油价波动基础：现货供给与剩余产能之间的拉锯(2)

　　图五、黄埔180 现货价格走势(FOB，元/吨)

　　

黄埔180 现货价格走势图（来源：西南期货）   图六、沪燃油最活跃合约收市价和日内波动

　　

沪燃油最活跃合约收市价和日内波动对比图（来源：西南期货）

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　　油价波动的基础：现货供给与剩余产能之间的拉锯

　　很多人不能理解，为什么库存这么多，但是油价还是一波高过一波，难道库存和价格负相关的关系不存在了吗？也有很多人对2 月上旬油价直线下跌感到困惑，明明伊朗、伊拉克和尼日利亚等产油国局势都有恶化的迹象，市场怎么就无动于衷呢？

　　新年过后的油价就是在这种库存和地缘政治的矛盾之间此起彼伏，从本质上说，是现货供给和剩余产能之间的拉锯战。

　　我们知道，价格取决于供给和需求的平衡。供过于求，价格下跌，价格下跌导致供给降低和需求上升，供需此消彼长拉动价格上升，上升了的价格又诱使市场供过于求，如此周而复始。供给和需求对价格起决定性作用，这个论断当然是对的，一直都在起作用，现在的问题是，什么是供给？

　　通常把当前的产量、出售量和库存量这些变量作为供给的代表，那些怀疑库存如此大而价格就是降不了多少的人，就是从这个角度看问题。这个看法谈不上错，但是不全面，尤其对目前的油市，如果仅仅从现货供给出发看问题，很可能会出现南辕北辙的情况。

　　这里的根本问题在于剩余产能。上个世纪八十年代后期到九十年代末，低油价导致全球石油勘探、开发和冶炼投资严重不足，因此，当2002 年后石油需求大幅度上升的时候，全球的产能增长根本跟不上需求增长，原油生产剩余产能迅速降低。2005 年全球原油剩余日产能只有140 万桶左右，是三十多年来最低水平。国际能源署估计，2006 年全球剩余产能会增长50 万桶，即使他们的预期成为现实，也只有190 万桶，比起全球每日8300万桶以上的需求量来说，是杯水车薪。

　　当需求没有下降，甚至还在上升的时候，极低的剩余产能意味着石油供给几乎没有回旋余地，任何小事故都会被放大，产生星火燎原的效果，市场必须为这种风险定价，伊朗、尼日利亚、伊拉克等地缘政治问题对油市的影响，其基础就在于此。当剩余产能处于目前这样极低的状态时，传统的供需平衡因素中，现货供给(包括库存)的重要性相对下降，供需平衡在某种程度上就变成了剩余产能与需求之间的互动。

　　因此，现在剩余产能和需求决定了油价在一定时段的波动区域，库存、政治事件等因素导致油价在这个区域内上下波动。当投资者看到库存高涨的时候，价格就会回到这个区间的下端，当政治事件引发人们对供给中断的忧虑时，油价就会从下端上涨，去年到今年的油价拉锯和市场心理波动产生的背景就在于此。

　　产能瓶颈不仅存在于原油生产领域，还存在于炼制领域。同样由于需求不足、油价低迷，全球炼制产能从1990 年到2004 年只增加了13.5%，大约每日1006 万桶，而且这1000 万桶的增幅主要发生在不包括前苏联在内的发展中国家，炼制产能增加了885 万桶。

　　同期全球石油消费增长了22%，经合组织国家增长17.9%，不包括前苏联在内的发展中国家增长了71.1%。炼制能力跟不上消费增长导致炼油厂产能利用率越来越高，1990 年全球炼制产能利用率是82%，2004 年上升到87%。炼制能力瓶颈和原油生产瓶颈的效果是一样的，当产能利用率很高的时候，成品油供应的回旋余地减少，炼油厂的任何事故都可能造成比以往更大的影响。去年飓风袭击了美国墨西哥湾炼油厂，汽油价格成倍飙升的部分原因也在于此。而且，炼制产能利用率高意味着维护时间缩短、更容易出事故。

　　现在发展中国家在大量投资炼油厂，但是主要石油公司和发达国家却对上个世纪的价格低迷心有余悸，加上环保、人力等成本上升，在建设炼油厂的问题上还是按兵不动，预计炼制产能瓶颈还会是长期困扰油市的一个隐患。

　　需求：关注美国和中国

　　需求难以回落是剩余产能得到关注的原因。去年全球石油需求增长估计增长幅度为120 万桶，只要经济不出现大的回调，预计今年石油需求增长幅度肯定要高于去年。美国能源部预计2006 年石油需求增长160 万桶，国际能源署预测是178 万桶。

　　全球石油需求方面首先要关注的是美国。美国由于去年遭受飓风打击，石油需求大致与2004 年持平，预计今年会有报复性反弹。进入3 月份，要重点注意美国的汽油需求。

　　虽然目前美国汽油库存高企，但汽油库存上升既非需求疲软，也不是生产上升，而是进口过度增长所致。从去年年底开始，美国汽油需求就一直处于很高水平，2 月份到22 日为止，美国平均汽油需求量高出去年同期水平2.9%(见图八)。到了3 月以后，汽油需求会逐渐进入旺季，而且到那时，目前期货市场上汽油价格下跌的效应也开始传导到零售市场上，预计美国的汽油需求还会加速增长。

　　去年中国石油需求增幅低于年初的预期，价格上升当然对需求有很大的压制作用，加之去年夏季电力供应也不像2004 年那么紧张，所以需求增幅不大也可以理解。再者，国内外成品油价格倒挂导致国内成品油供应下降、出口增加，这是表观消费量降低的重要因素。我们还觉得，大量使用2004 年累计的库存和2004 年的基数效应是导致去年中国石油表观消费量增长幅度不如预期的原因之一。进入2006 年，可以消耗的库存也消耗得差不多了，基数效应今年不会再拉低表观消费量，成品油定价机制当有一定改革，因此2006年中国石油消费预计会有较大的反弹，日消费量增幅估计在60 万桶以上。

　　图七、全球石油需求和美国能源部的预测

　　

全球石油需求和美国能源部的预测图（来源：西南期货）

　　图八、美国汽油需求量

　　

美国汽油需求量走势图（来源：西南期货）

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