独家：国泰基金2005年第二季度投资策略报告

　　◎ 2005年政府工作报告传递出宏观调控是渐行渐近，而不是渐行渐远的信号。预计05年的宏观调控政策将是以组合政策的形式推出，力求对经济的冲击降至最低，紧缩与放松的组合政策主要是突出“有保有压”的政策取向，过快的房价涨势会是调控的重点之一。提高个人房贷利率表明了管理层已经开始行动，我们相信这只是个开始；

　　◎ 2005年一季度的A股市场可谓是“战战兢兢中上涨、不经意间下跌”，A股市场已显得越来越缺乏激情，甚至有些麻木。二季度A股市场面临的不确定性较一季度大幅增加，除了贯彻宏观调控和房地产降温外，扩容速度的提升、“A+H”模式的试行都对市场资金的供给关系和心理信心构成压力，市场重心会较一季度进一步下降；

　　◎ 预计二季度市场上证指数的主要运行区间会在1129～1309点之间，市场运行态势会基本呈现先抑后扬的格局，在基本面和扩容因素的不确定性降低之前，市场会维持已然形成的下降通道，随着加息、提升存款准备金率等紧缩政策的出台、或个别大盘股发行结束后可能会引发市场出现阶段性的反弹行情；

　　◎ 但我们并不建议目前点位上进行减仓操作，而是建议将仓位维持在70%左右。其理由为：第一，指数失真，指数的下跌主要是大部分估值偏高股价的价值回归造成的，基金重仓的大部分股票估值合理或低估，下跌的风险较小；第二，仍存在政策因素导致大盘阶段性大幅反弹的可能性。

　　◎ 在市场整体估值不具吸引力的情况下，结构性分化的格局就难以改变。下次的强者会是谁呢？部分现在的强者存在再度辉煌的可能，但更利于行情演绎、或是更具吸引力的是新品种的诞生。

　　◎ 二季度我们对模拟组合进行比较大的调整，减持石化、钢铁、煤炭、通讯服务、电子、传播文化、纺织等行业的配置，增持水电、交通运输(高速公路、机场、港口)、机械、医药、食品饮料的配置。同时我们将密切关注交通银行、民生银行、浦发银行等增发情况，考虑对银行合适的介入时机，另外，动态跟踪周期性行业基本面的变化，以考虑是否进一步调整。

　　一、整体评估

　　2005年一季度的A股市场可谓是“战战兢兢中上涨、不经意间下跌”。面对1月份屡创新低的市场，管理层以多种方式表达了对股市的关注，市场也在连续的利好中出现了企稳反弹。但明显让人感觉到的是，市场普遍对反弹持谨慎态度，市场的理智和冷静没有在上涨中迷失。随着“两会”之后政府“政策做多”动力的下降，市场又如预期一样按照“市场化、国际化”自身的轨迹急转直下，短短十余个交易日就让市场再次创下自2001年调整以来的新低，但现在行情的下跌早已没有了以往的恐惧。A股市场越来越缺乏激情，甚至有些麻木。

　　2004年市场最醒目的新名词莫过于“宏观调控”，自去年四月份持续回落的货币信贷增速和一度大幅下降的物价指数曾让人感觉到经济软着陆的成功及宏观调控的淡出。然而，温总理的2005年政府工作报告中明确地提出要坚持加强和改善宏观调控，宏观调控已成为认真落实科学发展观的重要实践，宏观调控和市场机制都是社会主义市场经济体制的有机组成部分。政府报告传递出宏观调控是渐行渐近，而不是渐行渐远的信号。

　　3月份公布的宏观经济数据显示，2005年以来中国经济仍然处在一个景气高位，投资、生产和消费都有较快地增长，进出口持续增长，尤其是出口增长动力强劲，货币信贷增长相对平稳，但物价形势不容乐观，原材料、燃料等价格仍在上涨并创出历史新高，未来的通胀压力未见明显缓解。而作为本轮经济增长的火车头，房地产投资的增长速度依然偏快，房价持续攀升产生的财富效应引发了难以抑制的投资冲动。正本须清源！只有房价下跌或至少上涨预期消除才可能改变微观主体(开发商和房产投资者)的投资选择，否则那些提升交易成本的措施都会被转嫁给新的买家，进一步提升房价。要扭转涨价预期，管理层需要给予更加明确的政策信号和系列打击房产投机的紧缩措施。“两会”之后央行立即提高个人房贷利率表明了管理层已经开始行动，我们相信这只是个开始。

　　二季度A股市场面临的不确定性较一季度大幅增加，除了贯彻宏观调控和房地产降温而可能采取的加息、区别贷款利率、提升存款准备金率等货币政策外，扩容速度的提升、“A+H”模式的试行都对市场资金的供给关系和心理信心构成压力。我们对二季度A股市场持谨慎的态度，市场重心会较一季度下降。

　　一季度的市场再次上演了03年末曾经出现过的“强者恒强、弱者恒弱”的两极分化格局。所不同的是，这次的强者不再如上次那般呈现明显的行业特征，而是以具备核心竞争力的优势企业为代表，并且主要集中在能够抵御国内景气周期下降的防御性行业。在市场整体估值不具吸引力的情况下，市场结构性分化的格局就难以改变。下次的强者会是谁呢？部分现在的强者存在“青春永驻”的可能，但更利于行情演绎、或是更具吸引力的是新品种的诞生。我们认为，未来的强者更可能是那些事实证明能够抵御经济景气下降、但现在还淹没在一泻千里的泥石流中的优势企业。

　　二季度我们还不能忽视曾经被共认为2005年最大的投资主题——人民币升值。随着时间的推移，人民币升值的可能性只会是越来越大。正如温总理回答记者时所述“何时出台、采取什么方案、可能是一个出其不意的事情”。

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