基金与研究机构看2005股市：梅花枝上雪初融3

　　宏观经济波动中寻找投资引擎

　　机构：泰信基金管理公司

　　分析师：张净

　　由于原油结构性因素的支持(OEPC富余产能逐年减少，目前不足100万桶)以及美元持续贬值导致石油输出国实际收入降低，长期均衡油价可望借此提高到30美元/桶附近。

　　虽然目前油价高企，但如果考虑美元贬值的因素，实际油价只在30美元/桶左右，如果美元继续贬值，未来油价有可能继续保持在40至45美元/桶间。

　　短期内，短缺供给扰动尤其是炼油能力不足而非原油储量的不足所导致的供需失衡和投机势力的影响仍将持续，未来1到2年内全球油价仍会在高位震荡，估计明年油价会和今年大致相当，约为40美元/桶左右。

　　2005年铁路运力将有一定的突破，将对作为石油的替代品的煤的实际产能扩张起到支持作用。同时，在后宏观调控时期的需求边际效应降低的背景下，预期2005年底至2006年石油能源新平台将呈现。

　　从中长期看，由于工业化、城市化进程尚未完成，在固定资产投资安全度过了2004-2005年的紧缩期后，制约经济增长的资源瓶颈将得以缓和，能源瓶颈将建立在新的平台上，新一轮新增长模式下的经济快速高增长势头必然又将重现，那些富有竞争力的周期性企业仍将从本次紧缩调控中长期受益，因此，从中长期看，一旦能源瓶颈得以缓解，则处于中期低谷的周期类行业将出现相对吸引力的买点。

　　2005年证券市场将对宏观经济波动周期提前作出反应：

　　2005年宏观经济的放缓将导致企业盈利增速的下降，这将集中体现在2005年上市公司的中报和年报中，证券市场将提前半年以上反应宏观经济波动预期，因此，我们认为，2005年上半年的宏观经济不支持证券市场上涨。

　　我们预期建立在新的能源平台上的经济增长将在2006年到来，而证券市场将在2005年中后期对2006年经济增长有全新的判断与预期，2005年中期或下半年的证券市场将为投资者讲叙2006年经济增长的新故事。

　　因此，从中长期投资的角度看，2005年上半年将是市场最好的机会，是投资者建立中长期战略性部位的良机。

　　固定资产投资增速将下降：

　　目前的投资增长之所以仍维持高位，是因为当前投资增速是建立在2003年新开工项目的基础上，而2004年新开工项目和新开工计划投资总额都明显少于2003年，将直接减少明年基础建设项目投资。

　　我们预期2005年固定资产投资增速将会有明显下降。如果投资增速没有得到根本性的控制，不排除将会有比今年更加严厉的调控措施出台的可能性，但届时对经济的自主增长能力将会有较大伤害。

　　A股含权预期的隐忧

　　机构：中信证券研究咨询部

　　分析师：徐刚等

　　非流通股转让是制约大盘的最主要因素。该政策的出台对于积弱的二级市场无异于雪上加霜，而非流通股转让规范政策的出台背景和意图也引起了市场的疑虑和担心。

　　目前非流通股转让价格远低于二级市场，部分原因可归结为流动性差、信息不公开等流动性风险溢价因素，但是随着规模的扩大、流动性增强，将逐渐形成一个活跃的市场，并对新的机构投资者产生吸引力，如保险公司、社保基金等。在流动性增强的条件下，两个市场的套利作用大大加强，这种状况必然拉低现在价格较高的A股市场。

　　由于非流通股权的转让都以净资产为参照基准，成交价格大都围绕净资产波动，而以中标50计算的市净率为2.41倍，中标300为2.34倍，中信综指为2.36倍。所以，对二级市场而言，逐渐强大的非流通股权交易市场将对其产生较大的压力。

　　这种由转让形成的价格显然为未来解决国有股全流通定价问题提供了很好的参考。由于目前《规则》中并未提及流通股问题，所以这种通过折中寻找价格中枢的办法与原来市场期望“补偿模式”全流通方案相差甚远。在事实上消除了A股所谓的“含权”价值。

　　非流通股转让究竟是全流通的有意试水，还是管理决策的无心之失，管理层是否还会有进一步的措施，现在还难以判断。无论哪种情况都会对市场产生决定性的影响。市场需要时间来消化以及等待政策信息的进一步明朗化。

　　近期中石化(行情 论坛)、中石油调整石脑油和成品油出厂价格的举措更加凸现了垄断性公司的投资价值。在中石化宣布调整价格的4日，中国石化(资讯 行情 论坛)跌幅远远小于其他石化股。这种差异充分体现了定价权以及垄断性的重要性，也印证了我们在2005年投资策略报告中对于垄断性公司的观点。

　　市场对钢铁等周期性行业的反思可能孕育新的机会。由于目前钢铁等行业无论从绝对价值还是相对(国际)价值看，都具有较大的投资价值，若市场出现回暖迹象，有望成为新的价值发现点。

　　在不确定性因素影响仍然较强的情况下，任何盲目的投资决定都属不智，惟有采取多听、多看、少动的策略方为上策。“多听”，了解非流通股等不确定因素的进一步发展动态以及相关政策的明朗化；“多看”，积极挖掘潜在的投资机会；“少动”，不宜盲目杀跌或者贸然做多。

图4(《证券市场周刊》/图)

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