　　其中美国经济仍然维持了较好的增长态势。工业订单、营建支出依然增长，非农就业数据增长强于预期，消费者信心指数出现较高升幅。不确定因素来自于房地产市场的持续疲弱可能会对制造业形成的负面影响。数据表明美国2月新屋销售较1月下滑10.5%，降幅为1997年4月以来的最大；美国3月份供应管理协会(ISM)制造业指数亦由56.7降至55.2。如果该数据近期不能 资料来源: ICSG, OECD, Macquarie 研究，2006年4月得到改善，则美国经济增长即有减缓的可能性。

　　相比之下，欧元区与日本经济增长趋势明显，主要得益于其强劲的出口需求拉动以及国内私人投资的推动。过去的几个月中，分析师提高了对日本经济和欧元区经济增长的预期。而从标证金属需求的重要指标――工业产量(IP)的增长情况来看，主要经济体的IP增长依然保持良好，尽管美国在去年年底曾有所下降，但从今年年初开始又转为上升。

　　图3：采购经理人指数与西方国家工业生产

　　

本采购经理人指数与西方国家工业生产图（来源：首创期货）

   此外，最新公布的采购经理人指数总体情况仍然较为强劲。美国指标值仍在下滑，欧元区制造业领域却在继续改善，其中三个主要的经济体– 德国，法国，意大利指标均全面上升；欧元区新定单指数上升至58.9, 指数达到了2000年9月以来的最高水平；但美国的新定单指数从二月份的61.9下滑至58.4，反映美国制造业尽管仍在扩张，但经济增长未来有可能降温. 资料来源: Macquarie研究，2006年4月

　　其次，美元贬值及通胀压力继续成为基金介入商品市场的理由。

　　自今年一月底美联储升息声明以来，市场人士原本认为的美元可能会因加息预期停止而走弱的市况并没有发生，相反在新主席贝南克的指挥下美国加息进程依旧进行，美元也因此而走出一波中短线强势行情。这一度打击了基金在商品市场继续买入的兴趣，并引发了阶段性获利的行为。此间黄金以及原油均从高位大幅回落。黄金连续价格从578美元纪录高位跌落至534.5美元；原油从69美元一线一度跌破58美元。

　　然而，随着全球性升息进程的推进，欧元、加拿大继续加息25个基点，日本亦结束了超宽松的货币政策，3月上旬以来美元汇率再度走弱，并引发了基金又一次对全球商品市场大规模的买入兴趣。此间基金在黄金市场的净多头寸三周内增加了3.7万手，增幅近40%，价格从550美元一线直挑600美元关口；原油连续价格则从60美元一线重新上试70美元整数关口。

　　进入4月份以后，美元汇率波动加剧。由于美元加息政策主要取决于美国通胀水平是否得到控制，故陆续公布的经济指标的好坏对美元汇率的波动影响较大。由于美国目前通胀压力犹存，故美元利率在3月28日第15次加息至4.75%之后进一步加息的空间依然存在，且目前接近中性的利率水平，尚不能对美国经济增长产生明显影响，故美元指数仍有短线走强的空间。但从中长期趋势来讲，美国创纪录的贸易赤字以及相对于非美货币息差优势的预期减弱，意味着美元指数的低位运行格局难以摆脱，这将继续对基金滞留商品市场形成利好支撑。

　　2、供需平衡：消费旺季激化供需矛盾　供应中断凸显脆弱平衡。

　　据国际铜研究组织(ICSG)今年3月中旬的最新报告显示，与2004年精铜产量缺口高达88.7万吨相比，2005年全年精铜产量已超过消费量0.2万吨。且由于欧美在传统假期铜需求减少、日本需求也在萎缩，2005年12月份全球精铜市场产量过剩了18.5万吨。而该组织此前两次公布的2005年前10月和前11月，全球精铜产量缺口分别高达20.3万吨和15.4万吨。从该机构的数据我们可以看出，全球精铜市场在经历了两年的剧大供应缺口之后，到去年底前后重新步入供需平衡的状态。

　　不过由于铜市场这种供需平衡目前仍是十分脆弱，故市场对自然灾害、罢工等任何导致铜供应暂时中断的题材仍十分敏感，3月中旬以来消费旺季的逐步到来了无疑令铜市场供需矛盾加剧。

　　年初以来，市场陆续出现智利CODELCO、墨西哥集团旗下La Caridad铜矿以及赞比亚一铜矿等的罢工事件或劳资纠纷。其中始于3月24日墨西哥集团下属La Caridad铜矿超过千名工人的罢工事件，对本轮铜价上攻5500美元起到了较好的推动作用。

　　有资料认为，在今年一季度里，全球铜市场因行业罢工、环境抗议、技术问题和自然灾害损失的矿产量达近24万吨。而近日麦格里银行相关研究资料认为，工业行业2006年还面临另15项主要的劳资谈判，大部分是在商品工业领域中，其中一半将在2006年上半年进行。该机构预计2006年劳资谈判可能会导致310万吨铜产量(约占全球铜产量的17%)受到影响。

　　对此，笔者认为罢工事件对供应的影响一般来讲都是短暂的，更何况墨西哥铜产量占全球铜产量的比例并不大，故对劳资纠纷会否最终导致如此大的铜产损失表示怀疑；另一方面，全球铜产量排名第二的中国精铜产量却实实在在大增了28%！此外一月份秘鲁铜产量为88,307吨，比05年同期上升9.2%；智利2月铜产量达390,125吨，较上年同期增加6.1%。2005年 4月至2006年2月，印度精炼铜产量累计为465,906吨，同比增长25.8%。从这个意义上讲，目前对全球二季度及至全年供应增长的评估仍存在较大的不确定性。

　　不过，值得肯定的是，在全球铜市场供需平衡明显脆弱的情况下，如此频繁的供应中断的题材无疑会加剧市场供应紧张的担忧，尤其是二季度本身即为铜市场季度性消费旺季。

　　受年初以来供应中断因素的影响，各大权威机构近日纷纷调低了2006年全球精铜市场供需平衡的预测值。其中，CRU在2006年4月份最新预测报告中将2006年全球精铜产量过剩量从3月份报告中的44.9万吨调低为31.2万吨，同时将2005年全球精铜产量缺口从1.3万吨调高为15.3万吨；麦格理银行(Macquarie Bank)则将2006年全球精铜供需平衡的预测值由6个月前的预计为过剩38万吨转为缺口5万吨，同时认为2007年市场过剩量将不会超过1万吨。年初以来，该行已将矿山和精炼铜产量的预估分别调降了30多万吨和48万吨。

　　此外，CRU亦将今年二季度精铜市场的缺口值由此前的4.2万吨调高为10.7万吨，并认为去年年中以来温和上升的铜库存中的大部分会趋于减少，但认为下半年会出现将近40万吨的精铜这剩量。

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