铜十月月报：期铜创出新高后陷入宽幅震荡之中(2)

　　四、基金多空持仓基本平衡，影响铜价宽幅震荡

　　10月份，LME铜价一度达到4018.5的历史高位，而这样的高位在年初几乎没人敢看到，可以说是基金将铜价推向了之前无人敢想的历史高位。通过CFTC基金持仓我们可以看出，基金净多从9月中旬最低的6249手增加到了11111手，此次介入铜市的基金市场一致认为是指数基金。其实从2005年伊始，指数基金就大举介入商品期货市场，给本来容量就不大的商品期货市场带来了非常大的变化

　　在商品市场进行交易的基金，我们可以把它们划分为四个类别：宏观基金、技术型的 CTA(商品交易顾问)基金、对冲基金和指数基金。回顾此轮牛市，我们可以在不同的阶段发现不同基金的身影。2003年10月以前，西方受到极度宽松的宏观金融政策的刺激后，经济增长迅猛，美元贬值情况下所产生的对冲基金买商品抛美元的对冲机制很大程度上以极快的速度使铜价从1800涨到了2400美元。基金的净多持仓在2003年10月达到了有史以来的最高水平(约4.2万多手)。这段时间里在铜市中建立多头的主要是传统基金：宏观基金、对冲基金和CTA基金。之后，随着美元进入区间震荡，传统的“热钱”基金———对冲基金、宏观基金和CTA基金，对铜市的投资热情开始消退。

　　2004年7月之后，CFTC的持仓报告中再现基金身影，而这次介入铜市的基金不再是以前的热钱基金，而是以买入一篮子商品期货而规避通胀风险的指数基金，指数基金大规模介入商品期货市场造成了包括原油、黄金及铜等基本金属的大幅上涨。虽然在这一年多的过程中，指数基金进进出出，但这些商品期货的价格在供应偏紧、经济良好发展的大环境下不断创出新高。同样，今年9月份，指数基金又是在人们担心基金要退出市场的时候再度出山，为本月铜价向4000美元这一历史性关口迈进的过程中起到了至关重要的作用。观察精铜与基金的持仓变化。我们可以得知基金是牛市的重要的参与者。图中可以明显发现，基金对于不断上升的铜价同样保持相当谨慎的态度，可以说小心翼翼的跟随着铜上升的脚步，明显属于谨慎做多的态度。后面发生了数次类似的情况，一旦铜价创出新高，基金便会迅速减少多单持有的数量。而同时我们还注意到，当基金减持多单数量时，铜价并没有跟随出现大幅的回落，所以说在本轮的牛市中，维持铜在高价位的并不是基金多单的数量，或是基金不断的买入，基本的供求关系确实是最重要的影响。

　　

精铜连续与基金持仓

　　目前基金持仓仍然是净多单，但不可忽视的是，从2005年初开始，基金持有的空单数量也在不断的增加，目前已经从05年初的5116手增加到了30431手，增加的幅度远远大于基金多单的增加幅度，而且目前空单的数量是本次牛市行情中的最大值。另一方面，我们注意到，本次在冲击4000的过程中，基金多单的增加幅度远远小于以往任一次行情上涨时增加的幅度，最多时净多单仅有11111手。而且通过对比去年同时期我们可以看出，在04年11月份开始至05年5月份为止长达半年多的震荡时间里，基金基本维持1-3万之间的净多水平，而目前仅有1231手净多持仓，基本是本轮牛市中净多持仓最少的时期。也许是基金在为自己庞大的多单找寻退路，也许是基金在目前大家都不敢涉足的价格区间内不需花费太多的精力就可以将铜价推高，也许今后基金还会卷土重来。但不管怎么样，多数人认为指数基金一般在行情的中后期参与进来，我们对基金目前的持仓状况不宜过分的乐观。

　　

原油与精铜

　　精铜与原油同属工业品阵营，从图中可以看到，原油与铜价之间有着较大的关联性。而由于原油的走势在某种程度上会对铜价有着非常重要的影响，所以有关原油市场的分析对铜着有着重要的参考意义。但在图中，我们也可以发现铜价与油价出现过多次的价格背离。这些红圈共同的特点是大都发生在10月-12月间。由于出现非常有规律的周期性，我们不得不引起注意，并加以分析。

　　由于在NYMX的原油是世界上交易量最大的商品期货，而且CFTC的持仓报告要较LME的持仓公开得多，研究原油基金的操作，可以得到非常有价值的信息。观察下图，可发现以下几个要点。

　　

原油连续与基金持仓

　　1.绝对大多数时间，尤其是03年6月后，基金的多单油价有着相当紧密的关系，每次多单曲线向下穿过空单时，一般都对应着一波下跌的行情。目前多单与空单均处于一个较高的水平，空单数量处于历史的高点

　　2.目前来看，原油经历了从70美元回调至60美元的行情。从图中看到，目前原油空单的数量一点也没有减少的趋势，虽然多单的数量也较多，基本处于盘整的形态中，但这至少会让我们相信，后市有相当大的可能不会大幅上涨，但多单的数量也让我们有理由相信，即便下跌55美元可以获利较强的支撑。我们可以观察多空的变化，使得可以提前从基金持仓这里看到后市变化可能的方向，另外多单曲线与空单曲线的交点明显是行情拐点的多发地段，我们也可以密切关注着交叉的再次出现。

　　从上面的分析我们得出以下的看法。原油由70美元-60美元的下跌由于周期性的背离关系，并没有对铜价产生很大的打压。这是客观存在的现象，可能是由于两种商品不同的消费周期产生的。但从近一周的走势来看，油价与铜价又开始存在较大的相关性，这有相当大的可能是原油处于60美元这个较关键的价位造成的。因为技术上看，一但原油下破60美元，很可能形成熊市的形态，这样从长期来看，铜价势必要跟随油价下跌，所以铜市的基金也已经在本周将净多单减持至03年5月20日至今的最低水平1231手，表现出对后市相当谨慎的态度。

　　综上所述，我们可以对原油市场给予一定的关注，如果后面持续存在较大的关联性，则表明，周期性的背离已经提前结束，后期油市将依然对铜价产生重要的影响。那么60美元则不仅是原油的关键支撑位，也将决定基金在铜市的动作。我们倾向于铜市的基金不会立即转为大量净空头头寸，而期价也将维持高位震荡。

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