研究：基金推动力量强劲 铜市续写不灭的神话(3)

　　

LME库存区域分布图（来源：北京中期）

　　库存的焦点仍在LME。LME目前库存处于极度不平衡的状态，库存分布相当集中，截至3月29日，98%的库存在亚洲仓库中，其余的分布在欧洲与美国，而这种情况从05年末一直持续至今。从库存的变化图表中可以看出，亚洲的库存一直呈递增的状态，直到3月20日才有所收敛，而且亚洲的库存也多集中在韩国与新加坡。多方消息称，LME韩国与新加坡的库存来自于国储的交割。另有相关人士称，国储06年到期的合约多数已经了结，另一部分变成明年的远期头寸。这样看来，后期，随着国储交割行为的减弱，库存连续上升的步伐应该会放缓。如果除去国储交割的部分，我们可以看到，无论是亚洲，欧洲还是美国，库存还是处于相当低的水平。在这种几乎接近零库存的状态下，价格弹性会非常大。罢工能够持续推高铜价，与低水平的库存有很大的关系。

　　

LME合约间价差与持仓变化对比图（来源：北京中期）

　　另外，我们要注意到，5个月来，升水不断的回落，已经从210美元的高点回落至目前的48.5美元。当然，LME现货对3月期的升水，更多的反应LME3月期内合约间的价差结构。这种价差结构的转变表现出目前铜市的几个特征。一是上涨的动力不再来源于逼空的行情，更多是源于人们对远期价格的认同。二是合约间价差变小，相对近月合约，多数人更看好远期合约。三是低升水的格局表现出目前供需的矛盾并不突出，而现货商卖出保值的成本大幅度下降，随着现货消费周期转换，卖出保值交易可能会逐渐活跃起来。最后，目前各地区的低库存与低升水的格局同时存在。从库存与升水的角度来观察现货供求，可以得出供需处于较为平衡的状态，同时，正在由供需紧张向供大于求转变。

　　四、基金持仓动向

　　本季度不断传出新的基金开始介入商品市场的消息，LME总持仓的变化也印证了这一点。本季度，LME总持仓上升33189手至248689手。从增仓的位置可以看出，3个月至63个月的远期合约增仓幅度较大，达到22975手。目前，基金投资于期铜的回报，因现货升水的回落而有所下降。但基金入市的势头并没有减弱，可以看出，相对于前期入市的基金，新基金更看好商品投资的长期回报。麦格里银行表示，新入市的基金主要为两类，一类是指数基金，另一类是大型的对冲基金。无论是前者与后者，均有倾向于买入较长期的期货合约。麦格理银行称,这些资金不仅追高商品价格,即使在商品价格开始下跌时,这些资金也很有可能不会流出,尽管其流入速度很可能放缓。图7来源于高盛的报告，高盛在去年与今年两次的报告中均沿用了这个图表。图中描绘出要基本金属价格还存在广阔的上涨空间。基金还认为由于金属长期上涨是结构性的，期货价格较便宜。我们也可以看出，从05年12月至今，3个月-15个月期的远期升水已经上涨了310美元，基金推动的力量非常强劲。

　　

基本金属的真实价格分析图（来源：北京中期）

　　CFTC持仓报告在本季度总体中性的水平，净多持仓大部分时间处于±5000手之内。由于Comex铜的市场仍然处于萎缩的状态，成交与持仓均有较大幅度的回落，所以CFTC的持仓报告参考价值已经不大了。

　　

CFTC持仓报告（来源：北京中期）